Хотя стейблкоины в настоящее время используются миллионами людей, и на их торгах оборачиваются триллионы долларов, определение категории стейблкоинов и их понимание остаются неясными.

Стейблкоины являются средством сохранения стоимости и средством обмена стоимостью, обычно (но не обязательно) привязанным к доллару США. Хотя время развития стейблкоинов составляет всего 5 лет, их путь развития и эволюции в двух измерениях является значимым: 1. От недостаточной коллатерализации до избыточной; 2. От централизации к децентрализации.

Это очень полезно для того, чтобы помочь нам понять техническую структуру стейблкоинов и устранить недопонимание рынка о стейблкоинах.

Как инновация в сфере платежей, стейблкоины упрощают способ передачи стоимости. Они создали рынок параллельный традиционной финансовой инфраструктуре, и их ежегодный объем транзакций даже превысил объем крупных платежных сетей.

Исходя из истории, мы можем увидеть подъем и падение. Чтобы понять ограничения и масштабируемость дизайна стейблкоинов, ценной перспективой является изучение истории банковской индустрии — выявление того, что сработало, что нет, и причины каждого результата. Как и многие продукты в крипто-пространстве, стейблкоины могут повторить историческую траекторию банковской деятельности, начиная с базовых депозитов и заметок, прежде чем эволюционировать во все более сложные кредитные механизмы для расширения денежной массы.

В этой статье мы представляем переведенный и адаптированный анализ Полезная концепция для понимания стейблкоинов: история банковского делас партнером a16z Сэмом Бронером. Он предлагает рамки для представления будущего стабильных монет, черпая уроки из развития банковской системы США.

Статья начинается с обзора недавних достижений в стейблкоинах, за которым следует сравнение с развитием банковской системы США. Данный сравнительный подход подчеркивает параллели между ними, обеспечивая более глубокое понимание потенциальных путей стейблкоинов. По пути мы исследуем три вида стейблкоинов: стейблкоины, обеспеченные фиатными деньгами, обеспеченные активами и стратегически обеспеченные синтетические доллары, предлагая перспективный взгляд на будущее этого финансового инновационного продукта.

Выводы

Через компиляцию я глубоко вдохновился. Глядя на его сущность, нет выхода из трех столпов банковской и денежной науки.

• Хотя инновация в области платежей стейблкоинов, кажется, подрывает традиционную финансовую систему, самое важное понять, что существенные атрибуты валюты (шкала стоимости) и основные функции (средство обмена) остаются неизменными. Поэтому стейблкоины можно назвать носителем или выражением валюты.
• Поскольку это в основном валюта, развитие моделей современной истории валюты за последние несколько сотен лет имеет великое значение для справочной информации. Это также заслуга статьи Сэма Бронера. Он не только увидел выпуск денег, но и увидел последующее использование кредита банками в качестве инструмента для создания денег. Это непосредственно указывает направление для стейблкоинов, которые все еще находятся в стадии выпуска валюты.
• Если стейблкоины, поддерживаемые законной валютой, являются выбором общественности на текущем этапе выпуска валюты, то ассет-бэкд стейблкоины станут выбором на последующем этапе создания кредита. Мое личное мнение состоит в том, что по мере того, как на цепочку поступает все больше и больше непродаваемых активов, их миссия состоит не в циркуляции, а в ипотеке и создании кредита в качестве базовых активов.
• Обратимся к синтетическим долларам, обеспеченным стратегией. Из-за присущего им дизайна их технической структуры эти стейблкоины сталкиваются с неизбежными проблемами регулирования и препятствиями для пользователей. В настоящее время они в основном используются в доходных продуктах DeFi, изо всех сил пытаясь преодолеть «невозможное триединство» традиционных финансовых инвестиций: доходность, ликвидность и риск. Однако недавние разработки, такие как процентные стейблкоины, обеспеченные активами Казначейства США, и инновационные приложения, такие как PayFi, начинают преодолевать эти ограничения. PayFi интегрирует DeFi в платежи, превращая каждый доллар в умный, автономный капитал.
• В конечном счете, важно вернуться к основной цели: создание стабильных монет, синтетических долларов или специализированных валют направлено на дальнейшее выделение внутренних атрибутов денег через цифровую валюту и технологию блокчейн. Эти инновации разработаны для укрепления основных функций денег, повышения операционной эффективности, снижения затрат, тщательного управления рисками и полного использования роли валюты в облегчении обмена стоимостью и стимулировании экономического и социального развития.

1. Эволюция стейблкоинов

С момента запуска Circle USDC в 2018 году развитие стейблкоинов предоставило достаточное количество доказательств того, что работает и что нет.

Ранние пользователи использовали стабильные монеты, обеспеченные фиатными деньгами, для переводов и накоплений. В то время как децентрализованные, переколлетерализованные протоколы кредитования производили стабильные монеты, которые были функциональными и надежными, их реальный спрос оставался ограниченным. До настоящего времени пользователи, по-видимому, сильно предпочитают стабильные монеты, деноминированные в долларах США, над теми, которые привязаны к другим фиатным валютам или новаторским деноминациям.

Некоторые категории стейблкоинов провалились полностью. Децентрализованные, недоколлатерализованные стейблкоины, такие как Луна-Терра, изначально казались более капиталоэффективными, чем стейблкоины, обеспеченные фиатными деньгами, или переколлатерализованные альтернативы, но закончились катастрофой. Другие категории, такие как процентные стейблкоины, остаются под наблюдением из-за вызовов пользовательского опыта и регулирования.

Основываясь на готовности продукта рынка текущих стабильных монет, появились новые типы токенов, деноминированных в долларах США. Например, стратегически обеспеченные синтетические доллары, такие как Ethena, представляют собой новую и еще не полностью определенную категорию. Хотя они напоминают стабильные монеты, им не хватает безопасности и зрелости стабильных монет, обеспеченных фиатными деньгами, что делает их более подходящими для пользователей DeFi, готовых принять более высокие риски для получения большего дохода.

Мы также стали свидетелями быстрого принятия стейблкоинов, обеспеченных фиатными деньгами, таких как Tether-USDT и Circle-USDC. Их простота и безопасность делают их привлекательными. Тем временем, стейблкоины, обеспеченные активами, отстают, несмотря на то, что представляют наибольшую долю вложений в депозиты в традиционной банковской системе.

Анализ стейблкоинов через призму традиционной банковской системы предоставляет ценные идеи о текущих тенденциях.

2. История банковской системы США: банковские вклады и американская валюта

Чтобы понять, как стейблкоины эмулируют развитие банковской системы, особенно полезно изучить историю банковской системы США.

Перед Федеральным актом о резерве 1913 года и особенно до Национального банковского акта 1863-1864 годов различные формы валюты несли разные уровни риска, что привело к значительным колебаниям их реальной стоимости.

«Реальная» стоимость банкнот (наличных денег), депозитов и чеков часто зависела от трех факторов: эмитента, удобства погашения и надежности эмитента. Следует отметить, что до создания Корпорации по страхованию вкладов (FDIC) в 1933 году депозиты требовали специального покрытия от риска банка.

В течение этого периода один доллар ≠ один доллар.

Почему? Потому что банки стояли (и по-прежнему стоят) перед дилеммой между прибыльностью вложений в депозиты и безопасностью депозитов. Чтобы сделать вложения в депозиты прибыльными, банкам нужно было выдавать кредиты и принимать инвестиционные риски. Тем не менее, чтобы обеспечить безопасность депозитов, банки должны были управлять рисками и поддерживать резервы.

После принятия Закона о Федеральной резервной системе в 1913 году один доллар обычно равнялся одному доллару.

Сегодня банки инвестируют долларовые депозиты в облигации казначейства, акции и займы, используя простые стратегии, такие как маркет-мейкинг или хеджирование в пределах правил Волькера. Правило, введенное после финансового кризиса 2008 года, ограничивает высокорисковую проприетарную торговлю банками с целью сокращения спекулятивной деятельности и минимизации рисков банкротства.

В то время как клиенты розничного банковского сектора могут полагать, что их деньги находятся в безопасности на депозитных счетах, реальность говорит о другом. Крах Silicon Valley Bank в 2023 году из-за несоответствия ликвидности служит ярким напоминанием.

Банки зарабатывают на процентах по кредитам и захватывают разницу процентных ставок. В тени банки балансируют прибыльность и риск, хотя клиенты часто не знают, как управляются их депозиты. Даже в периоды турбулентности банки обычно обеспечивают безопасность депозитов.

Кредит играет особо значительную роль в банковской сфере, поскольку он увеличивает денежное предложение и повышает эффективность экономического капитала. Благодаря федеральному надзору, защите прав потребителей и улучшенному управлению рисками, сегодня потребители рассматривают депозиты как относительно безрисковые, взаимозаменяемые балансы.

Возвращаясь к стабильным монетам, они предлагают множество тех же возможностей, что и банковские вклады и заметки — удобное, надежное хранение ценности, средство обмена и возможности кредитования — при этом принимая «распакованную» и самоопекаемую модель. Стабильные монеты имитируют своих фиатных предшественников, начиная с простых функций депозита и заметок, но стабильные монеты, подкрепленные активами, вероятно, станут более заметными по мере того, как децентрализованные протоколы цепных кредитования будут совершенствоваться.

3. Понимание стейблкоинов через призму банковских депозитов

С учетом этого контекста мы можем оценить три типа стабильных монет - обеспеченных фиатными деньгами, обеспеченных активами и обеспеченных стратегией синтетических долларов - через призму розничного банковского дела.

3.1 Стейблкоины, обеспеченные фиатными деньгами

Стейблкоины, обеспеченные фиатными средствами, напоминают американские банкноты эпохи национального банковского дела (1865-1913 гг.). В то время банкноты были передаваемыми инструментами, выпущенными банками, и федеральные нормативные акты требовали их обязательного выкупа по эквивалентной денежной стоимости (например, конкретные облигации казначейства США) или другой законной платежной средство («монета»). Хотя стоимость банкноты варьировалась в зависимости от репутации, доступности и платежеспособности выпускающего банка, большинство людей доверяли им.

Стейблкоины, поддерживаемые фиатной валютой, следуют аналогичным принципам. Они являются токенами, прямо обмениваемыми на фиатные валюты, которые легко понять и доверять. Однако они имеют сравнимые ограничения: банкноты являлись платежными документами, которые могли быть обменены любым лицом, но держатели, живущие далеко от банка-эмитента, сталкивались с трудностями при их обмене. Со временем люди приняли тот факт, что они могут торговать своими банкнотами с другими людьми, которые обменяют их на доллары или монеты. Аналогично, пользователи стейблкоинов, поддерживаемых фиатной валютой, все больше доверяют тому, что они могут надежно находить поставщиков ликвидности высокого качества на платформах, таких как Uniswap, Coinbase или другие биржи.

Сегодня сочетание регуляторного давления и предпочтений пользователей, кажется, заставляет большинство пользователей переходить к стабильным монетам, поддерживаемым фиатными валютами, которые составляют более 94% общего объема стабильных монет. Circle и Tether доминируют в эмиссии стабильных монет, поддерживаемых фиатными валютами, вместе выпуская стабильные монеты, привязанные к доллару США, общей стоимостью более 150 миллиардов долларов.

Почему пользователям следует доверять эмитентам стейблкоинов, обеспеченных фиатными деньгами?

Стейблкоины, поддерживаемые фиатной валютой, являются централизованными эмиссиями, что неизбежно сопряжено с потенциальным риском "бега банков" при выкупе. Для снижения этих рисков эмитенты стейблкоинов, поддерживаемых фиатной валютой, проходят аудиты от репутационных бухгалтерских фирм, получают необходимые лицензии и соблюдают регуляторные стандарты. Например, Circle регулярно проходит аудиты, проводимые Deloitte. Эти аудиты направлены на проверку того, что эмитенты стейблкоинов поддерживают достаточные резервы фиатной валюты или краткосрочных казначейских векселей для покрытия краткосрочных выкупов и что каждый выпущенный стейблкоин поддерживается фиатным залогом в соотношении 1:1.

Проверяемое доказательство резерва и децентрализованное выпуск стабильных монет фиата предлагают потенциальные пути для решения этих рисков, но их принятие остается ограниченным. Проверяемое доказательство резервов повышает проверяемость и может быть реализовано с помощью механизмов, таких как zkTLS (Zero-Knowledge Transport Layer Security) и подобных технологий, хотя все еще зависит от доверенных централизованных органов.

Децентрализованное выпускание стабильных монет, обеспеченных фиатными деньгами, также может способствовать доверию, но представляет существенные регуляторные вызовы. Например, выпуск децентрализованных стабильных монет, обеспеченных фиатными деньгами, потребовал бы наличие ценных бумаг Министерства финансов США на цепочке с аналогичными профилями риска, как у традиционных казначейских обязательств. Хотя это остается невозможным на сегодняшний день, это могло бы сделать стабильные монеты, обеспеченные фиатными деньгами, более надежными.

3.2 Устойчивые монеты, обеспеченные активами

Стейблкоины, обеспеченные активами, являются продуктами протоколов кредитования on-chain, воссоздающими способ, которым банки создают новые деньги через кредит. Децентрализованные протоколы кредитования с exсessive обеспечением, такие как Sky Protocol (ранее известный как MakerDAO), выпускают новые стейблкоины, обеспеченные высоколиквидными активами на цепи.

Для понимания этого механизма представьте себе расчетный счет, где средства представляют собой часть только что созданной денежной массы, облегченной сложными системами кредитования, регулирования и управления рисками. В традиционной финансовой сфере большая часть циркулирующей денежной массы (денежная масса M2) создается банками через выдачу кредитов. Аналогично, протоколы ончейн-кредитования используют ончейн-активы в качестве залога для создания обеспеченных активами стейблкоинов.

Эта система схожа с фракционным резервным банковским делом, которое возникло в результате принятия Закона о федеральной резервной системе в 1913 году. Со временем фракционное резервное банковское дело развивалось, существенно обновляясь в 1933 году (создание Федеральной корпорации по страхованию вкладов), 1971 году (окончание золотого стандарта при президенте Никсоне) и 2020 году (снижение резервных требований до нуля).

Каждая итерация увеличивала доверие к системе создания новых денег через кредит. Во-первых, банковские депозиты защищены федеральной страховкой вкладов. Во-вторых, несмотря на значительные кризисы, такие как 1929 и 2008 годы, банки и регуляторы постоянно улучшают практики для снижения риска. За последние 110 лет кредит стал господствующим источником денежной массы в США.

Традиционные финансовые учреждения используют три метода безопасного выдачи займов:

1. Против активов с ликвидными рынками и быстрыми практиками ликвидации (например, маржинальные займы).
2. Путем статистического анализа совместных займов (например, ипотеки).
3. С тщательно разработанными услугами по подбору страхования (например, коммерческие кредиты).

Протоколы децентрализованного кредитования на цепи представляют лишь небольшую часть предложения стейблкоинов из-за их начального этапа и долгого пути вперед.

Самые заметные децентрализованные перекредитования с перекрестной обеспеченностью являются прозрачными, хорошо протестированными и консервативными. Например, Sky Protocol выпускает стабильные монеты, обеспеченные активами, обеспеченными: цепочкой, внешними активами с низкой волатильностью и высокой ликвидностью. Sky Protocol обеспечивает строгие коэффициенты обеспеченности, механизмы управления и ликвидации, чтобы обеспечить безопасную продажу обеспечения, даже в неблагоприятных рыночных условиях, защищая стоимость погашения стабильных монет, обеспеченных активами.

Пользователи могут оценивать протоколы залогового кредитования на основе четырех критериев:

1. Прозрачность управления.
2. Пропорция, качество и волатильность активов, обеспечивающих стейблкоин.
3. Безопасность основных смарт-контрактов.
4. Возможность поддерживать коэффициенты обеспеченности в реальном времени.

Как и средства на расчетном счете, стабильные монеты, подкрепленные активами, представляют собой вновь созданные деньги, поддерживаемые активами под залог. Однако эти займы более прозрачны, поддаются аудиту и понятны, чем традиционные банковские практики. Пользователи могут проверить обеспечение стабильных монет, подкрепленных активами, в отличие от традиционных банковских систем, где депозиты доверяются банковским руководителям для принятия инвестиционных решений.

Кроме того, блокчейн-технологии обеспечивают децентрализацию и прозрачность, что снижает риски, урегулированные законами о ценных бумагах. Это особенно важно для стейблкоинов, поскольку по-настоящему децентрализованные стейблкоины, обеспеченные активами, могут выходить за пределы регулирования ценных бумаг, особенно если они обеспечены исключительно цифровыми активами, а не «реальными» активами. Такие обеспечения могут быть обеспечены автономными протоколами, а не централизованными посредниками.

По мере того, как все больше экономической активности переходит на цепочку, ожидаются два тренда: во-первых, в он-чейн протоколах займа будут использоваться более разнообразные активы в качестве залога; во-вторых, активами, поддерживаемыми активами, стабильные монеты будут составлять большую долю денежной массы на цепочке. Другие формы займов в конечном итоге могут быть безопасно выпущены на цепочке, дополнительно расширяя денежную массу на цепочке.

Как рост традиционного банковского кредитования, смягчение регулирования резервных требований и зрелость практик кредитования требовали времени, так и зрелость протоколов онлайн-кредитования потребует времени. Скоро разумно ожидать, что все больше людей будут использовать стейблкоины, обеспеченные активами, так же легко и уверенно, как стейблкоины, обеспеченные фиатными валютами.

3.3 Стратегия, подкрепленная синтетическими долларами

Недавно некоторые проекты запустили токены, привязанные к $1, представляющие собой сочетание залога и инвестиционных стратегий. Часто эти токены ошибочно принимают за стейблкоины, но токены, поддерживаемые стратегией синтетических долларов (SBSD), не следует так классифицировать по нескольким причинам:

SBSDs подвергают пользователей прямым торговым рискам активно управляемых активов. Они обычно являются централизованными, недостаточно обеспеченными токенами с характеристиками финансовых деривативов. Более точно, SBSDs напоминают акции, обозначенные в долларах, в открытых инвестиционных фондах - структура, которую сложно аудитировать и которая может подвергать пользователей рискам от централизованных бирж (CEX) и волатильности цены активов, особенно во время крупных рыночных колебаний или продолжительных спадов.

Эти характеристики делают SBSD непригодными в качестве надежных хранилищ стоимости или средств обмена, основных целей стейблкоинов. В то время как SBSD могут быть созданы различными способами с разными уровнями риска и стабильности, они представляют собой долларовые финансовые продукты, которые инвесторы могут рассмотреть для добавления в свои портфели.

SBSD могут быть созданы на основе различных стратегий, например, на основе торговли базисом или участия в протоколах, генерирующих доход, таких как протоколы повторного стейкинга для активных сервисов валидаторов (AVS). Эти проекты управляют риском и доходностью, часто позволяя пользователям получать доход на денежные позиции. Управляя риском через доходность - например, оценивая AVS для снижения рисков, находя более высокодоходные возможности или контролируя инверсии в торговле базисом - проекты могут создавать SBSD, генерирующие доход.

Перед использованием SBSD пользователи должны тщательно понимать его риски и механизмы, так же, как и в случае с любым новым финансовым инструментом. Пользователи DeFi также должны учитывать потенциальные последствия использования SBSD в стратегиях DeFi, поскольку отсоединение может вызвать серьезные каскадные эффекты. Когда актив отсоединяется или резко снижается по отношению к своему референтному активу, деривативы, которые полагаются на стабильность цены и постоянную доходность, могут внезапно стать нестабильными. Однако, когда в стратегии присутствуют централизованные, закрытые или непроверяемые компоненты, оценка рисков любой данной стратегии может быть сложной или невозможной.

Хотя банки также применяют простые и активно управляемые стратегии для депозитов, они составляют лишь небольшую часть общего капиталовложения. Масштабирование таких стратегий для поддержки стабильных монет является сложной задачей, поскольку они требуют активного управления, что делает их трудно децентрализованными или надежно аудируемыми. SBSD представляют большие риски для пользователей по сравнению с банковскими вкладами. Если вклады пользователей размещаются в такие инструменты, у них есть веские причины быть скептическими.

Действительно, пользователи остаются осторожными по отношению к SBSD. Хотя они привлекают рискованных пользователей, немногие активно торгуют ими. Кроме того, Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) предпринимает принудительные меры в отношении эмитентов «стейблкоинов», которые функционируют подобно акциям инвестиционных фондов.

4. Заключение

Наступила эра стабильных монет. В мире на сумму свыше 160 миллиардов долларов используются стабильные монеты для совершения транзакций. Они разделяются на две основные категории: стабильные монеты, поддерживаемые фиатной валютой, и стабильные монеты, поддерживаемые активами. Другие токены, номинированные в долларах, такие как стратегические синтетические доллары, приобретают признание, но не соответствуют определению стабильных монет как средств накопления и средств обмена.

История банковского дела дает ценные наставления для понимания стейблкоинов как класса активов - стейблкоины должны сначала сконсолидироваться вокруг ясной, понятной и легко обмениваемой формы денег, подобно тому, как купюры Федеральной Резервной системы завоевали доверие общественности в 19-м и начале 20-го века.

Со временем мы можем ожидать увеличения выпуска активами подкрепленных стейблкоинов децентрализованными, сверхзалоговыми протоколами кредитования, аналогично тому, как банки расширяют денежную массу M2 через кредиты по депозитам. Наконец, мы должны предвидеть, что DeFi будет продолжать расти, создавая больше SBSD для инвесторов, при этом улучшая качество и количество активами подкрепленных стейблкоинов.

Хотя анализ предоставляет ценный контекст, наше внимание должно оставаться настоящим. Стейблкоины уже являются самым дешевым вариантом перевода денег, представляя настоящую возможность изменить платежную индустрию. Это создает возможности для установленных компаний и, что более важно, для стартапов, чтобы инновационно использовать абсолютно новую безпрепятственную и бесплатную платежную платформу.

Disclaimer:

1. Эта статья воспроизведена с [Web3 Xiaolu]. Авторские права принадлежат оригинальному автору [Will Awang], если у вас есть возражения к повторному изданию, пожалуйста, свяжитесьGate Learnкоманда и команда обработают это как можно скорее в соответствии с соответствующими процедурами.
2. Отказ от ответственности: Взгляды и мнения, выраженные в этой статье, представляют только личные взгляды автора и не являются инвестиционным советом.
3. Команда Gate Learn переводит другие языковые версии статьи. Если не указано иное, переведенную статью нельзя копировать, распространять или плагиатировать.