這個行業最大的問題既不是人才，也不是資本，而是缺乏第一性原理的思考。這是一種需要改變的文化。真正的 1% 需要開始推動這個行業向前發展。

如果你最近關注我的 Twitter，會發現我頻繁提及一些明顯的低垂果實——這些機會看起來槓桿極高，執行起來似乎極其簡單，但卻沒人真正“領會”或有效執行。以下是一些例子：

我將在本文中探討以下主題：

1. 複利增長者、文化、短期主義
2. 通用型 L1 已死，必須變革
3. 流動代幣與投資關係
4. 回購銷燬是最不壞的選擇，而非最佳方案

我將這篇文章命名為“第一原則”，因為當我進行簡單的心理練習時，我想到了如何利用常識來改變當今的行業，所以所有這些想法都出現在我的腦海中。

沒那麼深。瘋狂就是一遍又一遍地做同樣的事情，卻期待不同的結果。

在 3 個週期中，我們一遍又一遍地做同樣的事情 - 基本上是創建虛幻的、零價值累積的、最大限度提取的代幣和應用程序，因為出於某種愚蠢的原因，我們決定每 4 年，賭場以這種蓬勃發展的方式開業，吸引來自世界各地的資本同時一起賭博。

你猜怎麼著？經過 3 個週期、10 年之後，人們終於醒悟到，賭場、騙子、騙子、操縱機器的人、在賭場向你出售價格過高的食品和飲料的人，都拿走了你所有的錢。經過幾個月的磨礪，你所需要展示的就是你如何失去一切的鏈上歷史。以“我會進來，做我的包，做完後離開”為基礎的空間不會導致任何長期複合物的建立。

這個行業曾經是更美好的存在，它曾是一個充滿真正金融創新和酷炫技術的地方。我們曾經為新穎有趣的應用感到興奮，為前沿技術激動不已，為“改變金融（Finance，亦可戲稱為France的未來）”而熱血沸騰。

但由於極端的短期主義、極致的價值榨取文化，以及低道德標準的人，我們最終陷入了一種自我施加的金融虛無主義循環。這種現象是所有人共同促成的——當大家都認為不斷衝進隨機騙子發行的代幣是個好主意，因為“我會在他跑路前撤出”。（說真的，我親眼看到有人說他們知道“SBF幣”是騙局，但仍然選擇在崩盤前做“快進快出”的投機操作。）

你或許可以說我沒有真正的建設經驗，這確實是事實。但加密行業很小，也並未存在很久——在這個領域待了四年，並與一些最優秀的基金合作的經歷，讓我對什麼行得通、什麼行不通有了清晰的認知。

我再一次強調：瘋狂就是一遍又一遍地做同樣的事情，卻期待不同的結果。整個行業年復一年地經歷相同的循環，每當市場崩盤，我們便陷入虛無主義，覺得這一切毫無意義。我在 NFT 崩盤時有過這種感覺（“天啊，這全是騙局”），如今人們在經歷最近的 Meme 幣鬧劇後也有同樣的感受，而在 ICO 時代，這種情緒同樣存在。

其實答案很簡單：我們只需要開始做不一樣的事情。

1. 複利增長者、文化、短期主義

複利增長者（Compounders）指的是那些在多年時間跨度內持續上漲的資產，比如亞馬遜、可口可樂、谷歌等。這些公司具備長期可持續增長的潛力。那麼，為什麼加密行業沒有出現真正的複利增長者？

答案比表面上看起來更復雜，但歸根結底是極端的短期主義和激勵機制的錯配。Kun 在這裡提出了一個很有價值的觀點：

事實上，目前的激勵結構存在諸多問題，而 Cobie 在他的《私人攫取與幻影定價》一文中對此進行了精彩的分析。我不會在這篇文章中過多探討該問題，因為我的重點是：我們現在作為個體，究竟可以做些什麼？

對於投資者來說，答案顯而易見——Cobie 也給出了明確的建議：你完全可以選擇退出（而且你很可能應該這麼做）。

事實上，人們確實已經在選擇退出。本輪週期中，“CEX 代幣”的衰落就是明證，因為散戶已經不再願意購買這些代幣。雖然個體可能無法在系統層面上改變這一系統性問題，但好消息是，金融市場本質上是高效的——人們都想賺錢，而當現有機制無法實現這一點時，他們就不會投資，使得整個模式變得無利可圖，最終迫使機制發生改變。

然而，這只是第一步。要真正打造複利增長者，公司需要在行業內建立長期思維。問題不只是“私人市場攫取”本身，而是導致我們走到這一步的整個思維鏈條。就像一個自我實現的預言，創始人們似乎都在想著“我賺夠了就走”，而沒有人真正願意玩長線遊戲——這就是為什麼項目的價格走勢總是呈現出麥當勞“M 型”圖形。

行業的頂層思維必須改變——一家公司能走多遠，取決於它的領導者。大多數項目的失敗並不是因為缺乏開發者，而是因為核心人物決定抽身離場。這個行業必須開始關注那 1% 具備高誠信度、高主觀能動性、長期思維的創始人，並以他們為榜樣，而不是繼續推崇那些只想“短期拉盤套利”的創始人。

加密行業創始人的平均素質並不高，這已經不是什麼祕密。畢竟，這是一個把炒作 PumpFun 代幣的人都稱為“開發者”的行業——標準實在是太低了。事實上，如果一個創始人能在代幣發行後的兩個月裡仍然有清晰的願景，他就已經比大多數同行領先一步了。

我也相信市場會開始在經濟層面上激勵這種長期主義，而我們已經開始看到這種趨勢。儘管 Hyperliquid 最近經歷了回調，但相較於初始發行價仍然有 4 倍的漲幅，這在本輪週期中是極少項目能夠做到的。很顯然，如果創始人與產品的長期增長保持一致，那麼“長期持有”這個論點就更容易站得住腳。

最終，高誠信、高主觀能動性的創始人將會佔據市場的主導地位。因為當所有人都對騙局感到厭倦時，他們只想跟隨那些真正有遠見、不會跑路的人——而這樣的人實在是太少了。

除了擁有優秀的領導者，複利增長者的構建還依賴於產品本身的質量。在我看來，這個問題比尋找優秀創始人要容易解決。加密行業之所以充斥著大量空氣項目，就是因為這些項目的創建者抱有同樣的“賺一筆就走”的心態——因此他們不會去解決真正的新問題，而是選擇簡單地複製市場熱點並試圖從中獲利。

但不可否認的是，行業本身確實在獎勵這些空氣項目，比如 2024 年第四季度的 AI 代理熱潮。最終，當熱度消退後，這些項目又會走出熟悉的麥當勞 M 型走勢。因此，公司必須真正專注於構建能夠持續盈利的產品。

沒有收入路徑 = 沒有長期信仰者 / 持有者 = 沒有人願意買入該資產，因為沒有可以押注的未來。

這並不是一項不可能完成的任務——加密行業的企業是可以盈利的。Jito 年化收入 9 億美元，Uniswap 7 億美元，Hyperliquid 5 億美元，Aave 4.88 億美元——即便是在熊市中，他們依然在賺錢（只是利潤減少了而已）。

展望未來，我認為短暫爆發、由敘事驅動的投機泡沫會越來越小。事實上，我們已經在看到這種趨勢——2021 年的遊戲和 NFT 曾被炒至數千億美元市值，而本輪週期中，Meme 和 AI 代理的市值高點也不過區區幾十億美元。從宏觀角度來看，這就是一場安樂死式的過山車。

我認為每個人都有自由投資自己想要的資產。但同時，我也相信投資者希望獲得回報。當市場遊戲規則變得過於透明，變成“這是一個燙手山芋，我必須在它歸零之前拋售”的博弈時，市場的波動只會加劇，而隨著更多人選擇退出或虧損殆盡，市場規模也會越來越小。

收入能夠解決這一問題——它讓投資者明白，有人願意為產品買單，這意味著某種程度上的長期增長潛力。如果一個項目沒有收入路徑，那麼從長期來看，它幾乎是不可投資的。而有了收入路徑，就意味著有了增長路徑，從而吸引願意押注資產持續增長的買家。

總結來說，構建複利增長型項目需要：

1. 最高層具備長期思維
2. 專注於打造能賺錢的產品

2. 廣義 L1 已死，必須改變

如果你在 Coingecko 按市值排序，你會發現區塊鏈佔據了前排的一半以上；除了穩定幣，Layer 1 在加密行業中佔據了大量價值。

區塊鏈：BTC / ETH / XRP / BNB / SOL / CARDANO / TRON

然而，作為僅次於比特幣的第二大數字資產，以太坊的價格走勢卻是這樣的：

如果你在 2023 年 7 月買入比特幣，按當前價格計算，你的收益將達到 163%。

如果你在 2023 年 7 月買入以太坊，按當前價格計算，你的收益為 0%。

這還不是最糟糕的。2021 年的“萬物泡沫”催生了一波“以太坊殺手”——這些新公鏈試圖在某些技術層面超越以太坊，比如速度、開發語言、區塊空間等。然而，儘管它們獲得了巨大關注和充足融資，最終的結果卻遠不及預期。

如今，距離 2021 年已經過去 4 年，我們仍在承受這波浪潮的後果——目前在 Coingecko 上已經有 752 個智能合約平臺發行了代幣，而尚未發行代幣的可能更多。

毫不意外的是，這些項目的大部分走勢都極為慘淡，使得以太坊的表現反而顯得不錯。

因此，儘管過去 4 年間，行業投入了數十億美元，推出了 700 多條區塊鏈，但真正具備一定活躍度的 L1 卻屈指可數——即便是這些活躍度較高的 L1，也遠未達到 4 年前人們所期待的“突破性用戶增長”。

為什麼？因為大多數項目的構建理念是錯誤的。正如 Luca Netz 在他的文章《什麼是消費級加密》中指出的，許多區塊鏈仍然沿用通用型 L1 的思路，每一個都夢想著自己能承載“互聯網經濟”。

但這需要巨大的投入，並最終導致碎片化，而不是市場滲透，因為一個試圖包攬所有功能的產品，往往最終什麼都做不好。這種做法不僅耗費大量資金和時間，而且許多區塊鏈甚至無法回答一個簡單的問題：“為什麼我們要選擇在你們這條鏈上構建，而不是在排名第 60 的區塊鏈上？”

L1 領域的現狀就像是所有人都在照著同一份劇本行動，卻期望能得到不同的結果——它們爭奪同一批有限的開發者，通過 grants（資助）、黑客鬆、開發者社區等方式競爭，現在甚至開始造手機（？）。

假設某個 L1 真的成功了——每個週期都會有一些 L1 突圍而出。但這種成功能夠持續嗎？本週期的贏家是 Solana。但這裡有一個可能讓許多人不太喜歡的觀點：如果 Solana 變成下一個以太坊呢？

上個週期，很多人堅信以太坊的成功，甚至將大部分淨資產押注在以太坊上。如今，以太坊仍然是 TVL 最高的鏈，並且即將推出 ETF，但價格卻停滯不前。本週期，我們看到同樣的故事再次上演——這次輪到 Solana，許多人認為 Solana 是未來的公鏈，Solana ETF 也成為熱門話題。

如果歷史可以作為參考，真正的問題是——今天的贏家，真的能保證明天仍然具有影響力嗎？

重新思考 L1

我的觀點很簡單：與其構建通用型區塊鏈，L1 更應該圍繞核心方向進行構建。區塊鏈不需要滿足所有人的需求，而是要在某個特定領域做到卓越。我相信未來的區塊鏈將是無偏好的，人們只會關心它是否高效運行，而不會過多關注底層技術細節。

如今，開發者已經表現出這種趨勢——對於構建去中心化應用（DApp）的創始人來說，核心關注點並不是鏈的運行速度，而是其分發能力和終端用戶的使用情況。你的區塊鏈是否有足夠的用戶？它是否具備足夠的分發渠道來讓產品獲得市場認可？ 44% 的網站流量運行在 WordPress 上，但其母公司 Automattic 僅估值 75 億美元。而 Shopify 僅佔 4% 的互聯網流量，但其估值高達 1200 億美元——是 Automattic 的 16 倍！我認為 L1 也會走向類似的終局，即價值最終會沉澱到區塊鏈上的應用之中。

因此，我認為 L1 應該做出突破性的舉動——主動構建自己的生態系統。如果用城市來類比區塊鏈（參考 Haseeb 2022 年的文章），我們會發現，城市的形成往往源於某些特定的經濟或社會優勢，隨後逐漸在某個領域發展成為主導產業中心，例如：

• 硅谷 → 科技
• 紐約 → 金融
• 拉斯維加斯 → 娛樂與酒店業
• 香港 & 新加坡 → 貿易型金融中心
• 深圳 → 中國的硬件製造與科技創新中心
• 巴黎 → 時尚、藝術和奢侈品
• 首爾 → K-pop、娛樂與美妝產業

L1 都是一樣的——需求由它們提供的吸引力和活動驅動。因此，團隊需要專注於在某個垂直領域做到最好，打造能夠吸引用戶進入生態的核心吸引力，而不是試圖構建各種不同的展覽來吸引用戶。

一旦你擁有了能夠吸引用戶進入生態的核心吸引力，就可以圍繞它構建整個城市。Hyperliquid 就是一個成功的例子，他們從第一性原理出發，先構建了自己的原生永續合約 DEX 訂單簿、現貨 DEX、質押、預言機、多籤等核心基礎設施，之後才擴展到智能合約平臺 HyperEVM，供開發者構建應用。

這套方法之所以有效，可以簡單概括如下：

1. 專注於“打造核心吸引力”：Hyperliquid 先構建了永續交易產品，吸引了交易者和流動性，然後再擴展。
2. 掌控技術棧：自主掌控關鍵基礎設施（如預言機、質押）減少了漏洞，並建立了護城河。
3. 生態協同：HyperEVM 作為一個無需許可的開發平臺，能夠利用 Hyperliquid 現有的用戶基礎和流動性，為開發者提供支持。

這種“先打造吸引力，再建設城市”的模式，與成功的 Web2 平臺類似（比如亞馬遜最初專注於圖書銷售，然後逐步擴展到其他領域）。先把一個問題解決得足夠出色，然後讓生態系統圍繞這一價值核心自然擴展。

因此，我認為區塊鏈應該開始整合自己的產品，打造自己的核心吸引力，並掌控整個技術棧。作為掌舵者，你是那個擁有願景的人，這樣你可以讓你的 L1 匹配你對其長期發展的宏大構想。同時，這也確保了項目不會在鏈上活躍度下降時就棄船而去，因為一切都由團隊自主構建。

此外，這個過程還能推動你的代幣具備“貨幣性”。如果區塊鏈是城市，那麼代幣就是人們交易的貨幣或商品，而這種價值來源於使用場景——用戶需要購買你的代幣，才能在鏈上體驗“有趣的東西”。這不僅賦予代幣價值，也讓用戶有理由持有它。

不過，也要記住一點：專注某個方向並不意味著市場一定會買單。L1 還需要在正確的時機，以正確的方式，抓住正確的機會。區塊鏈必須專注於用戶真正需要的產品，而有時候，市場並不一定想要“Web3 遊戲”或“更強的數據可用性”。

3. 流動性代幣與投資者關係

接下來的話題是關於我認為流動性代幣項目在這個領域應該如何發展。很簡單——流動性代幣項目需要開始設立投資者關係（IR）角色，併發布季度報告，讓投資者——無論是散戶還是專業投資者，都能清楚地看到項目在做什麼。這並不是一個新概念，也談不上革命性創新，但在這個行業裡卻嚴重缺失。

儘管如此，目前在 IR 方面的工作仍然極為有限。多個項目的 BD 負責人告訴我，如果你能定期組織電話會議向基金推銷你的流動性代幣，那你已經比 99% 的項目做得更多了。

BD 當然很重要，它可以吸引開發者和生態基金，但 IR 角色的作用更大，它能向公眾傳達你的代幣正在做什麼——就是這麼簡單。如果你是一個想要吸引買家的代幣，就需要主動推廣自己。而推廣的方式並不是租下會議上最大的展位，也不是在機場投放廣告，而是向真正有資本的買家推銷自己。

通過發佈季度增長更新，你可以向投資者展示產品的合法性和價值積累能力，讓他們願意長期押注於你的項目，並期待其未來發展。

至於如何執行，以下是一個不錯的起點：

• 發佈季度報告，涵蓋協議收入、費用、升級和數據，但不涉及 MNPI（重大非公開信息），並在博客或官網上公開
• 每月與流動性基金經理進行會議，介紹產品並推銷自己
• 舉辦更多的 AMA

4. 回購與銷燬只是“相對較好”，而非“最優”方案

我最後想談的話題是關於回購與銷燬。我認為，如果沒有更好的資金用途，回購與銷燬確實是一個不錯的選擇。但在我看來，當前加密行業的規模還遠遠達不到可以“躺平不動”的程度，在增長方面仍有大量工作可以做。

收入的首要用途應該始終是擴展產品、升級技術並進入新市場。這符合長期增長的邏輯，並能建立競爭優勢。一個很好的例子是 Jupiter 的收購策略，他們利用資金收購業內的重要產品和人才，以加強自身實力。

雖然我知道有些人喜歡回購與銷燬，並希望獲得分紅，但在我看來，大多數加密資產的運作模式與科技股類似，因為它們的投資者類型相近，都是尋求高回報並希望獲得不對稱收益的投資者。

從這個角度來看，直接通過分紅向代幣持有者返還價值並不是最優選擇——當然可以這樣做，但如果將資金用於構建更深的護城河，讓項目在 5 到 10 年後依然具備競爭力，那對項目本身的長期發展更有利。

加密行業正處於逐步邁向主流的階段，因此，現在放慢步伐並不合理。相反，資金應該投入到關鍵領域，以確保未來真正的贏家能夠在長期競爭中勝出。儘管市場價格波動，但加密行業的機構化進程從未如此完善，包括穩定幣的普及、區塊鏈技術的應用以及資產代幣化等趨勢。

因此，回購與銷燬雖然比直接套現離場要好得多，但考慮到行業仍有大量未完成的工作，它並不是資本最有效的使用方式。

結語

這輪熊市讓越來越多的人意識到，打造能夠創造收入的產品是通往盈利的必然路徑，同時，設立正式的投資者關係角色也變得至關重要，以便向市場展示代幣的實際表現。

這個行業仍有大量工作要做，但我依然對加密行業的未來充滿樂觀。我始終願意展開討論，並且正如你所見，在某些問題上我有非常堅定的觀點。如果你有任何想法或反饋，歡迎隨時在 Twitter 上聯繫我。

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