Ứng dụng so với Cơ sở hạ tầng… hoặc Cơ sở hạ tầng so với Ứng dụng

Tâm trạng phổ biến, như được đề xuất bởi bài đăng X từ Claire Kart, CMO tại Mạng lưới Aztec, là các dự án cơ sở hạ tầng được ưu đãi không cân xứng trong ngành công nghiệp Web3.

Hình 1: Bài đăng từ Claire Kart, CMO tại Mạng lưới Aztec, Tháng 1 năm 2025.

Nhưng mọi thứ không bao giờ hoàn toàn như chúng ta nghĩ. Điều gì nếu mọi thứ chúng ta nghĩ là đúng về sở thích vốn rủi ro đầu tư là sai? Điều gì nếu thực tế, các dự án tiêu dùng đã có lợi thế không công bằng?

Quỹ Web3: Xác định vấn đề

Đặc biệt đối với vốn đầu tư mạo hiểm, có một quan điểm rõ ràng trong ngành công nghiệp của chúng tôi rằng các dự án cơ sở hạ tầng nhận được sự chú ý từ các nhà đầu tư. ‘Cơ sở hạ tầng’ được tưởng tượng là đã chiếm lĩnh thị trường vốn đầu tư mạo hiểm khi các dự án tiêu dùng thì bị thiếu vốn.

Hình 2: X bài đăng từ Hira Siddiqui, người sáng lập tại Mạng lưới Đa dạng, tháng 10 năm 2024.

Trong mọi cuộc tranh luận, chúng ta bắt đầu bằng việc định nghĩa. Có lẽ một số sự nhầm lẫn và ma sát ở cả hai phía của cuộc chiến này là do việc lẫn lộn các thuật ngữ và làm mờ ranh giới về loại dự án nào nên được phân loại là ‘tiêu dùng’ so với ‘cơ sở hạ tầng’. Dưới đây là định nghĩa của chúng tôi cho hai phe đối lập.

Các dự án dành cho người tiêu dùng được thiết kế để tương tác trực tiếp với người dùng cuối, cung cấp công cụ, dịch vụ hoặc nền tảng phục vụ cho nhu cầu cá nhân hoặc bán lẻ. Những dự án này thường tập trung vào việc cải thiện trải nghiệm người dùng, cung cấp dịch vụ tài chính, tạo điều kiện cho giải trí và thúc đẩy sự tham gia của cộng đồng. Người dùng cuối cùng là người tiêu dùng chính. Những giải pháp này thường dễ tiếp cận hơn, ưu tiên tính khả dụng và giá trị ngay lập tức đối với cá nhân hoặc doanh nghiệp với ít kỹ thuật chuyên môn.

Các dự án cơ sở hạ tầng hình thành nên cột sống của các hệ thống phi tập trung, tập trung vào các lớp cơ bản cho phép mạng an toàn, có khả năng mở rộng và tương tác. Các dự án này nhấn mạnh việc xây dựng các công nghệ cốt lõi như giao thức blockchain, hệ thống xác thực, và khả năng tương tác giữa các chuỗi khối, giúp các ứng dụng và dịch vụ khác hoạt động. Cơ sở hạ tầng sâu rộng bao gồm các khung công nghệ hỗ trợ hệ sinh thái phi tập trung, thường là vô hình đối với người dùng cuối nhưng quan trọng đối với hiệu suất và đáng tin cậy của hệ thống. Chúng chủ yếu phục vụ cho các nhà phát triển, nhà vận hành nút, và những người chịu trách nhiệm về bảo trì và khả năng mở rộng của các hệ thống blockchain.

Bây giờ chúng ta hãy áp dụng những định nghĩa này vào các danh mục dự án ngành công nghiệp. Ở đây, không cần phải phát minh lại bánh xe. Thay vào đó, chúng ta sẽ sử dụng các danh mục được nhúng trong dữ liệu gây quỹ của bạn bè tại Messari.

Các danh mục dưới bóng ô dự án tiêu dùng bao gồm: Tư vấn và Hỗ trợ; Tiền điện tử; Dữ liệu; Giải trí; Dịch vụ tài chính; Quản trị; Công cụ Nhân sự và Cộng đồng; Quản lý Đầu tư; Chợ trực tuyến; Thế giới ảo và Trò chơi; Tin tức và Thông tin; Bảo mật; Tài sản tổng hợp; và Ví.

Các danh mục dự án được xem xét trong cơ sở hạ tầng bao gồm: Mạng lưới và Dịch vụ Web; Công cụ Node; Tương thích Chéo Chuỗi Khối; Mạng lưới; Mạng lưới Cơ sở Vật lý; Mạng lưới Tính toán; Đào và Xác nhận; Công cụ Phát triển; và Cơ sở hạ tầng Người tiêu dùng.

Như một lưu ý ngắn, hạng mục ‘cơ sở hạ tầng người tiêu dùng’ là ví dụ hoàn hảo về ranh giới mờ nhạt. Đó là bộ khung hỗ trợ các ứng dụng mà người dùng không luôn nhìn thấy. Đối với mục đích của chúng tôi, ‘cơ sở hạ tầng người tiêu dùng’ sẽ được coi là cơ sở hạ tầng.

Vẽ một đường kẻ trên cát

Tại sao cuộc tranh luận này quan trọng? Tại sao các nhà sáng lập và nhà đầu tư cảm thấy cần phải đặt ra một ranh giới trong vấn đề này? Không lâu trước, Boccaccio từ Blockworks, Mike Dudas từ 6th Man Ventures và Haseeb Qureshi từ Dragonfly đã cùng tham gia một bảng trò chuyện tại DAS New York 2025 để thảo luận ngắn gọn về vấn đề này.

Hình 3: Ảnh chụp từ bảng điều khiển tại Hội nghị Tài sản số New York, ‘Liệu các nhà đầu tư mạo hiểm còn quan trọng?’, Tháng 3 năm 2025. Boccaccio (trái), Haseeb Qureshi (giữa), Mike Dudas (phải).

Một cuộc tranh luận hấp dẫn, nhưng bốn từ giữa hai người không thể giải quyết vấn đề.

Các nhà đấu tranh về cơ sở hạ tầng xem họ là những kiến trúc sư (không hề) ẩn danh của tương lai trên chuỗi khối, đặt ra các tuyến đường sắt kỹ thuật số trước khi cho phép người tiêu dùng tiến lên phía trước. Nếu không có tính mở rộng mạnh mẽ có khả năng xử lý các đợt tăng trưởng lưu lượng và bảo mật chặt chẽ để bảo vệ chống lại các vụ hack và lợi dụng, việc áp dụng rộng rãi sẽ vẫn là một ước mơ xa vời. Như Haseeb Qureshi đã nói trong buổi trao đổi ý kiến, “Chúng ta đã xây dựng xong chuỗi khối chưa? Đây có phải là hình dạng cuối cùng không? Nếu chúng ta muốn hơn 10 triệu người sử dụng chuỗi khối công cộng, thì chúng ta chưa xong.”

Hình 4: X bài đăng từ Antonio Palma, Tháng 10 năm 2024.

Bằng cách đầu tư vốn vào nghiên cứu và phát triển công nghệ, mục tiêu là tối ưu hóa quá trình xây dựng, giảm ma sát cho làn sóng tiếp theo của các nhà tạo dự án dApp, và cuối cùng làm cho việc tương tác với các chuỗi khối trở nên phổ biến. Đây không phải là một cú đánh thoáng qua mà là một cuộc chơi dài hạn: xây dựng cơ sở hạ tầng và điều này sẽ cho phép việc triển khai mượt mà của các ứng dụng tiêu dùng độc đáo.

Phê bình từ phía bên kia là hệ thống được sắp đặt để ủng hộ các dự án cơ sở hạ tầng đến mức ngay cả những ứng dụng tiêu dùng thành công nhất cũng đang xem xét chuyển sang các chiến lược cơ sở hạ tầng: Uniswap đang xây dựng các đường ray AMM linh hoạt, Coinbase đã tung ra L2 riêng của mình, và ngay cả các ứng dụng xã hội như Farcaster hiện nay cũng quảng cáo bản thân mình như là các giao thức xã hội.

Hình 5: Bài đăng từ David Phelps, Cofounder tại JokeRace, tháng 11 năm 2024.

Để diễn đạt lại một bình luận từ Mike Dudas trên bảng, cấu trúc hiện tại của thị trường có nghĩa là các dự án cơ sở hạ tầng theo mặc định được các công ty vốn rủi ro coi là đứa con cưng, mặc dù thực tế là không có nhiều thanh khoản tham gia trong những dự án này.

Theo cách này, những người ủng hộ dự án tiêu dùng coi vai trò của đầu tư mạo hiểm là một sự bóp méo thị trường giả tạo: nếu chỉ có thể phân bổ thêm vốn cho các ứng dụng tiêu dùng, thì việc áp dụng hàng loạt sẽ đạt được. Ví cồng kềnh và giao diện không thể xuyên thủng tạo thành những rào cản lớn nhất đối với việc giới thiệu, khiến các blockchain mạnh mẽ nhất trở nên vô hình đối với công chúng. Những gì thực sự di chuyển kim là “ứng dụng giết người”. Mong muốn về đường ray cơ sở hạ tầng tốc độ cao và an toàn đều tốt và tốt, nhưng nếu chỗ ngồi không thoải mái và trải nghiệm hành trình kém, thì sẽ không ai mua vé.

Hình 6: Bài đăng từ Gardo Martinez, Senior Product Manager tại Story Protocol, Tháng 4 năm 2025.

Những cuộc tranh luận thường coi nhẹ việc các dự án cơ sở hạ tầng thực sự nhận được một lượng vốn kêu gọi quá nhiều. Giả định này được đưa ra vì ngành của chúng ta vẫn được coi là còn non trẻ. Cho đến khi các đường ray cơ bản được củng cố và được áp dụng rộng rãi, việc tập trung quá mức vào cơ sở hạ tầng so với ứng dụng tiêu dùng là điều tự nhiên.

Nhìn vào sự phát triển ban đầu của thị trường vốn đầu tư Web3, tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy rằng đã có sự ưu ái cho các dự án tiêu dùng hơn là cơ sở hạ tầng ngay từ đầu (xem Hình 7).

Hình 7: Số vốn huy động và số giao dịch trên tất cả các giai đoạn của các dự án Tiêu dùng và Hạ tầng, 2013-2017. Nguồn: Messari, Outlier Ventures.

Với sự sẵn có của dữ liệu về chủ đề này, chúng tôi sẽ sử dụng năm 2013 như điểm bắt đầu. Chúng tôi quan sát được rằng từ năm 2013 đến năm 2017, 72% số giao dịch gọi vốn tổng cộng được thực hiện bởi các dự án tiêu dùng và 33% tổng số vốn được gọi vốn đi vào các dự án cơ sở hạ tầng. Trong các năm 2014 và 2016, hai danh mục này đã đạt sự cân bằng trong tổng số vốn được gọi vốn. Trong hai năm này, vẫn có nhiều dự án tiêu dùng thành công trong việc gọi vốn và chúng ta có thể suy luận rằng các dự án cơ sở hạ tầng đã đạt được kích thước vòng gọi vốn lớn hơn nhiều. Mặc dù, như chúng ta sẽ thấy sau này, điều này khá phổ biến (xem Hình 12). Trong năm 2017, chúng tôi quan sát được rằng các dự án tiêu dùng trở lại chiếm tỷ trọng lớn hơn trong thị trường vốn rủi ro Web3.

So với tất cả vốn và số lượng giao dịch diễn ra sau thời kỳ được minh họa trong biểu đồ này, chúng ta gần như không thể coi đây là nơi mà cột sống của hệ sinh thái Web3 được xây dựng và tài trợ. Điều này cũng là lý do mà biểu đồ này đã được tách ra khỏi lập luận chính dưới đây vì sự sẵn có của dữ liệu tương đối thấp. Đặt dữ liệu trên cùng với thời kỳ từ 2018 đến 2024 sẽ chứng minh rằng sự quan tâm vốn rủi ro rất sớm ban đầu chỉ là một giọt nước trong biển so với lượng vốn sẽ theo sau.

Mặc dù thưa thớt, dữ liệu này đủ để gieo mầm sự nghi ngờ tại trái tim của cuộc tranh luận. Liệu có thật rằng các dự án hạ tầng nhận được nhiều nguồn vốn hơn so với các dự án dành cho người tiêu dùng của họ không? Tất cả những gì bạn biết có sai lầm không?

Mối Thiên Vị Về Người Tiêu Dùng Trong Vốn Mạo Hiểm

Nhìn vào dữ liệu gây quỹ Web3 từ năm 2018 đến năm 2024, chúng tôi thấy rằng chỉ gần đây các dự án cơ sở hạ tầng mới hưởng lợi từ sự chú ý đặc biệt, và những người sáng lập xây dựng ứng dụng tiêu dùng đã được đầu tư rất nhiều.

Hình 8: Tổng số dự án gọi vốn theo từng quý trong các danh mục Dự án Cơ sở hạ tầng và Dự án Tiêu dùng, từ năm 2018 đến năm 2024. Nguồn: Messari, Outlier Ventures.

Ứng dụng tiêu dùng chiếm 74% tổng số vốn huy động từ năm 2018 đến năm 2024 trên tất cả các giai đoạn. Thực tế, điều này chưa thay đổi quá nhiều trong những quý gần đây. Nhìn vào năm 2023 và 2024, ứng dụng tiêu dùng vẫn chiếm 68% tổng số vốn huy động trên tất cả các giai đoạn (xem Hình 8).

Tuy nhiên, câu chuyện về tổng vốn được gọi vốn cho các dự án hạ tầng lại cho thấy sự thay đổi vận may. Từ năm 2018 đến năm 2020, các dự án hạ tầng bị bỏ lại phía sau và ứng dụng tiêu dùng là vua: chỉ có 11% tổng vốn được gọi vốn từ năm 2018 đến năm 2020 được dành cho các dự án hạ tầng. Vào năm 2021, điều này bắt đầu thay đổi mặc dù thực tế là các dự án tiêu dùng vẫn chiếm đa số tổng vốn được gọi vốn. Các dự án hạ tầng chiếm 19% tổng vốn được gọi vốn vào năm 2021 và 2022, 25% vào năm 2023 và 43% vào năm 2024 (xem Hình 9). Trên thực tế, từ quý 4 năm 2023 đến quý 2 năm 2024, các dự án hạ tầng đã vượt qua các dự án tiêu dùng trong tổng vốn được gọi vốn.

Hình 9: Tổng vốn huy động trong các danh mục dự án Người tiêu dùng và Hạ tầng theo quý, 2018-2014. Nguồn: Messari, Outlier Ventures.

Một điểm dữ liệu khác cần xem xét là số lượng nhà đầu tư tham gia vào việc gây quỹ Web3 trên hai hạng mục. Trong cuộc thảo luận trên tại DAS New York năm 2025 như đã nêu, Mike Dudas nhận xét rằng hầu hết các nhà đầu tư mặc định đầu tư vào cơ sở hạ tầng. Nhưng nếu chúng ta tuân thủ định nghĩa của mình, chúng ta có thể bắt đầu nghi ngờ Dudas.

Là một minh họa đơn giản, chúng ta có thể đếm số lượng giao dịch đầu tư liên quan đến người đầu tư trong các quỹ tiêu dùng so với cơ sở hạ tầng từ năm 2018 đến năm 2024. Cần lưu ý rằng chúng tôi không đếm số lượng nhà đầu tư duy nhất mà thay vào đó là số lượng nhà đầu tư được bao gồm trong mỗi quỹ gọi vốn. Một nhà đầu tư có thể được đếm nhiều hơn một lần nếu họ đã đầu tư vào nhiều hơn một quỹ gọi vốn, dù đó là trong một dự án tiêu dùng hay cơ sở hạ tầng. Một nhà đầu tư tham gia ba quỹ gọi vốn sẽ được đếm là ba giao dịch đầu tư.

Xem điều kỳ diệu! Không phải là trường hợp đã có sự khan hiếm tương đối của các nhà đầu tư quan tâm đến các dự án tiêu dùng: đã luôn có một số lượng lớn nhà đầu tư đầu tư vốn vào các dự án tiêu dùng trong khoảng thời gian đo lường. Sự chênh lệch lớn nhất về số lượng nhà đầu tư giữa cơ sở hạ tầng và các dự án tiêu dùng là giữa năm 2021 và 2022: 79% tổng số giao dịch nhà đầu tư thuộc dự án tiêu dùng (xem Hình 10).

Hình 10: Tổng số giao dịch của nhà đầu tư trên các danh mục dự án Người tiêu dùng và Hạ tầng theo quý, từ năm 2018 đến năm 2024. Nguồn: Messari, Outlier Ventures.

Mặc dù việc đầu tư quy mô vào các dự án tiêu dùng đã không xảy ra cho đến hai quý sau khi các hạn chế phong tỏa đầu tiên được thực thi vào tháng 3 năm 2020, nhưng điều này chính xác được mong đợi vì quá trình gây quỹ thường mất sáu đến chín tháng để hoàn thành. Các nhà đầu tư Web3 đã đặt cược: vì tiêu dùng thông thường bị hạn chế trong thời gian khóa đại dịch, sự chú ý và thu nhập khả dụng của mọi người sẽ được chi tiêu trực tuyến nhiều hơn và lý tưởng nhất là onchain. Khi rõ ràng rằng các hạn chế phong tỏa toàn cầu sẽ tiếp tục, ngày càng có nhiều nhà đầu tư quan tâm đến cơn sốt tiêu dùng.

Tuy nhiên, điều này không thể duy trì được.

Câu trả lời thông thường cho sự sụp đổ của thị trường tiền điện tử trong Q2.22 chỉ ra sự sụp đổ của Terra / Luna vào tháng 5 năm đó là điểm uốn quan trọng gây ra phản ứng dây chuyền. Khi stablecoin thuật toán UST của Terra mất neo, hơn 40 tỷ USD giá trị đã bị xóa sổ gần như chỉ sau một đêm, phơi bày sự mong manh của nhiều hệ thống DeFi và phá vỡ niềm tin của nhà đầu tư. Sự sụp đổ cho thấy hệ sinh thái tiền điện tử đã trở nên kết nối sâu sắc như thế nào, khi các quỹ và người cho vay lớn như Three Arrows Capital và Celsius liên tiếp tan rã. Hiệu ứng lây lan này đã gây ra một cuộc khủng hoảng tín dụng trong tiền điện tử, trong khi các lực lượng kinh tế vĩ mô rộng lớn hơn - bao gồm lãi suất tăng, lạm phát tăng và thanh khoản thắt chặt - gây thêm áp lực từ bên ngoài. Tất cả những điều này xảy ra sau một thị trường tăng trưởng quá nóng được thúc đẩy bởi sự dư thừa đầu cơ, lợi suất không bền vững và định giá tăng cao. Điều này sau đó càng trở nên phức tạp hơn bởi sự phá sản của FTX vào tháng 11/2022.

Tuy nhiên, từ quan điểm vốn rủi ro, có một tầng lớp bổ sung cần xem xét. Khi thị trường tiền điện tử tăng mạnh vào cuối năm 2023 và sau đó là năm 2024 - cùng với hoạt động thực tế tích cực với memecoins - mức độ nhiệt tình tương tự không được mở rộng đến thị trường vốn rủi ro. Điều đó xảy ra vì chúng ta vẫn đang sống trong cơn say tình trạng tiêu dùng do Covid. Đây là một cuộc suy thoái trì hoãn sau sự thất bại hoặc hiệu suất không như mong đợi của vốn rủi ro đã được chịu trong khoảng thời gian từ quý 4 năm 2020 đến quý 4 năm 2023. Điều này đã phơi bày sự không chín chắn của việc đầu tư vào ứng dụng tiêu dùng và sự non trẻ của các nhà đầu tư tiền điện tử. Mặc dù vẫn có nhiều thỏa thuận đầu tư hơn cho các dự án tiêu dùng sau giai đoạn này, khoảng cách cơ sở hạ tầng tiêu dùng đã thu hẹp đáng kể. Ví dụ, vào năm 2024, các dự án cơ sở hạ tầng đại diện cho 40% tổng số thỏa thuận đầu tư.

Điều này không phải là duy nhất đối với vốn rủi ro Web3. Tỷ đô la đã tràn vào thị trường VC truyền thống từ năm 2020 đến 2021. “@carrynointerest“, một nhà đầu tư cổ phần tư nhân lập luận trong một chủ đề X rằng sẽ có một đuôi dài thất bại của VC do phân bổ vốn sai trong giai đoạn đó. Việc thiếu các đợt M&A, kết hợp với lãi suất tăng và bội số mua lại phần mềm sụp đổ, đã khiến nhiều công ty được VC hậu thuẫn bị mắc kẹt, cái gọi là các công ty khởi nghiệp “mồ côi” hoặc “thây ma”.

Bằng cách đặt tổng vốn gọi trong thị trường Web3 đối diện với số lượng kỳ lân được ghi nhận trong thị trường VC truyền thống, chúng ta thấy một hình dạng và quỹ đạo rất tương tự được tiết lộ (xem Hình 11). Như chúng tôi đã chứng minh (xem Hình 8, 9 và 10; xem thêm Hình 12 bên dưới), một phần lớn cổ phần vốn và cổ phần giao dịch đã được phân bổ cho các dự án tiêu dùng. Trong ngữ cảnh Web3, sự thất bại của thị trường mạo hiểm đã là sự thất bại của các dự án tiêu dùng. Đối với lớp tài sản VC, điều này nên là tồn tại, và với sự hiểu biết này, việc các nhà đầu tư chuyển hướng vào cơ sở hạ tầng là hợp lý.

Hình 11. Bài đăng X đầu tiên trong một chủ đề từ carry_no_interest, một nhà đầu tư vốn riêng, chi tiết về số lượng công ty khởi nghiệp ‘kỳ lân’ được ghi nhận, từ năm 2016 đến năm 2025, với tổng số vốn gọi vốn trên cả hai dự án tiêu dùng và cơ sở hạ tầng Web3 được đặt lên trên cùng. Tháng 2 năm 2025. Nguồn: X, Outlier Ventures.

Sự điều chỉnh thị trường khỏi phân bổ vốn tiêu dùng, tuy nhiên, đã yếu đuối.

Lý do có lẽ nằm ở cấu trúc gọi vốn Web3 chính. Khác với cổ phần truyền thống, đầu tư dựa trên token cho phép thanh khoản sớm hơn (trong nhiều trường hợp, thậm chí trước khi sản phẩm tồn tại). Điều này có nghĩa là nhà đầu tư có thể rút lui với lợi nhuận đầu tư ban đầu (ROI) ngay cả từ các dự án cuối cùng thất bại.

Hơn nữa, các dự án cơ sở hạ tầng Web3 thường có thời gian giao dịch và vách đá dài hơn để mở khóa mã thông báo vì chúng có thời gian phát triển dài hơn và dựa vào thiết kế tokenomic cẩn thận. Các dự án cơ sở hạ tầng thường liên quan đến kỹ thuật giao thức cấp thấp, cân nhắc bảo mật và phát triển hệ sinh thái, có nghĩa là cả người sáng lập và nhà đầu tư đều được khuyến khích liên kết xung quanh việc tạo ra giá trị dài hạn thay vì thanh khoản ngắn hạn. Mã thông báo của họ cũng có xu hướng đóng một vai trò quan trọng trong các hoạt động mạng (ví dụ: đặt cọc hoặc quản trị), khiến việc mở khóa đột ngột có khả năng gây bất ổn. Ngược lại, các dự án hướng tới người tiêu dùng có nhiều khả năng ưu tiên tốc độ tiếp cận thị trường, tăng trưởng người dùng và thanh khoản sớm, điều này thường dẫn đến lịch trình giao dịch ngắn hơn và mở khóa nhanh hơn được thiết kế để tận dụng các chu kỳ cường điệu và nhu cầu đầu cơ.

Kết quả là một loại tái chế vốn tự phản xạ: thanh khoản sớm từ một dự án tiêu dùng nuôi dự án tiếp theo, ủng hộ việc đầu tư liên tục vào danh mục và làm giảm tác động của thất bại. Theo cách này, thị trường dự án Web3 đã cô lập bản thân khỏi những hậu quả nghiêm trọng đã đánh vào VC truyền thống.

Là một chỉ số bổ sung, chúng ta có thể kết hợp tổng số vốn gọi vốn và tổng số giao dịch để tạo ra kích thước vòng tròn trung bình (trên tất cả các giai đoạn) cho các danh mục tiêu dùng và cơ sở hạ tầng. Hơn nữa, chúng ta có thể ánh xạ điều này với tổng số giao dịch của nhà đầu tư để thể hiện hành trình của mỗi danh mục trong lĩnh vực vốn rủi ro (xem Hình 12).

Hình 12: Kích thước vòng tròn trung bình qua tất cả các giai đoạn cho các dự án Tiêu dùng và Hạ tầng được ánh xạ với số lượng giao dịch của nhà đầu tư tương ứng hàng năm, 2018-2024. Nguồn: Messari, Outlier Ventures.

Từ năm 2018 đến 2020, các dự án tiêu dùng đã chiếm ưu thế trên thị trường vốn rủi ro Web3. Năm 2021, cả hai hạng mục tiêu dùng và cơ sở hạ tầng đạt được sự cân bằng tương đối về kích thước vòng tròn trung bình ($14.8 triệu cho các dự án tiêu dùng, $14.2 triệu cho cơ sở hạ tầng), nhưng các dự án tiêu dùng vẫn giữ nguyên bốn lần số lượng giao dịch của nhà đầu tư. Năm 2022 chứng kiến sự tăng trưởng vòng tròn trung bình lớn hơn cho cơ sở hạ tầng lần đầu tiên ($13 triệu so với kích thước vòng tròn tiêu dùng trung bình là $11 triệu) và điều này tiếp tục trong những năm tiếp theo. Chỉ đến năm 2024, cơ sở hạ tầng mới có vẻ mạnh mẽ hơn so với đối tác tiêu dùng của nó: kích thước vòng tròn trung bình cho các dự án cơ sở hạ tầng ở mọi giai đoạn lần đầu tiên gấp đôi so với hạng mục tiêu dùng.

Nhưng việc điều chỉnh vốn đầu tư mạo hiểm đối với hạ tầng không phải là một sự đảo ngược hoàn toàn của các xu hướng thị trường trước đó. Danh mục tiêu dùng vẫn luôn nhận được nhiều giao dịch đầu tư hơn mỗi năm. Năm 2024, danh mục tiêu dùng vẫn có 50% giao dịch đầu tư nhiều hơn danh mục hạ tầng. Do đó, trong khi các nhà đầu tư mạo hiểm có thể đang triển khai vốn tương đối ít hơn, họ vẫn rất quan tâm đến việc đầu tư vào các dự án tiêu dùng. Điều này chứng tỏ sự đa dạng của các dự án trong phạm vi danh mục tiêu dùng vẫn thu hút một lượng lớn sự chú ý từ các nhà đầu tư (xem Hình 9 và 10).

Chỉ số Ưu tiên Mạo hiểm

Bằng cách kết hợp cổ phần vốn, cổ phần giao dịch và cổ đông, chúng tôi đã tạo ra một chỉ số để mô tả sở thích vốn đầu tư dành cho dự án tiêu dùng hoặc cơ sở hạ tầng theo thời gian: Chỉ số Ưu tiên Dự án Đầu tư (xem Hình 13).

Điểm số dao động từ 0 đến 1, trong đó 0.5 là trung lập. Các điểm số là hình ảnh đối xứng của nhau, vì vậy nếu một điểm số là 0.25, điểm số kia sẽ là 0.75. Khi điểm số cơ sở hạ tầng tăng về phía đường giữa, điều này là một tín hiệu cho thấy các giao dịch cơ sở hạ tầng đang thu hút sự chú ý của thị trường vốn rủi ro. Tương ứng, khi điểm số người tiêu dùng xu hướng về 0.5, điều này là một dấu hiệu cho thấy các dự án người tiêu dùng đang mất sự quan tâm tương đối của các nhà đầu tư. Đến nay, chưa có điểm đảo ngược nào mà trong đó các dự án cơ sở hạ tầng đạt điểm số cao hơn so với các dự án người tiêu dùng như ưu tiên đầu tư. Gần giống nhất là vào quý 1 năm 24, khi điểm số cơ sở hạ tầng đạt 0.48. Về bản chất, chỉ số này hoạt động như một bộ chỉ thị để xác định niềm tin của nhà đầu tư nằm ở đâu.

Hình 13: Điểm Ưu Tiên Dự Án. Nguồn: Outlier Ventures, Messari.

Cũng cần lưu ý rằng các thành phần cơ bản của tính toán điểm số có trọng số. Chia sẻ vốn 50%; số lượng giao dịch 30%; và tỷ lệ nhà đầu tư: 20%. Chia sẻ vốn là tín hiệu thuyết phục mạnh mẽ nhất. Các vòng lớn thường tuân theo sự siêng năng sâu sắc và ngụ ý niềm tin lớn hơn vào lợi nhuận tiềm năng. Nó cũng phản ánh các ưu tiên trọng số bằng đô la của thị trường tổng hợp, điều này rất hữu ích để hiểu lĩnh vực nào VC đang đặt cược nhiều nhất. Khối lượng giao dịch báo hiệu độ rộng của sự quan tâm. Số lượng giao dịch cao cho thấy nhiều đội đang xây dựng và, liên quan đến số vốn được triển khai, các VC đang đặt cược nhỏ hơn. Nhưng quy mô giao dịch có thể rất khác nhau và không phải tất cả các giao dịch đều phản ánh niềm tin mạnh mẽ vì một số giao dịch có thể mang tính thăm dò hoặc do FOMO thúc đẩy.

Sự tham gia của nhà đầu tư - hoặc số giao dịch của nhà đầu tư - giúp hiển thị sự đông đúc hoặc đa dạng của sự quan tâm, nhưng đó là một chỉ số ồn ào hơn. Một số nhà đầu tư là passsive, và nhiều nhà đầu tư trong một vòng không nhất thiết có nghĩa là sự quan tâm mạnh mẽ hoặc sâu sắc, đặc biệt là ở các thị trường lạc quan hơn. Tuy nhiên, nó thêm sự tinh tế, đặc biệt khi số lượng nhà đầu tư cao trong một danh mục mặc dù phân bổ vốn thấp hơn.

Như đã thấy qua dữ liệu ở trên và chỉ số được tạo ra, danh mục người tiêu dùng vẫn đứng đầu. Nhưng tất cả điều này đều đặt ra câu hỏi; tỷ lệ ‘đúng’ là gì? Điều đó có phải là một câu hỏi hợp lý để đặt ra không? Chúng ta có nên mong đợi điểm ưu tiên của VC cho cơ sở hạ tầng vượt quá 0.5 (và điểm của người tiêu dùng do đó giảm xuống dưới 0.5)?

Hãy Xem Xét Lại Phân Bổ Vốn trong Web3

Không có tỷ lệ đúng mực vì mối quan hệ giữa cơ sở hạ tầng và các dự án tiêu dùng là tuần hoàn, phụ thuộc vào ngữ cảnh và phản xạ. Nhưng các tỷ lệ khác nhau cho thấy các giai đoạn khác nhau của sự chín muồi của thị trường.

Trong các hệ sinh thái công nghệ mới nổi như Web3, việc hạ tầng thu hút vốn đầu tư quá mức trong các giai đoạn đầu là điều tự nhiên. Các lớp nền tảng cơ bản mất thời gian để xây dựng, yêu cầu sự sâu sắc về mặt kỹ thuật hơn, và thường liên quan đến các động lực “người chiến thắng chiếm hết” mà chứng minh việc đặt cược lớn, tập trung. Hạ tầng mở khóa quy mô, hiệu suất và bảo mật: tất cả đều là tiên đề cho sự chấp nhận của người tiêu dùng có ý nghĩa. Trong bối cảnh đó, việc cơ hội đầu tư mạo hiểm hơn về hạ tầng có vẻ không chỉ hợp lý mà còn cần thiết.

Tuy nhiên, dữ liệu kể một câu chuyện khác. Vốn rủi ro đầu tư luôn ưa chuộng các dự án hướng đến người tiêu dùng. Điều chúng ta thấy là một thị trường hoạt động như thể vấn đề cơ sở hạ tầng đã được giải quyết hoặc ít nhất là đã giải quyết được tạm thời.

Sự mất kết nối này đặt ra những câu hỏi quan trọng. Liệu ngành công nghiệp đã chuyển sự chú ý một cách vội vã đến các ứng dụng tiêu dùng mà không hoàn toàn kiểm tra cơ sở dưới chân chúng? Chúng ta có đang phân bổ vốn một cách không đúng đắn, ưu tiên tính thanh khoản ngắn hạn hơn là tính mạnh mẽ dài hạn không? Hoặc chúng ta đang đánh giá thấp mức độ hạ tầng đã có sẵn và thay vào đó thất bại trong việc tập trung vào lớp trải nghiệm người dùng sẽ thúc đẩy việc áp dụng hàng loạt?

Đây không phải là những lựa chọn nhị phân và không có tỷ lệ ‘đúng’ vĩnh viễn cho đầu tư người tiêu dùng so với cơ sở hạ tầng. Web3 sẽ cần cả cơ sở hạ tầng có thể mở rộng và ứng dụng hấp dẫn để thành công. Nhưng thời điểm cũng quan trọng. Phân bổ vốn nên phản ánh nơi hệ sinh thái thực sự đứng trên đường cong trưởng thành, chứ không phải nơi chúng ta ước ao. Con đường phía trước không phải là ủng hộ một bên hơn bên kia, mà là điều chỉnh lại sự tin tưởng theo hiện thực.

Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm:

1. Bài viết này được sao chép từ [GateOutlier Ventures]. Tất cả bản quyền thuộc về tác giả gốc [Robert Osborne và Eunika Sot]. Nếu có bất kỳ ý kiến phản đối nào về việc tái in này, vui lòng liên hệ với Gate Learnđội, và họ sẽ xử lý nhanh chóng.
2. Liability Disclaimer: Quan điểm và ý kiến được thể hiện trong bài viết này chỉ thuộc về tác giả và không hình thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Nhóm Gate Learn thực hiện dịch bài viết sang các ngôn ngữ khác. Việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn bản dịch là không được phép trừ khi có sự đề cập.