Как Pledditor раскрывает стратегию выхода из казны Bitcoin: вопрос на $1 миллионов

24 июня 2025 года криптоисследователь под ником Pledditor опубликовал пост в X, вызвавший значительную дискуссию в сообществе Bitcoin. Основное утверждение было провокационным: Bitcoin достигал $1 000 000 за цикл — только не для розничных инвесторов, таких как «вы». Вместо этого ранние держатели Bitcoin и основатели компаний зафиксировали эти оценки через сложную финансовую структуру. Pledditor подробно объяснил, как механизм под названием 10x mNAV (рыночная чистая стоимость активов) теоретически позволяет пионерам Bitcoin с крупными позициями ликвидировать свои активы по цене $1 миллион за биткоин, сохраняя контроль через привилегированные акции.

Pledditor впервые стал известен в 2023 году, разоблачив удалённые твиты генерального директора Coinbase Брайана Армстронга, что закрепило за ним репутацию проницательного наблюдателя за практиками криптоиндустрии. Вместо того чтобы быть скептиком Bitcoin, Pledditor активно выступает за самосохранение и децентрализованные подходы — позиционируя себя как критика проблемных структур казначейства, которые используют компании с целью получения прибыли через стратегию накопления Bitcoin.

Как Pledditor утверждает, что OG-участники Bitcoin разрабатывают миллионные выходы

По мнению Pledditor, ранние держатели Bitcoin и фигуры индустрии — так называемые «Bitcoin OGs», включая представителей компаний Strategy, Swan, Ten31 и Nakamoto — нашли потенциально выгодный механизм внутри модели корпоративного казначейства. Стратегия работает так:

Компания создает инструмент для хранения Bitcoin и создает ажиотаж через продвижение в Twitter и маркетинг с помощью инфлюенсеров, побуждая розничных инвесторов покупать обыкновенные акции. В то же время основатели сохраняют контроль над значительными запасами Bitcoin компании. Когда рыночная чистая стоимость активов достигает 10-кратного значения, основатель может выйти из своей позиции по обыкновенным акциям, одновременно сохраняя все привилегированные акции.

На практике, если Bitcoin торгуется по $100 000, но множитель mNAV достигает 10, основатель фактически продает свои Bitcoin по цене $1 000 000 за монету — при этом утверждая, что остается инвестором через свои привилегированные акции. Pledditor резюмировал это как искажение информации для розничных покупателей: основатели говорят рынку, что покупка обыкновенных акций дает дробное участие в Bitcoin, тогда как на самом деле они владеют всеми привилегированными акциями и сохраняют контроль над реальными Bitcoin.

Гениальность этой схемы, с точки зрения рыночной манипуляции, заключается в том, что исходные Bitcoin зачастую поступают из существующих запасов, а не из внебиржевых покупок. Это означает, что схема не создает реального покупательного давления на спотовый рынок Bitcoin, оставляя цену самой криптовалюты без изменений и одновременно позволяя ранним накопителям извлекать выгоду.

Особо стоит отметить, что Pledditor охарактеризовал эту модель как «стратегию выхода для Bitcoin OGs», проводя параллели с корпоративными практиками, которые выгодны инсайдерам за счет розничных участников.

Почему сравнение казначейств Bitcoin с SPAC вызывает опасения

Сравнение компаний, создающих казначейство Bitcoin, с Special Purpose Acquisition Companies (SPACs) становится все более распространенным в криптотвиттере, и Pledditor среди тех, кто проводит такую параллель. SPAC — это по сути «пустышки», созданные для привлечения капитала через публичные размещения с последующим слиянием с операционной компанией.

Это сравнение не в пользу сторонников казначейства. SPAC приобрели популярность дважды — в конце 2000-х и в начале 2020-х — и оба волны оставили розничных инвесторов убыточными. Инвесторы в SPAC часто сталкивались с отрицательными доходами, которые длились годы. Мероприятие 2024 года — слияние Trump Media и Digital World Acquisition Corp — служит современным предостережением: акции DJT торгуются значительно ниже своих оценок во время слияния.

И SPAC, и казначейства Bitcoin имеют важную общую черту: они не создают реального экономического продукта и существуют в основном ради спекулятивной прибыли. Ни одно из них не генерирует реальный доход или фундаментальную ценность. Это важный момент. Некоторые защитники утверждают, что стратегия Strategy по Bitcoin допустима, поскольку аналитики Goldman Sachs подсчитали, что Bitcoin должен упасть на 50%, чтобы создать реальный финансовый риск, — однако другие институциональные наблюдатели бьют тревогу.

По словам Фахула Миях из Go Mining Institutional, новые компании по казначейству Bitcoin часто лишены адекватных механизмов защиты от рисков. Если цена Bitcoin упадет ниже $90 000, триггеры ликвидации могут вызвать каскадные эффекты в крупных позициях, что приведет к системной заразе. По мере развития регуляторных рамок, позволяющих компаниям самостоятельно хранить Bitcoin, конкурентные преимущества ETF и акций казначейства могут значительно снизиться.

Критики также отмечают внутреннее противоречие в концепции казначейства Bitcoin. Майкл Сэйлор, публично выступая за принятие Bitcoin, в основном продает акции MSTR инвесторам, а не предлагает прямой доступ к Bitcoin — что некоторые считают приоритетом повышения стоимости акций в ущерб реальной пропаганде Bitcoin.

Какие компании по казначейству Bitcoin достигли порога 10x mNAV?

Данные, опубликованные NYDIG 6 июня 2025 года, прояснили, какие компании достигли указанных Pledditor мультипликаторов mNAV. Согласно отчетам SEC, GameStop и Nakamoto достигли показателей, превышающих 10x, тогда как Metaplanet и Strive находятся ближе к порогу — 7,6x и 9,1x соответственно.

Повышенный показатель mNAV у GameStop в основном обусловлен его значительной рыночной капитализацией до Bitcoin и относительно скромным распределением Bitcoin — технический артефакт, а не подтверждение модели казначейства. В то же время позиция Nakamoto более прямо согласуется с тезисом Pledditor о том, что ранние участники извлекают выгоду через механизм привилегированных акций.

Текущая цена Bitcoin составляет $66 110 (по состоянию на февраль 2026 года), что значительно ниже теоретических оценок в $100 000+ в середине 2025 года. Такой ценовой фон вызывает дополнительные вопросы о устойчивости мультипликаторов 10x mNAV и реальных сроках реализации описанных Pledditor стратегий выхода.

По мере роста казначейств Bitcoin, таких как Strategy, Metaplanet и многочисленные копии, модель Pledditor приобретает все большее значение. Удастся ли рынку в конечном итоге подтвердить или опровергнуть этот подход, во многом зависит от регуляторного надзора, динамики рыночных циклов и достижения Bitcoin ценовых уровней, оправдывающих спекулятивные мультипликаторы в этих структурах. Конфликт между сторонниками казначейства и критиками вроде Pledditor, безусловно, усилится по мере того, как все больше компаний попытаются повторить механизмы концентрации богатства, обещанные этой моделью.