FDV что такое: Игнорируйте завышенные цифры, чтобы ясно увидеть эффект размывания токена

Когда инвестируете в криптовалюту, вы столкнетесь с очень популярным показателем, называемым FDV (Fully Diluted Valuation) или полностью разбавленной рыночной капитализацией. Но что такое FDV на самом деле, и используется ли он неправильно на рынке? Ответ удивит многих инвесторов: это завышенное число, неправильно понимаемое и требующее пересмотра.

Рыночная капитализация - от акций до криптовалют

Во-первых, вернемся к понятию рыночной капитализации. В мире ценных бумаг рыночная капитализация равна цене акции, умноженной на количество находящихся в обращении акций. Это способ измерения реального размера компании на открытом рынке.

Когда технологические компании начинают платить сотрудникам акциями или опционами на акции, возникает проблема: при каждом выпуске новых акций стоимость существующих акций размывается. Однако компании очень осторожны с этим, поскольку это напрямую снижает стоимость для текущих инвесторов. Поэтому выпуск акций не является регулярной практикой.

Обратное, криптовалюты работают по совершенно другой логике. Протоколы блокчейн постоянно выпускают новые токены — изначально для награждения майнеров и валидаторов сети (как Bitcoin), но позже — для стимулирования участия пользователей, построения экосистемы и даже для награждения команды основателей.

Чем отличается разбавление токенов от акций?

Вот ключевое отличие. Когда протокол выпускает новые токены, в отличие от компании, выпускающей акции, он обычно не получает никаких денежных средств. Эти токены предоставляются бесплатно, как компенсация, основанная на акциях, без затрат для компании.

Возьмем, к примеру, FTT — токен биржи FTX до краха. Когда FTT стоил $25, рыночная капитализация составляла $3,5 млрд, а в обращении было 140 миллионов токенов. Но полностью разбавленная рыночная капитализация (FDV) составляла $8,5 млрд при общем обращающемся предложении в 340 миллионов токенов.

Как FTT “притворяется”, что стоит $8,5 млрд? Он должен продать дополнительно 200 миллионов токенов по цене $25 за каждый токен$5 — но на практике эти токены никогда не продаются, а только выпускаются бесплатно. Так откуда берется эта “миллиарда”? Это — фундаментальная ошибка.

Основная математическая ошибка при расчете FDV

Логика FDV рисует сценарий, который невозможно реализовать: если 200 миллионов новых токенов выпускаются бесплатно, чтобы достичь FDV в $8,5 млрд, получатели этих токенов должны создавать $5 миллиардов стоимости только за счет получения этих токенов. Но как они это сделают? Ни одна экономическая теория не объясняет этого.

Если выпуск большего количества токенов увеличит их цену, почему компании не выпускают акции регулярно для увеличения рыночной капитализации? Очевидно, что выпуск дополнительных акций без доходов снизит стоимость каждой акции, а не увеличит ее.

FTT — урок из прошлого

Катастрофа FTX — яркий пример предостережения. Когда FTT достиг $50, его рыночная капитализация составляла $7 миллиардов, а FDV — $17 миллиардов. Однако ежедневный объем торгов FTT редко превышал несколько сотен миллионов долларов.

Эти три опасных фактора — завышенный FDV, маленькая рыночная капитализация и низкий объем торгов — создают идеальные условия для манипуляций ценой. При небольшом объеме торгов несколько участников могут контролировать цену. Эти токены, практически не торгующиеся, используют как залог для кредитов, создавая систему на песке.

Сегодня FTT упала до $0,40 — полное падение по сравнению с ранее завышенными значениями.

Как скорректировать расчет для более точной оценки

Токены, выделенные для казначейства протокола (treasury) для будущих инвестиций, не должны учитываться в полностью разбавленной рыночной капитализации по текущей методике. Эти токены эквивалентны денежным средствам на балансе компании — они не создают новую ценность, а служат резервом для будущего использования.

Если правильно рассчитывать FDV, необходимо вычесть стоимость токенов, предназначенных для казначейства. Например, если протокол имеет 500 токенов в обращении по цене $5, рыночная капитализация — $2.500. Если 200 токенов выделены для казначейства (стоимостью $1.000), то реальный FDV не должен быть $3.500, а должен быть скорректирован, чтобы отражать, что эти $1.000 будут использованы для инвестиций, и это снизит чистую стоимость протокола.

Проекты вроде Arbitrum и Optimism также завышают свой FDV, включая все токены, которые в конечном итоге будут выпущены, не учитывая большое количество токенов, выделенных для казначейства или экологического фонда.

Итог: ищите реальные цифры

Умный аналитик не должен полагаться только на FDV для оценки протокола. Вместо этого важно учитывать реальный эффект разбавления токенов, количество токенов, предназначенных для резервов, и реальный объем торгов. Текущая рыночная капитализация (market cap) — более реальный показатель, но даже его нужно сочетать с другими метриками для получения полной картины.

Болезнь FDV в том, что его очень легко посчитать, но он слишком далек от реальности для использования. Используйте его как ориентир, а не как абсолютное правило.