杨歌Gary：LSD引爆需求, LYD解决收益

原文作者：杨歌

原文来源：杨歌思学

2025 年刚开始第一周，Crypto Market 就上演了精彩的一幕。BTCFi 赛道在最后竞争的终局之前，不同视角和立场的人都有着复杂的心态和心情。本文不来吃瓜，总结前车格局和分析后市机遇。LSD 从 Lido 开始至今逐渐引爆了新一轮 DeFi 的需求，Crypto 牛市在 Trump 胜选所带来的两个月额外信心后，如何面对后市向前发展，相信是 2025 年 Q1 大家最关注的问题。

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1.LSD 定义叙事引爆市场，LYD 强调 Yield 弱化 Staking 对 Liquid 带来的负面影响

2.LSD 起于 Lido, 为代币发行者和持有者提供流动性平衡机制，逐渐演化发展形成行业格局

3.LSD 捕捉 BTC 生态和 BTCFi 作为发展载体，在 2024 年的 TVL 和 Listing 角逐中成就一批项目

4.LSD 本质上推动了 Crypto 市场的揽储过程，项目方的竞争类似于 TradFi 银行思维

5.LSD 由于 Over Staking 导致了两个负面问题，存在风险隐患，发展不可持续

6.LYD 面向 Yield，通过实现 Liquid 和 Yield 的 Trade Off 博弈过程向市场引入可持续的价值

7.LYD 解决可持续 Real Yield 问题，项目方将承担 Crypto 基金、资管和资产端等角色

8.LYD 会推动 Protocol Asset Management，也是 AI Agent 参与金融管理形成 AIFi 的基础

9.LYD 会引发 Crypto 脱虚向实的转变，成为实际支付、资产生息和其他金融场景的发展基础

###1. 什么是 LSD 和 LYD

LSD(Liquid Staking Derivatives)的原意是，通过质押 Crypto 流动性形成各类衍生品场景从而为 Cypto 持有者提供收益。LSD 是个非常精妙出色的叙事概念，它将 Liquid, Staking, Derivatives 巧妙地结合成一个词汇，形成一个模式，用非常 native 的方法直击 Crypto 和 DeFi 打法本质，成功地引爆了市场并引领了新一轮 DeFi 和 CeDeFi 生态的快速发展。

LYD(Liquid Yield Derivatives) 的意思是，在 Crypto 流动和生息收益的二元状态中寻求平衡并以此形成各类衍生品场景。LYD 继承 LSD 的 native 理念，弱化 Staking 对 Liquid 带来的负面问题和泡沫现象，强调 Real Yield 对于 Crypto Market 和 Derivatives 可持续性的重要性，开启和推动下一个阶段 Secure, Scalable, & Sustainable 的良性市场环境。

###2.LSD 的发起与本意

LSD 开始于 2020 年 12 月 Lido 推出的 stETH，爆发于 2023-2024 年，这一模式非常类似于美债对于美元的作用，本质上是利用收益预期对流动性进行 trade off，寻求了代币发行者和持有者的一个流动性平衡。

LSD 发起初期的本意与后期有所不同，以 stETH 为代表的 rebase 模式锚定了 Ethereum POS 网络 staking 的奖励，虽然并不是基金会承诺的定率刚兑，但是有较为 solid 的底层价值。这一模式通过收益预期吸引 liquid 来 staking 可以带来大量的 TVL 作为行业评判的 KPI 标志，并且能衍生出各种有意思的创新 derivatives 玩法，因而迅速爆发演化，形成了丰富的 DeFi 与 CeDeFi 行业格局。

###3.LSD 在 BTCFi 上的爆发与竞争格局

LSD 出现后不久就在 2022 年的熊市末期，逐渐捕捉和唤醒了 BTC holders 的一个真实需求：BTC holders 希望让自己持有的 BTC 增值但苦于没有合适的生态和金融资产。

Merlin 的出现拉开了 BTC 生态, BVM 和 BTC Layer 2, 以及 BTCFi 的序幕，迅速成为了 2024 年 Crypto 的一个重要赛道。从百团大战到几个核心项目的不断迭代，以 LSD 为基础打法的 BTCFi 竞争终局到 2024 年 Q3 逐渐清晰，项目方通过收益预期质押用户 BTC 流动性获得 TVL 迅速达到了几十亿美元的资金规模。

这个周期有 Pendle 这样以模式创新形成的 Marketplace，也有 Ethena 这样以稳定币为造型形成的收益策略。截止至 2024 年底在 TVL 和 listing 的不断角逐中，Solv 和 Babylon 或成为最终赢家。

###4.LSD 的行业意义与价值

LSD 对于 BTC holders 需求的捕捉是真实的，从本质上是通过 Liquid->Staking 这一过程形成对 Crypto Tokens 的揽储，也就是说 LSD 的项目方实质上是类似于银行的思维，BTCFi 的竞争实质上是项目方对 BTC 揽储的竞争。

LSD 从出现到演化带给市场以下的意义和价值：

i. 为 token 的提供者 (发行者) 和持有者 (使用者) 提供一个流动性平衡机制

ii. 捕捉 token 持有者普遍存在的生息需求提供生息产品与资产卖场

iii. 汇集 token 持有者资金形成揽储过程和 Crypto 银行

###5.LSD 的困境与问题

既然是揽储，竞争必然是激烈的。为了更快速地获得 TVL，项目方、玩家和市场想尽办法打生态和玩法的差异化，staking, restaking, rererestaking 的资产套娃迅速演化，“一铲多挖”的现象十分普遍，LSD 的核心问题开始暴露。

LSD 这个词发明的精妙之处也最终成为了问题所在，它过度强调了 Staking 这件事情，而在 Derivatives 面前忽略了 Real Yield 的重要性。说到底 LSD 这个周期的运营仍然走的是以往惯用的路线，即创新叙事，描绘预期，构建共识，发币变现的这样一个循环。没有 Real Yield 和 Real Application 作为资产和生态的底层支撑，即便 Trump 胜选补血了两个月的信心预期，也难以维系市场的可持续发展。

LSD 导致的 over staking 带来了两个本质的负面问题：

i. 对于用户：staking 在过度使用后，底层的不透明和 redemption 繁冗的过程制造了众多的信息不透明和时间不对称，大大降低了用户最初使用 liquid 价值进行 trade off 收益的公平性，并且由此构成了项目方和用户之间的动机和利益对立，形成泡沫和风险隐患；

ii. 对于行业：过度的 staking 影响力了大量生态本币的流动性，形成阻尼，在熊市抗跌的同时，也形成了牛市不长，阻滞了生态的灵活发展和价格的快速波动。

有意思的是，为了解决 LSD 衍生出的这种情形，很多项目将 T-Bill 引入作为底层资产，以 Ondo 和 OpenEden 为典型代表的项目其实本质上也是 LSD 周期的产物，而他们用 T-Bill 作为底层的“防护垫”，并找来一些 Big Names 做信用背书，几个看似很简单 (但不容易) 的操作就形成了一个市场分支，也获得了几十亿美元的市值。这个分支的出现其实正说明了本质的问题，LSD 市场严重地缺乏 Real Yield.

###6.LYD 出现的必然性

LSD 的成功在于 Liquid->Staking->Derivatives 的这个过程丝滑连贯且 native，但是与 Liquid 相提并论的并不应该是 Staking，因为 Staking 是用来帮助发行者削弱 Liquid 的流动性管理工具。与 Liquid 相提并论的不应该是一种方法或工具，而应该是一种金融本质：Yield.

Liquid 和 Yield 即是二元跷跷板，也是矛盾共同体。无论作为发行方，持有者，还是整体市场，都要思考这二者之间的平衡性，国债也是，基金也是，Crypto Derivatives 也是同样。

对 Liquid 和 Yield 的选择过程是一个 trade off，这个 trade off 的选择权不应该是由某一方单方面给出的规则来进行限制，而应该是一种市场博弈机制，在 Web3 和 Crypto 中可以由一种 Protocol 来体现。CICADA 在 2024 Q4 提出的 R²Protocol 很好地做到了这一点。

LSD 的问题在于 Staking 的过程限定了博弈机制，而 Crypto 要想真正把生产价值 pump into the market 形成可持续发展，就要释放这个限定，让市场在 Liquid 和 Yield 之间形成自由博弈，这样的生态机制和金融衍生品就是 LYD.

###7.LYD 解决的表层问题

LYD 的出现，会让市场、项目方、和已经形成竞争格局的资金方转移关注重心至真实可持续的生息资产，逐渐把各类 RYA(Real Yield Asset)引入 Marketplace，在开发、选择和提供 Real Yield 上进行工作和竞争，形成稳定良性的发展环境。

主张 LYD 的项目与 Crypto Protocol 在这个过程中将承担 Crypto 资管和资产端的角色，类似于 TradFi 中的资管、信托、基金与家办，与 LSD 周期所形成的 Crypto 揽储和类银行资金机构形成对应，为其提供各类真正有 real yield 的生息解决方案，组成一个更加完整的金融系统。

###8.LYD 解决的本质问题

LYD 从微观上的意义，是让 Crypto Holders 和 Crypto Investors 自己来选择 Liquid 和 Yield 的平衡。每个机构和个人都可以根据自己的情况需求、信息分析和风险偏好，进行对 Liquid 和 Yield 选择的 trade off. 这是 TradFi 迭代至今的常理，是把自由还给市场的做法，也是 Crypto Market 可持续发展的必然。

LYD 从宏观上的意义，是在推动真实收益资产 RYA 和真实世界资产 RWA 快速进入 Crypto Market 的趋势，这一趋势不久将会发生量变到质变，推动全球经济金融进入到 Protocol 和 AI 时代。更多的 Protocol Asset Management 和 Smart Contract Asset Management 将会出现，这些也将成为 AI Agent 参与管理经济金融形成 AIFi 的基础。

###9.LYD 会引发 Crypto 的转折点

从 LSD 到 LYD 的这种接力转变，很有可能会引发甚至成为 Crypto Market 多年来的重要转折点，这个转折并非是由盛转衰的转变，而确切的讲应该是脱虚向实的转变。

很多人在这一轮牛市早期都在说这是最后一轮机会，其实所谓的最后一轮并不是 Crypto 大市场最后的一轮，恰恰相反的是 Crypto 在以难以阻挡的方式改变全球的经济、金融和支付体系。这里所说的最后一轮，其实是指用叙事构造共识的 Crypto 初期传播阶段即将结束。

下一个阶段，将是 Crypto 在实际应用的大发展阶段，包括实际支付，资产生息，以及各类金融场景这些都会快速进入 Crypto Market 形成新一代全球经济金融系统的组成部分，LYD 在这其中将承载重要的纽带作用。