كانت فكرتهم بسيطة: شراء بيتكوين، وتغليفه في غلاف corporate، ومراقبة التجار يدفعون سعرًا إضافيًا مقابل الأسهم. ثم إصدار المزيد من الأسهم. اغسل وكرر. على الورق، إنها آلة طباعة أموال دائمة.
المشكلة؟ واحدة من كل ثلاث من 156 شركة خزينة تشفير مدرجة علنياً تتبعها Capriole Investments تتداول الآن تحت قيمة صافية سوقية، أو مضاعف المNAV، واحد. وهذا يعني أن المستثمرين يقيمون هذه الشركات بأقل من قيمة بيتكوين الخاصة بها. ويقدر آخرون أن هذه النسبة واحدة من كل سبع.
ومن المتوقع أن يتسع الفجوة.
"هناك أسباب هيكلية تشير إلى أنه قد نستمر في رؤية انخفاض المNAVs لبعض شركات الخزانة،" قال كارلوس غوزمان، نائب رئيس البحث في GSR، ل DL News.
قد يضطر ذلك العديد من الشركات إلى بيع بيتكوين بشكل عشوائي لسداد الديون التي استخدمت لشرائها. ومن شأن ذلك، بدوره، أن يُنشئ حلقة ردود فعل سلبية من ضغط البيع تؤدي إلى انخفاض أسعار الأسهم والعملات المشفرة، كما حذرت Coinbase في تقريرها في يونيو، مشيرة إلى أن شركات خزينة العملات المشفرة تشكل مخاطر نظامية.
قال محلل البيتكوين جيمس تشيك في نشرة يونيو إنه لا يمكن لمعظم شركات الخزانة الحفاظ على التراكم العدواني اللازم لتبرير علاوة.
مع ت drift القيمة الصافية للأصول المدارة (mNAVs) نحو الواحد، يتقلص الوقت لإصدار الأسهم بسعر مرتفع - وتحويل العائدات إلى المزيد من بيتكوين.
أضف تكاليف التشغيل، والزيادة، والشراء غير المتسق، وإرهاق المستثمر تجاه استراتيجيات ليست قائمة بالكامل على شراء بيتكوين، وتصبح الفرص المنخفضة أكثر احتمالًا، كما قال تشيك.
تتحول العمولات إلى خصومات
الفكرة الأساسية من خزينة بيتكوين هي القيام بما فعلته الاستراتيجية: تحويل مجموعة من العملات إلى سهم يتداول بسعر أعلى.
لا يزال هذا صحيحًا بالنسبة لاستراتيجية، التي تتطلب علاوة بنسبة 34% على خزينة البيتكوين التي تزيد قيمتها عن 71 مليار دولار، وذلك بسبب جهودها المستمرة على مدى سنوات لبناء مصداقية مع المساهمين وتوسيع الفكرة لتصبح واحدة من أكثر الاتجاهات سخونة في عالم العملات المشفرة.
ومع ذلك، فإن العديد من الشركات تفشل في تقليد الاستراتيجية.
تظهر بيانات بلوك ووركس أن متوسط mNAV للقطاع في تراجع منذ مايو. على الرغم من السوق الصاعدة، فإن قائمة الشركات التي تقل mNAV عنها عن واحد في تزايد - وهي علامة على أن المستثمرين أصبحوا أكثر انتقائية بشأن أي الشركات تستحق علاوة.
يؤثر صافي قيمة الأصول في الاتجاهين: إذا انخفض الطلب على أسهم الشركة، يمكن أن ينخفض السعر تحت قيمة الأصول التي تمتلكها، مما يخلق خصمًا.
شركات التشفير ليست غريبة عن هذا. كان صندوق استثمار بيتكوين الخاص بـ Grayscale يتداول في السابق بخصم بنسبة 50%. حتى بعد أن تم تحويله إلى صندوق متداول في البورصة لعقود الفروقات، والذي ضيق الفجوة، تدفقت المليارات إلى المنافسين الأرخص الذين تقدمهم BlackRock وFidelity.
تستمر القصة. إن وجود قيمة صافية للم NAV أقل من واحد لا يعني تلقائيًا أنه مُقدَّر بأقل من قيمته. يرى الثيران الفرصة، بينما يرى الدببة الشك المبرر والمخاطر. ولكن الأيام التي كان يمكن فيها لأي محفظة بيتكوين مؤسسية أن تأخذ سعرًا مرتفعًا قد انتهت.
بالفعل، كانت أسعار الأسهم تعاني بالرغم من ارتفاع بيتكوين، مما يشير إلى أنها انفصلت عن الأصول الأساسية.
استراتيجية منخفضة بنسبة 20% على مدى الشهر الماضي.
تراجع رأس المال Twenty One التابع لجاك مالرز بنسبة 16% وانخفضت Metaplanet بنسبة 33% على مدى الثلاثين يومًا الماضية.
خسر لاعبون آخرون، مثل شركة Semler Scientific، أكثر من نصف قيمة سعر سهمهم من ذروتهم في أواخر ديسمبر.
حتى شركة KULR Technology - التي تعتبر من أوائل المتبنين مقارنةً باندفاع 2025 - شهدت انخفاضًا في أسهمها يصل إلى 87%.
لم تستجب أي من تلك الشركات لطلبات التعليق.
‘دوامة الهلاك’
لا ينبغي أن يحدث هذا. كان يجب أن ترفع بيتكوين في أغسطس أعلى مستوى لها على الإطلاق فوق 124,000 دولار هذه الأسهم نظريًا.
أحد الأسباب وراء الانخفاض هو أن معظم الوافدين الجدد يفتقرون إلى الرافعة المالية لكرسي الاستراتيجية مايكل سايلور، وقاعدة المستثمرين، وسجل الأداء، كما قال تشيك. بالنسبة لهم، يعني NAV أقل من مليون زيادة في أعباء الديون، ومخاطر التخفيف، ومشاكل المصداقية التي تسحب التقييمات إلى الأسفل.
هذه مشكلة حيث أن العديد من خزائن بيتكوين لديها القليل بخلاف مخزونها من العملات المشفرة، وفقًا للبائع القصير الأسطوري جيم تشانوس. وقد تخلى البعض حتى عن أعمالهم الأساسية للتركيز بالكامل على العملات المشفرة.
قال غوزمان إن السوق قد تفتقر أيضًا إلى الثقة في القيادة غير المثبتة.
قد تواجه شركات الأصول الرقمية الأحدث صعوبة في الحفاظ على اهتمام المستثمرين.
"يميل الانتباه إلى التركيز على عدد محدود من الفرق عالية الجودة والناجحة"، أضاف غوزمان.
"هذا يجعل من الصعب على الذيل الطويل لخزائن الأصول الرقمية أن تتداول بسعر مرتفع، وقد يتسبب ذلك في انزلاقها إلى منطقة الخصم في ظروف السوق الهابطة."
خليط من الإدارة الضعيفة، ومخاطر التخفيف، والاعتراف المحدود بالعلامة التجارية يمكن أن يشير إلى كارثة.
خذ الاستراتيجية. يوم الاثنين، قامت الشركة بتغيير قواعد التخفيف الخاصة بها، مما دفع المحلل السابق في جولدمان ساكس دوم كوك للتحذير من "دوامة الهلاك".
إذا كانت الشركة مضطرة لبيع الأسهم بأسعار علاوة أقل فقط للبقاء على قيد الحياة، فإن قيمة المساهمين تتآكل، وتزداد تكاليف الفائدة، وقد تضطر الاستراتيجية إلى تصريف بيتكوين لتغطية التزاماتها، وفقًا لما قاله كوك.
لم ترد الاستراتيجية على طلب التعليق من DL News.
هل المخاوف مبالغ فيها؟
ومع ذلك، لا يعتقد الجميع أن الانهيار الشامل للسوق أمر حتمي.
أندريه دراجوش، رئيس الأبحاث الأوروبي في بِت وايز، أخبر DL News أن المخاطر مبالغ فيها.
"المخاطر محدودة نسبيًا،" قال. وأضاف أن بعض النسخ الاستراتيجية قد تواجه صعوبة بسبب تكلفة أساسها الأعلى، وافتقارها لفهم صحيح للأصل، والتنفيذ، واستراتيجية التواصل.
ومع ذلك، قال دراجوش إن عمليات الشراء بالرافعة المالية تعمل كعجلة طيران تضخم كل من التقلبات الإيجابية والسلبية.
يعتقد أن معظم خصومات mNAV ناتجة عن حركة سعر البيتكوين، وليس عن مشاكل أساسية.
"أنا شخصياً لا أعتقد أننا سنشهد زيادة في عدد خصومات mNAV على المدى المتوسط إلى الطويل"، قال.
قيمة تتجاوز التكديس
ومع ذلك، لم تختفِ الشهية للتراكم.
"من الواضح أن السوق حريص على أن تقوم شركات خزينة العملات المشفرة بتجميع المزيد من الأصول"، قال سبنسر يانغ، الشريك الإداري في BlockSpaceForce، ل DL News.
"لكنني أحب أن أرى هذه الشركات تضيف المزيد من القيمة إلى نظام العملات الرقمية بجانب تجميع الأصول."
بيدرو سوليمانو هو مراسل الأسواق في بوينس آيرس لصحيفة DL News. هل لديك نصيحة؟ أرسل بريدًا إلكترونيًا إلى psolimano@dlnews.com.
كايل بيرد هو محرر عطلة نهاية الأسبوع في DL News. لديك نصيحة؟ أرسل بريدًا إلكترونيًا إلىkbaird@dlnews.com.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
واحد من كل ثلاثة خزائن بيتكوين تنخفض تحت القيمة مع تزايد مخاوف ‘دوامة الهلاك’
شركات خزينة بيتكوين في ورطة.
كانت فكرتهم بسيطة: شراء بيتكوين، وتغليفه في غلاف corporate، ومراقبة التجار يدفعون سعرًا إضافيًا مقابل الأسهم. ثم إصدار المزيد من الأسهم. اغسل وكرر. على الورق، إنها آلة طباعة أموال دائمة.
المشكلة؟ واحدة من كل ثلاث من 156 شركة خزينة تشفير مدرجة علنياً تتبعها Capriole Investments تتداول الآن تحت قيمة صافية سوقية، أو مضاعف المNAV، واحد. وهذا يعني أن المستثمرين يقيمون هذه الشركات بأقل من قيمة بيتكوين الخاصة بها. ويقدر آخرون أن هذه النسبة واحدة من كل سبع.
ومن المتوقع أن يتسع الفجوة.
"هناك أسباب هيكلية تشير إلى أنه قد نستمر في رؤية انخفاض المNAVs لبعض شركات الخزانة،" قال كارلوس غوزمان، نائب رئيس البحث في GSR، ل DL News.
قد يضطر ذلك العديد من الشركات إلى بيع بيتكوين بشكل عشوائي لسداد الديون التي استخدمت لشرائها. ومن شأن ذلك، بدوره، أن يُنشئ حلقة ردود فعل سلبية من ضغط البيع تؤدي إلى انخفاض أسعار الأسهم والعملات المشفرة، كما حذرت Coinbase في تقريرها في يونيو، مشيرة إلى أن شركات خزينة العملات المشفرة تشكل مخاطر نظامية.
قال محلل البيتكوين جيمس تشيك في نشرة يونيو إنه لا يمكن لمعظم شركات الخزانة الحفاظ على التراكم العدواني اللازم لتبرير علاوة.
مع ت drift القيمة الصافية للأصول المدارة (mNAVs) نحو الواحد، يتقلص الوقت لإصدار الأسهم بسعر مرتفع - وتحويل العائدات إلى المزيد من بيتكوين.
أضف تكاليف التشغيل، والزيادة، والشراء غير المتسق، وإرهاق المستثمر تجاه استراتيجيات ليست قائمة بالكامل على شراء بيتكوين، وتصبح الفرص المنخفضة أكثر احتمالًا، كما قال تشيك.
تتحول العمولات إلى خصومات
الفكرة الأساسية من خزينة بيتكوين هي القيام بما فعلته الاستراتيجية: تحويل مجموعة من العملات إلى سهم يتداول بسعر أعلى.
لا يزال هذا صحيحًا بالنسبة لاستراتيجية، التي تتطلب علاوة بنسبة 34% على خزينة البيتكوين التي تزيد قيمتها عن 71 مليار دولار، وذلك بسبب جهودها المستمرة على مدى سنوات لبناء مصداقية مع المساهمين وتوسيع الفكرة لتصبح واحدة من أكثر الاتجاهات سخونة في عالم العملات المشفرة.
ومع ذلك، فإن العديد من الشركات تفشل في تقليد الاستراتيجية.
تظهر بيانات بلوك ووركس أن متوسط mNAV للقطاع في تراجع منذ مايو. على الرغم من السوق الصاعدة، فإن قائمة الشركات التي تقل mNAV عنها عن واحد في تزايد - وهي علامة على أن المستثمرين أصبحوا أكثر انتقائية بشأن أي الشركات تستحق علاوة.
يؤثر صافي قيمة الأصول في الاتجاهين: إذا انخفض الطلب على أسهم الشركة، يمكن أن ينخفض السعر تحت قيمة الأصول التي تمتلكها، مما يخلق خصمًا.
شركات التشفير ليست غريبة عن هذا. كان صندوق استثمار بيتكوين الخاص بـ Grayscale يتداول في السابق بخصم بنسبة 50%. حتى بعد أن تم تحويله إلى صندوق متداول في البورصة لعقود الفروقات، والذي ضيق الفجوة، تدفقت المليارات إلى المنافسين الأرخص الذين تقدمهم BlackRock وFidelity.
تستمر القصة. إن وجود قيمة صافية للم NAV أقل من واحد لا يعني تلقائيًا أنه مُقدَّر بأقل من قيمته. يرى الثيران الفرصة، بينما يرى الدببة الشك المبرر والمخاطر. ولكن الأيام التي كان يمكن فيها لأي محفظة بيتكوين مؤسسية أن تأخذ سعرًا مرتفعًا قد انتهت.
بالفعل، كانت أسعار الأسهم تعاني بالرغم من ارتفاع بيتكوين، مما يشير إلى أنها انفصلت عن الأصول الأساسية.
استراتيجية منخفضة بنسبة 20% على مدى الشهر الماضي.
تراجع رأس المال Twenty One التابع لجاك مالرز بنسبة 16% وانخفضت Metaplanet بنسبة 33% على مدى الثلاثين يومًا الماضية.
خسر لاعبون آخرون، مثل شركة Semler Scientific، أكثر من نصف قيمة سعر سهمهم من ذروتهم في أواخر ديسمبر.
حتى شركة KULR Technology - التي تعتبر من أوائل المتبنين مقارنةً باندفاع 2025 - شهدت انخفاضًا في أسهمها يصل إلى 87%.
لم تستجب أي من تلك الشركات لطلبات التعليق.
‘دوامة الهلاك’
لا ينبغي أن يحدث هذا. كان يجب أن ترفع بيتكوين في أغسطس أعلى مستوى لها على الإطلاق فوق 124,000 دولار هذه الأسهم نظريًا.
أحد الأسباب وراء الانخفاض هو أن معظم الوافدين الجدد يفتقرون إلى الرافعة المالية لكرسي الاستراتيجية مايكل سايلور، وقاعدة المستثمرين، وسجل الأداء، كما قال تشيك. بالنسبة لهم، يعني NAV أقل من مليون زيادة في أعباء الديون، ومخاطر التخفيف، ومشاكل المصداقية التي تسحب التقييمات إلى الأسفل.
هذه مشكلة حيث أن العديد من خزائن بيتكوين لديها القليل بخلاف مخزونها من العملات المشفرة، وفقًا للبائع القصير الأسطوري جيم تشانوس. وقد تخلى البعض حتى عن أعمالهم الأساسية للتركيز بالكامل على العملات المشفرة.
قال غوزمان إن السوق قد تفتقر أيضًا إلى الثقة في القيادة غير المثبتة.
قد تواجه شركات الأصول الرقمية الأحدث صعوبة في الحفاظ على اهتمام المستثمرين.
"يميل الانتباه إلى التركيز على عدد محدود من الفرق عالية الجودة والناجحة"، أضاف غوزمان.
"هذا يجعل من الصعب على الذيل الطويل لخزائن الأصول الرقمية أن تتداول بسعر مرتفع، وقد يتسبب ذلك في انزلاقها إلى منطقة الخصم في ظروف السوق الهابطة."
خليط من الإدارة الضعيفة، ومخاطر التخفيف، والاعتراف المحدود بالعلامة التجارية يمكن أن يشير إلى كارثة.
خذ الاستراتيجية. يوم الاثنين، قامت الشركة بتغيير قواعد التخفيف الخاصة بها، مما دفع المحلل السابق في جولدمان ساكس دوم كوك للتحذير من "دوامة الهلاك".
إذا كانت الشركة مضطرة لبيع الأسهم بأسعار علاوة أقل فقط للبقاء على قيد الحياة، فإن قيمة المساهمين تتآكل، وتزداد تكاليف الفائدة، وقد تضطر الاستراتيجية إلى تصريف بيتكوين لتغطية التزاماتها، وفقًا لما قاله كوك.
لم ترد الاستراتيجية على طلب التعليق من DL News.
هل المخاوف مبالغ فيها؟
ومع ذلك، لا يعتقد الجميع أن الانهيار الشامل للسوق أمر حتمي.
أندريه دراجوش، رئيس الأبحاث الأوروبي في بِت وايز، أخبر DL News أن المخاطر مبالغ فيها.
"المخاطر محدودة نسبيًا،" قال. وأضاف أن بعض النسخ الاستراتيجية قد تواجه صعوبة بسبب تكلفة أساسها الأعلى، وافتقارها لفهم صحيح للأصل، والتنفيذ، واستراتيجية التواصل.
ومع ذلك، قال دراجوش إن عمليات الشراء بالرافعة المالية تعمل كعجلة طيران تضخم كل من التقلبات الإيجابية والسلبية.
يعتقد أن معظم خصومات mNAV ناتجة عن حركة سعر البيتكوين، وليس عن مشاكل أساسية.
"أنا شخصياً لا أعتقد أننا سنشهد زيادة في عدد خصومات mNAV على المدى المتوسط إلى الطويل"، قال.
قيمة تتجاوز التكديس
ومع ذلك، لم تختفِ الشهية للتراكم.
"من الواضح أن السوق حريص على أن تقوم شركات خزينة العملات المشفرة بتجميع المزيد من الأصول"، قال سبنسر يانغ، الشريك الإداري في BlockSpaceForce، ل DL News.
"لكنني أحب أن أرى هذه الشركات تضيف المزيد من القيمة إلى نظام العملات الرقمية بجانب تجميع الأصول."
بيدرو سوليمانو هو مراسل الأسواق في بوينس آيرس لصحيفة DL News. هل لديك نصيحة؟ أرسل بريدًا إلكترونيًا إلى psolimano@dlnews.com.
كايل بيرد هو محرر عطلة نهاية الأسبوع في DL News. لديك نصيحة؟ أرسل بريدًا إلكترونيًا إلى kbaird@dlnews.com.
عرض التعليقات