لا تزال الولايات المتحدة تحافظ على معدل تعثر الديون المقترضة ذات الرافعة المالية عند مستوى مرتفع: تحذير من المخاطر ومنطق انتقال السوق

معدل تعثر الديون المقترضة ذات الرافعة المالية (Leveraged Loans) في الولايات المتحدة يتجاوز باستمرار 4% لمدة 22 شهراً، وقد أدت هذه الدورة الممتدة إلى محو الرقم القياسي لفترة الأزمة المالية 2008-2009، وما زالت مستمرة حتى الآن. من منظور تاريخي، فإن ظاهرة ارتفاع معدل التعثر فوق 4% ظهرت فقط ثلاث مرات: الأولى خلال فترة الأزمة المالية، الثانية خلال تأثير جائحة عام 2020، والثالثة — ومن الجدير بالذكر أن كلا المرتين السابقتين أدتا إلى ركود اقتصادي. والأهم من ذلك ليس مستوى معدل التعثر المطلق في كل شهر، بل هو استمرار حالة التعثر المرتفعة. هذا يعني أن المشكلة في جانب الائتمان حالياً لا تنبع من صدمة سيولة مؤقتة، بل من الضغط المستمر لبيئة أسعار الفائدة المرتفعة على تدفقات الشركات النقدية وقدرتها على إعادة التمويل — وهو تحذير من أن هذا الضغط المستمر أكبر بكثير من تقلبات قصيرة الأمد. غالبية الديون ذات الرافعة المالية موجهة بشكل رئيسي نحو الشركات ذات القدرة الائتمانية الأضعف، ونسبة الدين الأعلى، وهذه المجموعة من الكيانات هي الأكثر حساسية لتقلبات أسعار الفائدة في النظام الائتماني بأكمله. عندما يستمر معدل تعثر هذه الأصول عند مستوى مرتفع لفترة طويلة، غالباً ما يشير ذلك إلى أن الشركات لم تتمكن من التعافي ذاتياً من خلال تحسين أدائها أو إعادة التمويل، بل تقتصر على استهلاك التدفقات النقدية المتبقية بشكل سلبي، وأن الاتجاه السلبي في الائتمان أصبح من الصعب عكسه. على عكس الأزمة المالية لعام 2008، فإن المخاطر في هذه الدورة لا تتركز أولاً في النظام المصرفي، بل تتركز بشكل رئيسي على صناديق الأسهم الخاصة، وسندات الرهن العقاري الممولة (CLO)، والنظام الائتماني غير المصرفي. لا تنفجر المخاطر بشكل مفاجئ من خلال انفجار مركزي، بل يتم تحريرها بشكل أبطأ وأكثر توزيعاً. وهذا يفسر أيضاً لماذا تبدو البيانات الاقتصادية الكلية مستقرة ظاهرياً، لكن الضغط على جانب الائتمان لا يزال يتراكم باستمرار — فالنموذج الذي يفرج عن المخاطر بشكل متفرق يبطئ من تأثيره المباشر على الاقتصاد الكلي، لكنه لا يقضي على المخاطر الكامنة. وفقاً لقانون الدورة الاقتصادية، فإن الائتمان دائماً ما يكون المؤشر الرائد. عندما يبقى معدل تعثر الديون المقترضة ذات الرافعة المالية مرتفعاً لفترة طويلة، فإن أنشطة الاستثمار، والاندماج والاستحواذ، والإنفاق الرأسمالي للشركات غالباً ما تتعرض للقيود، وسينتقل هذا التأثير تدريجياً إلى مجالات التوظيف والاستهلاك. لذلك، فإن البيانات الحالية عن التعثر لا تشير إلى أن الاقتصاد قد دخل في حالة ركود، بل تحذر بوضوح: إذا استمر بيئة أسعار الفائدة المرتفعة، فإن احتمالية التراجع الاقتصادي ستظل مرتفعة. وبعبارة أبسط، إذا لم يقم الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي بتعديل بيئة أسعار الفائدة المرتفعة، فإن مخاطر الركود أو حتى الركود الشامل ستزداد بشكل كبير. في ظل هذا الوضع، ستصبح تقييمات الأصول عالية المخاطر أكثر صرامة، وستكون الاستراتيجيات الاستثمارية التي لا تعتمد على اتجاه السوق، والتي تستند إلى استقرار التدفقات النقدية والأرباح الهيكلية، هي المهيمنة في السوق. الظاهرة الساخنة في مجال الذكاء الاصطناعي هي مثال نموذجي — حيث يعزز النشاط العالي في قطاع الذكاء الاصطناعي نمو الإيرادات، ويحسن بيئة جمع رأس المال، ويوسع مساحة السوق، وهو يتوافق تماماً مع الحاجة الأساسية للسوق حالياً إلى “أرباح مؤكدة”. وعلى العكس، فإن العملات الرقمية مثل البيتكوين تعتمد بشكل كبير على دعم السيولة، وتواجه صعوبة في توليد تدفقات نقدية مستقرة، وبالتالي فهي أكثر حساسية لتقلبات السيولة والسياسات التنظيمية. ومع ذلك، أعتقد أن للبيتكوين علاقة قوية بأسهم التكنولوجيا — وإذا لم يكن الأمر كذلك، لربما كانت قيمته قد انخفضت إلى النصف منذ فترة طويلة.