Salah satu fenomena menarik yang sedang diperhatikan di pasar kripto baru-baru ini: munculnya kejadian yang seharusnya tidak terjadi dalam makroekonomi.

Selisih suku bunga antara AS dan Jepang telah menyusut ke titik terendah sejak 2022, saat ini hanya 2.09%. Pada saat yang sama, hasil obligasi pemerintah Jepang melonjak ke 2.07%, mencapai level tertinggi sejak 1997. Berdasarkan logika keuangan konvensional, kondisi ini seharusnya mendorong yen menguat secara signifikan, dan dolar AS terhadap yen seharusnya melemah. Namun kenyataannya memberikan tamparan keras ke pasar—dolar AS terhadap yen malah menguat.

Kebenaran di balik ini sebenarnya sangat keras. Skala utang Jepang telah mencapai tingkat yang sangat berbahaya, melebihi 230% dari PDB. Setiap kali hasil obligasi pemerintah naik satu poin persentase, itu langsung menjadi pukulan terhadap biaya bunga utang pemerintah Jepang. Jadi, meskipun selisih suku bunga menyempit, pandangan pasar yang sebenarnya adalah: "Utang Jepang tidak mampu menanggung suku bunga yang lebih tinggi." Investor mengekspresikan hal ini melalui voting dengan kaki—terus memandang yen dengan pandangan bearish dan dolar AS dengan optimisme.

Di balik kenaikan "melawan kebiasaan" ini, tersembunyi tiga tekanan utama: Pertama, suku bunga obligasi AS tetap berada di level tinggi relatif, dari sudut pandang selisih suku bunga nyata, ini masih menguntungkan dolar AS; Kedua, daya tarik trading carry yen masih ada, operasi membeli aset dolar AS dengan yen belum berhenti; Ketiga, sikap Bank of Japan terhadap kenaikan suku bunga selalu ambigu, pernyataan berhati-hati ini sama sekali tidak mampu meningkatkan kepercayaan pasar.

Arah masa depan tergantung pada tiga sinyal utama: Kapan Federal Reserve akan memulai penurunan suku bunga secara substansial, apakah Bank of Japan berani memberikan komitmen kenaikan suku bunga yang nyata, dan apakah lelang obligasi pemerintah Jepang berikutnya akan mengalami kekosongan pembeli. Pasar saat ini sudah sangat jelas—kekhawatiran utang telah sepenuhnya mengalahkan logika penentuan nilai tukar tradisional. Semua orang sedang bertaruh pada akhir dari pesta obligasi ini.