ชื่อเรื่องต้นฉบับ: มุมมองที่ตรงกันข้าม: การรบกวนการสร้างเงินของสเตเบิลคอยน์มีอุปสรรคต่อการนำไปใช้ในวงกว้าง ผู้เขียนต้นฉบับ：@DeFi_Cheetah，@VelocityCap_นักลงทุน แปลต้นฉบับ: zhouzhou,
หมายเหตุจากบรรณาธิการ: สเตเบิลคอยน์รวมการสร้างสรรค์ทางเทคโนโลยีกับระบบการเงิน นำมาซึ่งประสิทธิภาพในการชำระเงินในขณะเดียวกันก็ท้าทายการควบคุมเงินตราของธนาคารกลาง พวกมันมีลักษณะคล้าย "ธนาคารที่มีเงินสำรองเต็มจำนวน" แม้ว่าจะไม่สร้างเงินตราเครดิต แต่ก็อาจส่งผลต่อสภาพคล่องและอัตราดอกเบี้ย การพัฒนาในอนาคตอาจมุ่งไปที่ระบบเงินสำรองบางส่วนหรือการรวมเข้ากับ CBDC เพื่อปรับโฉมโครงสร้างทางการเงินทั่วโลก.
เนื้อหาต้นฉบับต่อไปนี้ (เพื่อให้อ่านง่ายและเข้าใจเนื้อหาต้นฉบับได้รับการแก้ไขแล้ว):
การเพิ่มขึ้นของการเงินบล็อกเชนได้จุดประกายการอภิปรายอย่างดุเดือดเกี่ยวกับอนาคตของเงินและหลายหัวข้อเดิมถูก จํากัด ไว้ที่แวดวงนโยบายของสถาบันการศึกษาและธนาคารกลาง Stablecoins ซึ่งเป็นสินทรัพย์ดิจิทัลที่ออกแบบมาเพื่อรักษามูลค่าที่เทียบเท่ากับสกุลเงินเฟียตของประเทศได้กลายเป็นสะพานเชื่อมหลักระหว่างการเงินแบบดั้งเดิมและการเงินแบบกระจายอํานาจ ในขณะที่มีหลายคนที่ตอนนี้รั้นในโอกาสสําหรับการยอมรับ stablecoin จากมุมมองของสหรัฐฯการส่งเสริม stablecoins อาจไม่ใช่ตัวเลือกที่ดีที่สุดเพราะมันจะขัดขวางกลไกการสร้างเงินของดอลลาร์
สรุปโดยย่อ: สเตเบิลคอยน์แข่งขันกับขนาดของเงินฝากในระบบธนาคารของสหรัฐอเมริกาในทางปฏิบัติ ดังนั้นมันจึงทำให้กลไกการสร้างเงินที่ดำเนินการผ่าน "ระบบการสำรองบางส่วน" อ่อนแอลง และยังส่งผลต่อประสิทธิภาพในการดำเนินนโยบายการเงินของเฟด (ไม่ว่าจะผ่านการดำเนินการตลาดเปิดหรือวิธีการอื่นในการควบคุมปริมาณเงิน) เนื่องจากมันลดปริมาณเงินฝากรวมในระบบธนาคารลง.
โดยเฉพาะอย่างยิ่ง stablecoins มีความสามารถที่ จํากัด มากในการสร้างเงินเมื่อเทียบกับผลคูณเงินของธนาคารที่ใช้พันธบัตรระยะยาวเป็นหลักประกันเนื่องจาก stablecoins เป็นหลักประกันโดยพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นเป็นหลัก (สินทรัพย์เหล่านี้ไม่ไวต่อการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย) ดังนั้นการใช้ stablecoins อย่างแพร่หลายในสหรัฐอเมริกาอาจทําให้ประสิทธิภาพของ "กลไกการส่งผ่านทางการเงิน" ลดลง
แม้ว่าสต๊อกเงินที่มีเสถียรภาพอาจเพิ่มความต้องการพันธบัตรรัฐบาลและลดต้นทุนการรีไฟแนนซ์ของรัฐบาลสหรัฐ แต่ผลกระทบต่อการสร้างเงินตรายังคงมีอยู่
การสร้างเงินสามารถรักษาความไม่เปลี่ยนแปลงได้ก็ต่อเมื่อเงินดอลลาร์ถูกนำกลับเข้าไปในระบบธนาคารในรูปแบบของ "เงินฝากธนาคาร" เท่านั้น แต่ความจริงคือ วิธีการนี้ไม่คุ้มค่าในการออก Stablecoin เพราะพวกเขาจะพลาด "ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลที่ไม่มีความเสี่ยง"
ธนาคารไม่สามารถจัดการกับสเตเบิลคอยน์เป็นเงินฝากตามกฎหมายได้ เนื่องจากสเตเบิลคอยน์ถูกออกโดยหน่วยงานเอกชน ซึ่งจะนำมาซึ่งความเสี่ยงจากคู่สัญญาเพิ่มเติม.
รัฐบาลสหรัฐฯ ก็ไม่น่าจะนำเงินที่ไหลเข้าสู่ระบบสเตเบิลคอยน์จากการซื้อพันธบัตรรัฐบาลกลับไปยังระบบธนาคาร เนื่องจากเงินเหล่านี้ขายในอัตราดอกเบี้ยที่แตกต่างกัน รัฐบาลต้องจ่ายส่วนต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลกับอัตราดอกเบี้ยเงินฝากในธนาคาร ซึ่งจะเพิ่มภาระทางการคลังของรัฐบาลกลาง.
สิ่งที่สำคัญกว่านั้นคือ: ลักษณะ "การดูแลตนเอง" ของสเตเบิลคอยน์ไม่เข้ากันกับกลไกการดูแลของการฝากเงินในธนาคาร นอกเหนือจากสินทรัพย์บนบล็อกเชน สินทรัพย์ดิจิทัลแทบทั้งหมดต้องการการดูแล ดังนั้นการขยายขนาดของสเตเบิลคอยน์ในสหรัฐอเมริกาจึงเป็นการคุกคามการทำงานปกติของกลไกการสร้างเงิน.
วิธีเดียวที่ทำให้เหรียญเสถียรสามารถเข้ากันได้กับการสร้างเงินคือการให้ผู้发行เหรียญเสถียรดำเนินการในฐานะธนาคาร แต่สิ่งนี้ก็ท้าทายอย่างมาก เนื่องจากเกี่ยวข้องกับการปฏิบัติตามข้อบังคับและกลุ่มผลประโยชน์ทางการเงินที่ซับซ้อนหลายประการ.
แน่นอน จากมุมมองทั่วโลกของรัฐบาลสหรัฐฯ การส่งเสริมสเตเบิลคอยน์นั้นมีประโยชน์มากกว่าข้อเสีย: มันช่วยขยายความโดดเด่นของดอลลาร์ เสริมสร้างสถานะของดอลลาร์ในฐานะสกุลเงินสำรองทั่วโลก ทำให้การชำระเงินข้ามพรมแดนมีประสิทธิภาพมากขึ้น และช่วยเหลือผู้ใช้ในพื้นที่นอกสหรัฐฯ ที่ต้องการสกุลเงินที่มีเสถียรภาพอย่างมาก เพียงแต่ การผลักดันสเตเบิลคอยน์ภายในสหรัฐอเมริกาอย่างเข้มข้น โดยไม่ทำลายกลไกการสร้างสกุลเงินในประเทศ จะค่อนข้างยาก.
เพื่ออธิบายเนื้อหาหลักของบทความนี้อย่างละเอียดได้วิเคราะห์กลไกการทำงานของสเตเบิลคอยน์จากหลายมุมมอง:
ระบบสำรองบางส่วนและผลคูณของเงิน: กลไกการสนับสนุนสำรองของสเตเบิลคอยน์แตกต่างจากธนาคารพาณิชย์แบบดั้งเดิมอย่างสิ้นเชิง.
ข้อจำกัดด้านการกำกับดูแลและเสถียรภาพทางเศรษฐกิจ: การสำรวจว่า stablecoin จะท้าทายกรอบนโยบายการเงินที่มีอยู่, สภาพคล่องในตลาดและความเสถียรทางการเงินได้อย่างไร.
อนาคตภาพ: มองไปที่รูปแบบการกำกับดูแลที่เป็นไปได้, โมเดลเงินสำรองบางส่วน และเส้นทางการพัฒนาของสกุลเงินดิจิทัลของธนาคารกลาง.
ในทฤษฎีเงินตราหลัก เงินสร้างขึ้นจากกลไกหลักที่เรียกว่า "ระบบเงินสำรองบางส่วน" โมเดลที่เรียบง่ายสามารถอธิบายได้ว่าธนาคารพาณิชย์สร้างเงินพื้นฐาน (โดยปกติจะเขียนเป็น M0) ขยายออกเป็นรูปแบบเงินที่กว้างขึ้น เช่น M1 และ M2.
หาก R เป็นอัตราส่วนการสำรองที่กำหนดโดยกฎหมายหรือโดยธนาคารเอง ตัวคูณเงินมาตรฐานจะประมาณว่า: ม. = 1 / ร
ตัวอย่างเช่น หากธนาคารต้องเก็บเงินฝาก 10% เป็นเงินสำรอง ตัวคูณเงิน m จะประมาณ 10 ซึ่งหมายความว่าหากมีการฉีดเงิน 1 ดอลลาร์เข้าสู่ระบบ (เช่น ผ่านการดำเนินการในตลาดเปิด) เงินฝากใหม่ในระบบธนาคารอาจสูงถึง 10 ดอลลาร์
·M0 (ฐานเงิน): เงินสดที่หมุนเวียน + เงินสำรองของธนาคารพาณิชย์ที่มีต่อธนาคารกลาง
·M1: เงินสดหมุนเวียน + เงินฝากออมทรัพย์ + เงินฝากอื่น ๆ ที่สามารถออกเช็คได้
·M2：M1 + เงินฝากประจำ บัญชีตลาดเงิน เป็นต้น
ในสหรัฐอเมริกา M1 ≈ 6 × M0 กลไกการขยายตัวนี้สนับสนุนการพัฒนาระบบเครดิตสมัยใหม่ เป็นพื้นฐานสำคัญของการจำนอง การจัดหาเงินทุนสำหรับธุรกิจ และการดำเนินงานทุนผลิตอื่น ๆ
เหรียญเสถียรที่ออกในบล็อกเชนสาธารณะ (เช่น USDC, USDT) มักสัญญาว่าจะสนับสนุน 1:1 ด้วยเงิน fiat, พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ หรือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงอื่นๆ ดังนั้นผู้ออกเหรียญเหล่านี้จึงไม่ได้ "ให้ยืม" เงินฝากของลูกค้าเหมือนกับธนาคารพาณิชย์ดั้งเดิม แต่พวกเขาจะสร้างสกุลเงินดิจิทัลที่สามารถแลกคืนได้เต็มจำนวนเป็น "ดอลลาร์จริง" เพื่อให้สภาพคล่องบนบล็อกเชน
จากมุมมองทางเศรษฐศาสตร์ สเตเบิลคอยน์ประเภทนี้มีลักษณะคล้ายกับธนาคารในความหมายแคบ: คือสถาบันการเงินที่ได้รับการสนับสนุนโดยสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงคุณภาพ 100% สำหรับ "หนี้สินคล้ายเงินฝาก" ของพวกเขา.
จากมุมมองทางทฤษฎีล้วนๆ คูณเงินของสเตเบิลคอยน์ประเภทนี้ใกล้เคียงกับ 1: แตกต่างจากธนาคารพาณิชย์ ผู้ออกสเตเบิลคอยน์ไม่ได้สร้าง "เงินเพิ่มเติม" เมื่อรับเงินฝาก 100 ล้านดอลลาร์และถือพันธบัตรรัฐบาลในจำนวนเท่ากัน แต่หากสเตเบิลคอยน์เหล่านี้ได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวางในตลาด พวกมันยังคงสามารถทำหน้าที่เป็นเงินได้
เราจะหารือเพิ่มเติมในภายหลัง: แม้ว่าสกุลเงินเสถียรจะไม่มีเอฟเฟกต์การเพิ่มขึ้นด้วยตนเอง เงินทุนพื้นฐานที่ถูกปล่อยออกมาจากสกุลเงินเสถียร (เช่น เงินที่ได้จากการประมูลของกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ที่ถูกบริษัทสกุลเงินเสถียรซื้อพันธบัตร) ก็อาจถูกรัฐบาลนำไปใช้จ่ายอีกครั้ง ทำให้มีผลกระทบในด้านการขยายเงินโดยรวม.
สำหรับผู้ออกสเตเบิลคอยน์ การได้รับบัญชีหลักจากเฟดนั้นมีความสำคัญอย่างยิ่ง เนื่องจากสถาบันการเงินที่มีบัญชีนี้จะได้รับข้อได้เปรียบหลายประการ:
·การเข้าถึงสกุลเงินของธนาคารกลางโดยตรง: ยอดคงเหลือในบัญชีหลักถือเป็นสินทรัพย์สภาพคล่องระดับสูงสุด (ส่วนหนึ่งของ M0).
·การเชื่อมต่อระบบ Fedwire: สามารถทำให้มีสิทธิ์ในการชำระเงินที่เกือบจะทันทีสำหรับการทำธุรกรรมขนาดใหญ่.
·เพลิดเพลินกับการสนับสนุนเครื่องมือถาวรของเฟด: รวมถึงหน้าต่างส่วนลด (Discount Window) และดอกเบี้ยเงินฝากส่วนเกิน (IOER) เป็นต้น.
อย่างไรก็ตาม การมอบสิทธิ์การเข้าถึงสิ่งอำนวยความสะดวกเหล่านี้โดยตรงแก่ผู้发行 stablecoin ยังคงเผชิญกับ "ข้ออ้าง" หรืออุปสรรคใหญ่สองประการ:
·ความเสี่ยงในการดำเนินงาน: การรวมบัญชีบล็อกเชนแบบเรียลไทม์เข้ากับโครงสร้างพื้นฐานของเฟด อาจนำมาซึ่งความเปราะบางทางเทคโนโลยีใหม่ ๆ.
·อำนาจควบคุมเงินตราของนโยบายการเงินถูกจำกัด: หากมีเงินจำนวนมากไหลเข้าสู่ระบบสเตเบิลคอยน์ที่มีการสำรอง 100% อาจเปลี่ยนแปลงกลไกการควบคุมเครดิตที่ธนาคารกลางพึ่งพาอย่างถาวรซึ่งเป็นการสำรองบางส่วน.
ดังนั้น ธนาคารกลางแบบดั้งเดิมอาจจะต่อต้านการให้สถานะนโยบายเทียบเท่ากับสถาบันที่ออกสเตเบิลคอยน์และธนาคารพาณิชย์ เนื่องจากกังวลว่าจะสูญเสียความสามารถในการแทรกแซงในด้านเครดิตและสภาพคล่องในช่วงวิกฤตการเงิน
เมื่อหน่วยงานที่ออกสเตเบิลคอยน์ถือครองพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐหรือสินทรัพย์หนี้ของรัฐบาลจำนวนมาก จะเกิดผลกระทบที่ละเอียดอ่อนแต่สำคัญ ซึ่งเรียกว่า "ผลกระทบการใช้ซ้ำสองครั้ง" (double-spend effect):
·รัฐบาลสหรัฐใช้เงินของประชาชน (เงินทุนที่ออกโดยผู้ออก Stablecoin) ในการจัดหาเงินทุนสำหรับการใช้จ่าย;
·ในขณะเดียวกัน เหรียญเสถียรภาพเหล่านี้ยังสามารถใช้หมุนเวียนในตลาดได้เหมือนกับเงินตรา
ดังนั้น แม้ว่าจะไม่แข็งแกร่งเท่ากับกลไกการสำรองบางส่วน แต่กลไกนี้ยังอาจทำให้ปริมาณเงินดอลลาร์ที่สามารถใช้จ่ายได้เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าในระดับสูงสุดได้
จากมุมมองเศรษฐศาสตร์มหภาค สเตบิลคอยน์ได้เปิดช่องทางใหม่ที่ทำให้รัฐบาลสามารถกู้ยืมได้โดยตรงเข้าสู่ระบบการทำธุรกรรมประจำวัน ซึ่งเพิ่มสภาพคล่องของอุปทานเงินในเศรษฐกิจอย่างแท้จริง.
บางคนคาดเดาว่าในอนาคตผู้发行เหรียญ stablecoin อาจได้รับอนุญาตให้ใช้สำรองบางส่วนในการปล่อยกู้ เพื่อเลียนแบบกลไก "สำรองบางส่วน" ของธนาคารพาณิชย์ในการสร้างเงิน.
เพื่อให้บรรลุสิ่งนี้ จะต้องมีการนำกลไกการกำกับดูแลที่เข้มงวดคล้ายกับระบบธนาคารมาใช้ เช่น:
·ใบอนุญาตธนาคาร
·การประกันเงินฝากของรัฐบาลกลาง (FDIC)
·มาตรฐานอัตราส่วนเงินทุน (เช่น ข้อตกลงเบซเซล)
แม้ว่าเอกสารร่างกฎหมายบางฉบับรวมถึง "GENIUS Act" จะเสนอวิธีการให้ผู้发行 stablecoin สามารถ "ทำให้เหมือนธนาคาร" ได้ แต่ข้อเสนอเหล่านี้มักยังคงเน้นที่ข้อกำหนดการสำรอง 1:1 ซึ่งหมายความว่าความเป็นไปได้ในการเปลี่ยนไปสู่โมเดลการสำรองบางส่วนในระยะสั้นมีน้อยมาก.
อีกทางเลือกที่รุนแรงกว่านั้นคือการที่ธนาคารกลางออกสกุลเงินดิจิทัลของธนาคารกลาง (CBDC) โดยตรง ซึ่งเป็นหนี้ดิจิทัลที่ออกโดยธนาคารกลางสู่ประชาชนและธุรกิจโดยตรง
ข้อดีของ CBDC คือ:
·ความสามารถในการเขียนโปรแกรม (คล้ายกับสเตเบิลคอยน์)
·การรับรองเครดิตอธิปไตย (ออกโดยรัฐ)
แต่สำหรับธนาคารพาณิชย์แล้ว นี่ถือเป็นภัยคุกคามโดยตรง: หากประชาชนสามารถเปิดบัญชีดิจิทัลที่ธนาคารกลางได้ ก็อาจจะถอนเงินฝากจากธนาคารเอกชนในจำนวนมาก ซึ่งจะทำให้ความสามารถในการให้กู้ยืมของธนาคารลดลง และอาจก่อให้เกิด "การถอนเงินฝากจากธนาคารดิจิทัล"
ในปัจจุบันผู้发行สเตบิลคอยน์ขนาดใหญ่ (เช่น Circle, Tether) ถือครองพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะสั้นมูลค่าหลายร้อยพันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งการไหลของเงินทุนเหล่านี้ได้ส่งผลกระทบต่อตลาดเงินของสหรัฐอย่างแท้จริง.
·หากผู้ใช้ทำการไถ่ถอนสเตเบิลคอยน์ในปริมาณมาก ผู้发行อาจถูกบังคับให้ขาย T-bills อย่างรวดเร็ว ส่งผลให้ผลตอบแทนสูงขึ้น และก่อให้เกิดความไม่เสถียรในตลาดการเงินระยะสั้น.
·ในทางกลับกัน หากความต้องการเหรียญ Stablecoin เพิ่มขึ้นอย่างมาก การซื้อ T-bills ในปริมาณมากอาจทำให้ผลตอบแทนลดลง.
การ "ช็อกสภาพคล่อง" แบบสองทิศทางนี้บ่งชี้ว่า เมื่อขนาดตลาดของสเตเบิลคอยน์ถึงระดับกองทุนตลาดเงินขนาดใหญ่ พวกมันจะซึมซับเข้าสู่กลไกการดำเนินงานของนโยบายการเงินและระบบการเงินแบบดั้งเดิมอย่างแท้จริง กลายเป็นผู้มีส่วนร่วมหลักของ "เงินเงา".
Stablecoins อยู่ที่จุดตัดของนวัตกรรมทางเทคโนโลยี ระบบการกำกับดูแล และทฤษฎีเงินตราแบบดั้งเดิม พวกมันทำให้ "เงิน" สามารถเขียนโปรแกรมได้มากขึ้น เข้าถึงได้มากขึ้น และนำเสนอกรอบใหม่สำหรับการชำระเงินและการเคลียร์ อย่างไรก็ตาม ในขณะเดียวกัน ก็ท้าทายความสมดุลที่ละเอียดอ่อนของระบบการเงินสมัยใหม่ โดยเฉพาะอย่างยิ่งระบบสำรองบางส่วนและการควบคุมของธนาคารกลางต่อเงินตรา.
โดยสรุปแล้ว สเตเบิลคอยน์จะไม่แทนที่ธนาคารพาณิชย์โดยตรง แต่การมีอยู่ของมันยังคงสร้างแรงกดดันต่อระบบธนาคารแบบดั้งเดิม ทำให้ธนาคารต้องเร่งนวัตกรรมให้เร็วขึ้น.
ในขณะที่ตลาด Stablecoin ยังคงเติบโตธนาคารกลางและหน่วยงานกํากับดูแลทางการเงินจะต้องเผชิญกับความท้าทายดังต่อไปนี้:
วิธีการกระทบยอดการเปลี่ยนแปลงในการขับเคลื่อนทั่วโลก
·จะปรับปรุงโครงสร้างการกำกับดูแลและความร่วมมือระหว่างหน่วยงานได้อย่างไร
·จะนำเสนอความโปร่งใสและประสิทธิภาพที่สูงขึ้นได้อย่างไรโดยไม่ทำให้เกิดผลกระทบต่ออัตราส่วนเงินในระบบ
อนาคตของเส้นทางของสเตเบิลคอยน์อาจรวมถึง:
·การควบคุมและกำกับดูแลที่เข้มงวดมากขึ้น
·โหมดการผสมเงินสำรองบางส่วน
·การรวมเข้ากับระบบ CBDC
ทางเลือกเหล่านี้ไม่เพียงแต่จะส่งผลต่อเส้นทางการพัฒนาการชำระเงินดิจิทัล แต่ยังอาจเปลี่ยนทิศทางนโยบายเงินตราในระดับโลกได้อีกด้วย。
ในท้ายที่สุด สเตเบิลคอยน์เปิดเผยความขัดแย้งที่สำคัญ: ความตึงเครียดระหว่างระบบสำรองทั้งหมดที่มีประสิทธิภาพและสามารถเขียนโปรแกรมได้กับกลไกสินเชื่อที่ใช้ประโยชน์ซึ่งสามารถขับเคลื่อนการเติบโตทางเศรษฐกิจ วิธีการหาจุดสมดุลที่ดีที่สุดระหว่าง "ประสิทธิภาพการทำธุรกรรม" และ "ความสามารถในการสร้างเงิน" จะเป็นหัวข้อสำคัญในการพัฒนาระบบการเงินในอนาคต.
「ลิงก์ต้นฉบับ」
：
222k โพสต์
186k โพสต์
140k โพสต์
79k โพสต์
66k โพสต์
62k โพสต์
60k โพสต์
57k โพสต์
52k โพสต์
51k โพสต์
ทำไมสเตเบิลคอยน์ถึงฮอตขึ้นเรื่อย ๆ ธนาคารกลางสหรัฐถึงเครียดมากขึ้น?
หมายเหตุจากบรรณาธิการ: สเตเบิลคอยน์รวมการสร้างสรรค์ทางเทคโนโลยีกับระบบการเงิน นำมาซึ่งประสิทธิภาพในการชำระเงินในขณะเดียวกันก็ท้าทายการควบคุมเงินตราของธนาคารกลาง พวกมันมีลักษณะคล้าย "ธนาคารที่มีเงินสำรองเต็มจำนวน" แม้ว่าจะไม่สร้างเงินตราเครดิต แต่ก็อาจส่งผลต่อสภาพคล่องและอัตราดอกเบี้ย การพัฒนาในอนาคตอาจมุ่งไปที่ระบบเงินสำรองบางส่วนหรือการรวมเข้ากับ CBDC เพื่อปรับโฉมโครงสร้างทางการเงินทั่วโลก.
เนื้อหาต้นฉบับต่อไปนี้ (เพื่อให้อ่านง่ายและเข้าใจเนื้อหาต้นฉบับได้รับการแก้ไขแล้ว):
การเพิ่มขึ้นของการเงินบล็อกเชนได้จุดประกายการอภิปรายอย่างดุเดือดเกี่ยวกับอนาคตของเงินและหลายหัวข้อเดิมถูก จํากัด ไว้ที่แวดวงนโยบายของสถาบันการศึกษาและธนาคารกลาง Stablecoins ซึ่งเป็นสินทรัพย์ดิจิทัลที่ออกแบบมาเพื่อรักษามูลค่าที่เทียบเท่ากับสกุลเงินเฟียตของประเทศได้กลายเป็นสะพานเชื่อมหลักระหว่างการเงินแบบดั้งเดิมและการเงินแบบกระจายอํานาจ ในขณะที่มีหลายคนที่ตอนนี้รั้นในโอกาสสําหรับการยอมรับ stablecoin จากมุมมองของสหรัฐฯการส่งเสริม stablecoins อาจไม่ใช่ตัวเลือกที่ดีที่สุดเพราะมันจะขัดขวางกลไกการสร้างเงินของดอลลาร์
สรุปโดยย่อ: สเตเบิลคอยน์แข่งขันกับขนาดของเงินฝากในระบบธนาคารของสหรัฐอเมริกาในทางปฏิบัติ ดังนั้นมันจึงทำให้กลไกการสร้างเงินที่ดำเนินการผ่าน "ระบบการสำรองบางส่วน" อ่อนแอลง และยังส่งผลต่อประสิทธิภาพในการดำเนินนโยบายการเงินของเฟด (ไม่ว่าจะผ่านการดำเนินการตลาดเปิดหรือวิธีการอื่นในการควบคุมปริมาณเงิน) เนื่องจากมันลดปริมาณเงินฝากรวมในระบบธนาคารลง.
โดยเฉพาะอย่างยิ่ง stablecoins มีความสามารถที่ จํากัด มากในการสร้างเงินเมื่อเทียบกับผลคูณเงินของธนาคารที่ใช้พันธบัตรระยะยาวเป็นหลักประกันเนื่องจาก stablecoins เป็นหลักประกันโดยพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นเป็นหลัก (สินทรัพย์เหล่านี้ไม่ไวต่อการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ย) ดังนั้นการใช้ stablecoins อย่างแพร่หลายในสหรัฐอเมริกาอาจทําให้ประสิทธิภาพของ "กลไกการส่งผ่านทางการเงิน" ลดลง
แม้ว่าสต๊อกเงินที่มีเสถียรภาพอาจเพิ่มความต้องการพันธบัตรรัฐบาลและลดต้นทุนการรีไฟแนนซ์ของรัฐบาลสหรัฐ แต่ผลกระทบต่อการสร้างเงินตรายังคงมีอยู่
การสร้างเงินสามารถรักษาความไม่เปลี่ยนแปลงได้ก็ต่อเมื่อเงินดอลลาร์ถูกนำกลับเข้าไปในระบบธนาคารในรูปแบบของ "เงินฝากธนาคาร" เท่านั้น แต่ความจริงคือ วิธีการนี้ไม่คุ้มค่าในการออก Stablecoin เพราะพวกเขาจะพลาด "ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลที่ไม่มีความเสี่ยง"
ธนาคารไม่สามารถจัดการกับสเตเบิลคอยน์เป็นเงินฝากตามกฎหมายได้ เนื่องจากสเตเบิลคอยน์ถูกออกโดยหน่วยงานเอกชน ซึ่งจะนำมาซึ่งความเสี่ยงจากคู่สัญญาเพิ่มเติม.
รัฐบาลสหรัฐฯ ก็ไม่น่าจะนำเงินที่ไหลเข้าสู่ระบบสเตเบิลคอยน์จากการซื้อพันธบัตรรัฐบาลกลับไปยังระบบธนาคาร เนื่องจากเงินเหล่านี้ขายในอัตราดอกเบี้ยที่แตกต่างกัน รัฐบาลต้องจ่ายส่วนต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลกับอัตราดอกเบี้ยเงินฝากในธนาคาร ซึ่งจะเพิ่มภาระทางการคลังของรัฐบาลกลาง.
สิ่งที่สำคัญกว่านั้นคือ: ลักษณะ "การดูแลตนเอง" ของสเตเบิลคอยน์ไม่เข้ากันกับกลไกการดูแลของการฝากเงินในธนาคาร นอกเหนือจากสินทรัพย์บนบล็อกเชน สินทรัพย์ดิจิทัลแทบทั้งหมดต้องการการดูแล ดังนั้นการขยายขนาดของสเตเบิลคอยน์ในสหรัฐอเมริกาจึงเป็นการคุกคามการทำงานปกติของกลไกการสร้างเงิน.
วิธีเดียวที่ทำให้เหรียญเสถียรสามารถเข้ากันได้กับการสร้างเงินคือการให้ผู้发行เหรียญเสถียรดำเนินการในฐานะธนาคาร แต่สิ่งนี้ก็ท้าทายอย่างมาก เนื่องจากเกี่ยวข้องกับการปฏิบัติตามข้อบังคับและกลุ่มผลประโยชน์ทางการเงินที่ซับซ้อนหลายประการ.
แน่นอน จากมุมมองทั่วโลกของรัฐบาลสหรัฐฯ การส่งเสริมสเตเบิลคอยน์นั้นมีประโยชน์มากกว่าข้อเสีย: มันช่วยขยายความโดดเด่นของดอลลาร์ เสริมสร้างสถานะของดอลลาร์ในฐานะสกุลเงินสำรองทั่วโลก ทำให้การชำระเงินข้ามพรมแดนมีประสิทธิภาพมากขึ้น และช่วยเหลือผู้ใช้ในพื้นที่นอกสหรัฐฯ ที่ต้องการสกุลเงินที่มีเสถียรภาพอย่างมาก เพียงแต่ การผลักดันสเตเบิลคอยน์ภายในสหรัฐอเมริกาอย่างเข้มข้น โดยไม่ทำลายกลไกการสร้างสกุลเงินในประเทศ จะค่อนข้างยาก.
เพื่ออธิบายเนื้อหาหลักของบทความนี้อย่างละเอียดได้วิเคราะห์กลไกการทำงานของสเตเบิลคอยน์จากหลายมุมมอง:
ระบบสำรองบางส่วนและผลคูณของเงิน: กลไกการสนับสนุนสำรองของสเตเบิลคอยน์แตกต่างจากธนาคารพาณิชย์แบบดั้งเดิมอย่างสิ้นเชิง.
ข้อจำกัดด้านการกำกับดูแลและเสถียรภาพทางเศรษฐกิจ: การสำรวจว่า stablecoin จะท้าทายกรอบนโยบายการเงินที่มีอยู่, สภาพคล่องในตลาดและความเสถียรทางการเงินได้อย่างไร.
อนาคตภาพ: มองไปที่รูปแบบการกำกับดูแลที่เป็นไปได้, โมเดลเงินสำรองบางส่วน และเส้นทางการพัฒนาของสกุลเงินดิจิทัลของธนาคารกลาง.
ระบบเงินสำรองบางส่วน vs สเตเบิลคอยน์ที่สนับสนุนเงินสำรองเต็มจำนวน
หลักการคูณเงินที่เป็นคลาสสิก
ในทฤษฎีเงินตราหลัก เงินสร้างขึ้นจากกลไกหลักที่เรียกว่า "ระบบเงินสำรองบางส่วน" โมเดลที่เรียบง่ายสามารถอธิบายได้ว่าธนาคารพาณิชย์สร้างเงินพื้นฐาน (โดยปกติจะเขียนเป็น M0) ขยายออกเป็นรูปแบบเงินที่กว้างขึ้น เช่น M1 และ M2.
หาก R เป็นอัตราส่วนการสำรองที่กำหนดโดยกฎหมายหรือโดยธนาคารเอง ตัวคูณเงินมาตรฐานจะประมาณว่า: ม. = 1 / ร
ตัวอย่างเช่น หากธนาคารต้องเก็บเงินฝาก 10% เป็นเงินสำรอง ตัวคูณเงิน m จะประมาณ 10 ซึ่งหมายความว่าหากมีการฉีดเงิน 1 ดอลลาร์เข้าสู่ระบบ (เช่น ผ่านการดำเนินการในตลาดเปิด) เงินฝากใหม่ในระบบธนาคารอาจสูงถึง 10 ดอลลาร์
·M0 (ฐานเงิน): เงินสดที่หมุนเวียน + เงินสำรองของธนาคารพาณิชย์ที่มีต่อธนาคารกลาง
·M1: เงินสดหมุนเวียน + เงินฝากออมทรัพย์ + เงินฝากอื่น ๆ ที่สามารถออกเช็คได้
·M2：M1 + เงินฝากประจำ บัญชีตลาดเงิน เป็นต้น
ในสหรัฐอเมริกา M1 ≈ 6 × M0 กลไกการขยายตัวนี้สนับสนุนการพัฒนาระบบเครดิตสมัยใหม่ เป็นพื้นฐานสำคัญของการจำนอง การจัดหาเงินทุนสำหรับธุรกิจ และการดำเนินงานทุนผลิตอื่น ๆ
สเตเบิลคอยน์เป็น "ธนาคารแคบ"
เหรียญเสถียรที่ออกในบล็อกเชนสาธารณะ (เช่น USDC, USDT) มักสัญญาว่าจะสนับสนุน 1:1 ด้วยเงิน fiat, พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ หรือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงอื่นๆ ดังนั้นผู้ออกเหรียญเหล่านี้จึงไม่ได้ "ให้ยืม" เงินฝากของลูกค้าเหมือนกับธนาคารพาณิชย์ดั้งเดิม แต่พวกเขาจะสร้างสกุลเงินดิจิทัลที่สามารถแลกคืนได้เต็มจำนวนเป็น "ดอลลาร์จริง" เพื่อให้สภาพคล่องบนบล็อกเชน
จากมุมมองทางเศรษฐศาสตร์ สเตเบิลคอยน์ประเภทนี้มีลักษณะคล้ายกับธนาคารในความหมายแคบ: คือสถาบันการเงินที่ได้รับการสนับสนุนโดยสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงคุณภาพ 100% สำหรับ "หนี้สินคล้ายเงินฝาก" ของพวกเขา.
จากมุมมองทางทฤษฎีล้วนๆ คูณเงินของสเตเบิลคอยน์ประเภทนี้ใกล้เคียงกับ 1: แตกต่างจากธนาคารพาณิชย์ ผู้ออกสเตเบิลคอยน์ไม่ได้สร้าง "เงินเพิ่มเติม" เมื่อรับเงินฝาก 100 ล้านดอลลาร์และถือพันธบัตรรัฐบาลในจำนวนเท่ากัน แต่หากสเตเบิลคอยน์เหล่านี้ได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวางในตลาด พวกมันยังคงสามารถทำหน้าที่เป็นเงินได้
เราจะหารือเพิ่มเติมในภายหลัง: แม้ว่าสกุลเงินเสถียรจะไม่มีเอฟเฟกต์การเพิ่มขึ้นด้วยตนเอง เงินทุนพื้นฐานที่ถูกปล่อยออกมาจากสกุลเงินเสถียร (เช่น เงินที่ได้จากการประมูลของกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ที่ถูกบริษัทสกุลเงินเสถียรซื้อพันธบัตร) ก็อาจถูกรัฐบาลนำไปใช้จ่ายอีกครั้ง ทำให้มีผลกระทบในด้านการขยายเงินโดยรวม.
ผลกระทบของนโยบายการเงิน
บัญชีหลักของธนาคารกลางและความเสี่ยงระบบ
สำหรับผู้ออกสเตเบิลคอยน์ การได้รับบัญชีหลักจากเฟดนั้นมีความสำคัญอย่างยิ่ง เนื่องจากสถาบันการเงินที่มีบัญชีนี้จะได้รับข้อได้เปรียบหลายประการ:
·การเข้าถึงสกุลเงินของธนาคารกลางโดยตรง: ยอดคงเหลือในบัญชีหลักถือเป็นสินทรัพย์สภาพคล่องระดับสูงสุด (ส่วนหนึ่งของ M0).
·การเชื่อมต่อระบบ Fedwire: สามารถทำให้มีสิทธิ์ในการชำระเงินที่เกือบจะทันทีสำหรับการทำธุรกรรมขนาดใหญ่.
·เพลิดเพลินกับการสนับสนุนเครื่องมือถาวรของเฟด: รวมถึงหน้าต่างส่วนลด (Discount Window) และดอกเบี้ยเงินฝากส่วนเกิน (IOER) เป็นต้น.
อย่างไรก็ตาม การมอบสิทธิ์การเข้าถึงสิ่งอำนวยความสะดวกเหล่านี้โดยตรงแก่ผู้发行 stablecoin ยังคงเผชิญกับ "ข้ออ้าง" หรืออุปสรรคใหญ่สองประการ:
·ความเสี่ยงในการดำเนินงาน: การรวมบัญชีบล็อกเชนแบบเรียลไทม์เข้ากับโครงสร้างพื้นฐานของเฟด อาจนำมาซึ่งความเปราะบางทางเทคโนโลยีใหม่ ๆ.
·อำนาจควบคุมเงินตราของนโยบายการเงินถูกจำกัด: หากมีเงินจำนวนมากไหลเข้าสู่ระบบสเตเบิลคอยน์ที่มีการสำรอง 100% อาจเปลี่ยนแปลงกลไกการควบคุมเครดิตที่ธนาคารกลางพึ่งพาอย่างถาวรซึ่งเป็นการสำรองบางส่วน.
ดังนั้น ธนาคารกลางแบบดั้งเดิมอาจจะต่อต้านการให้สถานะนโยบายเทียบเท่ากับสถาบันที่ออกสเตเบิลคอยน์และธนาคารพาณิชย์ เนื่องจากกังวลว่าจะสูญเสียความสามารถในการแทรกแซงในด้านเครดิตและสภาพคล่องในช่วงวิกฤตการเงิน
ผลกระทบการเพิ่มสกุลเงินใหม่ที่นำโดยสเตเบิลคอยน์
เมื่อหน่วยงานที่ออกสเตเบิลคอยน์ถือครองพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐหรือสินทรัพย์หนี้ของรัฐบาลจำนวนมาก จะเกิดผลกระทบที่ละเอียดอ่อนแต่สำคัญ ซึ่งเรียกว่า "ผลกระทบการใช้ซ้ำสองครั้ง" (double-spend effect):
·รัฐบาลสหรัฐใช้เงินของประชาชน (เงินทุนที่ออกโดยผู้ออก Stablecoin) ในการจัดหาเงินทุนสำหรับการใช้จ่าย;
·ในขณะเดียวกัน เหรียญเสถียรภาพเหล่านี้ยังสามารถใช้หมุนเวียนในตลาดได้เหมือนกับเงินตรา
ดังนั้น แม้ว่าจะไม่แข็งแกร่งเท่ากับกลไกการสำรองบางส่วน แต่กลไกนี้ยังอาจทำให้ปริมาณเงินดอลลาร์ที่สามารถใช้จ่ายได้เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าในระดับสูงสุดได้
จากมุมมองเศรษฐศาสตร์มหภาค สเตบิลคอยน์ได้เปิดช่องทางใหม่ที่ทำให้รัฐบาลสามารถกู้ยืมได้โดยตรงเข้าสู่ระบบการทำธุรกรรมประจำวัน ซึ่งเพิ่มสภาพคล่องของอุปทานเงินในเศรษฐกิจอย่างแท้จริง.
สัดส่วนของทุนสำรองแบบบางส่วน โมเดลผสม และอนาคตของสเตเบิลคอยน์
ผู้ออกสกุลเงินเสถียรจะเดินไปสู่รูปแบบ "คล้ายธนาคาร" หรือไม่?
บางคนคาดเดาว่าในอนาคตผู้发行เหรียญ stablecoin อาจได้รับอนุญาตให้ใช้สำรองบางส่วนในการปล่อยกู้ เพื่อเลียนแบบกลไก "สำรองบางส่วน" ของธนาคารพาณิชย์ในการสร้างเงิน.
เพื่อให้บรรลุสิ่งนี้ จะต้องมีการนำกลไกการกำกับดูแลที่เข้มงวดคล้ายกับระบบธนาคารมาใช้ เช่น:
·ใบอนุญาตธนาคาร
·การประกันเงินฝากของรัฐบาลกลาง (FDIC)
·มาตรฐานอัตราส่วนเงินทุน (เช่น ข้อตกลงเบซเซล)
แม้ว่าเอกสารร่างกฎหมายบางฉบับรวมถึง "GENIUS Act" จะเสนอวิธีการให้ผู้发行 stablecoin สามารถ "ทำให้เหมือนธนาคาร" ได้ แต่ข้อเสนอเหล่านี้มักยังคงเน้นที่ข้อกำหนดการสำรอง 1:1 ซึ่งหมายความว่าความเป็นไปได้ในการเปลี่ยนไปสู่โมเดลการสำรองบางส่วนในระยะสั้นมีน้อยมาก.
สกุลเงินดิจิทัลของธนาคารกลาง (CBDC)
อีกทางเลือกที่รุนแรงกว่านั้นคือการที่ธนาคารกลางออกสกุลเงินดิจิทัลของธนาคารกลาง (CBDC) โดยตรง ซึ่งเป็นหนี้ดิจิทัลที่ออกโดยธนาคารกลางสู่ประชาชนและธุรกิจโดยตรง
ข้อดีของ CBDC คือ:
·ความสามารถในการเขียนโปรแกรม (คล้ายกับสเตเบิลคอยน์)
·การรับรองเครดิตอธิปไตย (ออกโดยรัฐ)
แต่สำหรับธนาคารพาณิชย์แล้ว นี่ถือเป็นภัยคุกคามโดยตรง: หากประชาชนสามารถเปิดบัญชีดิจิทัลที่ธนาคารกลางได้ ก็อาจจะถอนเงินฝากจากธนาคารเอกชนในจำนวนมาก ซึ่งจะทำให้ความสามารถในการให้กู้ยืมของธนาคารลดลง และอาจก่อให้เกิด "การถอนเงินฝากจากธนาคารดิจิทัล"
ผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นต่อวัฏจักรสภาพคล่องทั่วโลก
ในปัจจุบันผู้发行สเตบิลคอยน์ขนาดใหญ่ (เช่น Circle, Tether) ถือครองพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะสั้นมูลค่าหลายร้อยพันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งการไหลของเงินทุนเหล่านี้ได้ส่งผลกระทบต่อตลาดเงินของสหรัฐอย่างแท้จริง.
·หากผู้ใช้ทำการไถ่ถอนสเตเบิลคอยน์ในปริมาณมาก ผู้发行อาจถูกบังคับให้ขาย T-bills อย่างรวดเร็ว ส่งผลให้ผลตอบแทนสูงขึ้น และก่อให้เกิดความไม่เสถียรในตลาดการเงินระยะสั้น.
·ในทางกลับกัน หากความต้องการเหรียญ Stablecoin เพิ่มขึ้นอย่างมาก การซื้อ T-bills ในปริมาณมากอาจทำให้ผลตอบแทนลดลง.
การ "ช็อกสภาพคล่อง" แบบสองทิศทางนี้บ่งชี้ว่า เมื่อขนาดตลาดของสเตเบิลคอยน์ถึงระดับกองทุนตลาดเงินขนาดใหญ่ พวกมันจะซึมซับเข้าสู่กลไกการดำเนินงานของนโยบายการเงินและระบบการเงินแบบดั้งเดิมอย่างแท้จริง กลายเป็นผู้มีส่วนร่วมหลักของ "เงินเงา".
บทสรุป
Stablecoins อยู่ที่จุดตัดของนวัตกรรมทางเทคโนโลยี ระบบการกำกับดูแล และทฤษฎีเงินตราแบบดั้งเดิม พวกมันทำให้ "เงิน" สามารถเขียนโปรแกรมได้มากขึ้น เข้าถึงได้มากขึ้น และนำเสนอกรอบใหม่สำหรับการชำระเงินและการเคลียร์ อย่างไรก็ตาม ในขณะเดียวกัน ก็ท้าทายความสมดุลที่ละเอียดอ่อนของระบบการเงินสมัยใหม่ โดยเฉพาะอย่างยิ่งระบบสำรองบางส่วนและการควบคุมของธนาคารกลางต่อเงินตรา.
โดยสรุปแล้ว สเตเบิลคอยน์จะไม่แทนที่ธนาคารพาณิชย์โดยตรง แต่การมีอยู่ของมันยังคงสร้างแรงกดดันต่อระบบธนาคารแบบดั้งเดิม ทำให้ธนาคารต้องเร่งนวัตกรรมให้เร็วขึ้น.
ในขณะที่ตลาด Stablecoin ยังคงเติบโตธนาคารกลางและหน่วยงานกํากับดูแลทางการเงินจะต้องเผชิญกับความท้าทายดังต่อไปนี้:
วิธีการกระทบยอดการเปลี่ยนแปลงในการขับเคลื่อนทั่วโลก
·จะปรับปรุงโครงสร้างการกำกับดูแลและความร่วมมือระหว่างหน่วยงานได้อย่างไร
·จะนำเสนอความโปร่งใสและประสิทธิภาพที่สูงขึ้นได้อย่างไรโดยไม่ทำให้เกิดผลกระทบต่ออัตราส่วนเงินในระบบ
อนาคตของเส้นทางของสเตเบิลคอยน์อาจรวมถึง:
·การควบคุมและกำกับดูแลที่เข้มงวดมากขึ้น
·โหมดการผสมเงินสำรองบางส่วน
·การรวมเข้ากับระบบ CBDC
ทางเลือกเหล่านี้ไม่เพียงแต่จะส่งผลต่อเส้นทางการพัฒนาการชำระเงินดิจิทัล แต่ยังอาจเปลี่ยนทิศทางนโยบายเงินตราในระดับโลกได้อีกด้วย。
ในท้ายที่สุด สเตเบิลคอยน์เปิดเผยความขัดแย้งที่สำคัญ: ความตึงเครียดระหว่างระบบสำรองทั้งหมดที่มีประสิทธิภาพและสามารถเขียนโปรแกรมได้กับกลไกสินเชื่อที่ใช้ประโยชน์ซึ่งสามารถขับเคลื่อนการเติบโตทางเศรษฐกิจ วิธีการหาจุดสมดุลที่ดีที่สุดระหว่าง "ประสิทธิภาพการทำธุรกรรม" และ "ความสามารถในการสร้างเงิน" จะเป็นหัวข้อสำคัญในการพัฒนาระบบการเงินในอนาคต.
「ลิงก์ต้นฉบับ」
：