Culper Research: Por que estamos firmes na posição de venda a descoberto de ETH

Autor: Culper Research (@CulperResearch)

Tradução: Deep Tide TechFlow

Deep Tide Introdução: Culper Research é uma conhecida instituição de short selling em Wall Street, que já acertou várias empresas de renome. Este relatório aponta diretamente para o problema central do Ethereum: a atualização Fusaka de dezembro de 2025 trouxe uma grande quantidade de espaço de bloco barato, mas a demanda orgânica real não acompanhou — os dados de “prosperidade” na cadeia são, na verdade, falsificados por ataques de toxicidade de endereços. Vitalik já vendeu uma grande quantidade de ETH, enquanto o mais firme defensor do mercado em alta do Ethereum, Tom Lee, ainda defende com dados incorretos. Este artigo não é uma previsão, mas um documento de short selling baseado em dados e verificações, que todos os detentores de ETH devem ler com atenção.

Estamos em posição de short em Ethereum e em títulos vinculados ao ETH, incluindo BMNR.

Acreditamos que a atualização Fusaka de dezembro de 2025 prejudicou gravemente o modelo econômico do token do Ethereum. Vitalik sabe disso e continua vendendo; enquanto o mais firme touro do ETH, Tom Lee, está apostando em um mau investimento.

$ETH continuará a cair.

Defesa de Tom Lee: Endereços ativos e volume de transações estão aumentando

Tom Lee defende o $BMNR, afirmando que “o ETH não entrou em uma espiral de morte, pois sua utilidade está aumentando.” Ele cita o aumento repentino de endereços ativos e volume de transações após Fusaka como evidência de “melhora nos fundamentos” e adoção institucional.

A lógica de Lee está incorreta.

Segundo sua própria lógica, se a atividade na cadeia do ETH não reflete um crescimento real de valor prático, então o ETH está caminhando para uma espiral de morte.

Nossa pesquisa mostra que isso é exatamente o que está acontecendo.

Relatório completo e informações de divulgação já estão disponíveis em culperresearch.com.

A verdade sobre os dados na cadeia: 95% das novas carteiras são resultado de ataques de toxicidade

Nossa análise abrangente dos dados na cadeia de janeiro de 2025 a fevereiro de 2026 revela que os dados de “adoção institucional” citados por Tom Lee são, na realidade, explicados por uma superabundância de espaço de bloco causada pelo Fusaka, levando a uma toxicidade em massa de endereços de baixo valor (address poisoning) e ataques de poeira em carteiras (wallet dusting).

Dados específicos após Fusaka:

• 95% do crescimento de novas carteiras é explicado por carteiras “tóxicas” recém-criadas
• Ataques de toxicidade aumentaram mais de 3 vezes
• Mais de 50% do aumento no volume de transações ETH é explicado por ataques de toxicidade
• Ataques de toxicidade agora representam 22,5% de todas as transações ETH
• Atualização Fusaka: queda de 90% nas taxas de gás, muito além das expectativas, de 3 a 9 vezes

Fusaka elevou o limite de gás de 45 milhões para 60 milhões, com o objetivo de expandir o Ethereum L1. Vitalik e PTG estimaram que as taxas de gás cairiam entre 10% e 30%.

Na realidade: as taxas de gás caíram cerca de 90%.

Vitalik e os validadores subestimaram severamente a elasticidade da demanda do L1, com um erro de 3 a 9 vezes — usando um modelo matemático desatualizado, anterior ao EIP-1559 e ao surgimento de L2.

Vitalik está vendendo freneticamente

Por isso, acreditamos que Vitalik está vendendo ETH em grande quantidade. Em 30 de janeiro, anunciou que venderia 16.384 ETH para financiar o “período de contração” da Fundação Ethereum. Desde então, vendeu mais de 19.300 ETH e continua vendendo.

Ele sabe algo que Tom Lee não sabe: o modelo econômico do ETH já entrou em colapso.

Confirmamos pessoalmente os ataques de toxicidade de endereços

Registramos in loco o processo de toxicidade de endereços ETH: criamos duas novas carteiras, transferimos entre elas e, em cinco minutos, fomos alvo de ataques de toxicidade.

Incentivamos os leitores a verificarem por si próprios.

As perdas causadas pelos ataques de toxicidade estão crescendo a uma taxa mais de 8 vezes superior à de antes do Fusaka.

O ciclo dos validadores está se invertendo

Além disso, o aumento do limite de gás prejudicou gravemente os validadores do ETH, que agora recebem de gorjeta por unidade de gás 40-50% a menos. Essa redução de receita diminui a demanda por staking e atividades de alto valor, enfraquecendo a base para adoção institucional.

O ciclo agora está se revertendo.

O Ethereum está perdendo terreno para Solana e para seus próprios L2

Ao mesmo tempo, o ETH continua a perder participação de mercado:

• Desenvolvedores de Solana crescem 29% em 2025, enquanto os de Ethereum apenas 6%; talentos estão fugindo
• Visa e Citigroup escolhem Solana para construir aplicações DeFi
• Volume de negociações na DEX de Solana é atualmente mais de duas vezes maior que o do Ethereum

Conclusão: o próximo Nokia

Na era da bolha da internet, Netscape e Nokia dominaram o mercado por mais de uma década, mas foram finalmente substituídos por Google e Apple.

Vemos o ETH com a mesma perspectiva.

Acreditamos que o modelo econômico do token já entrou em colapso, Tom Lee está em uma encruzilhada, e $ETH continuará a cair.