Арендированные рельсы: зачем эта волна стабильных монет и горячих денег FX покупает их?

null

Автор: Цао Легун, Финансовая собака: приключения

Недавно я общался с американским инвестором, он сказал одну фразу, которая произвела на меня сильное впечатление: покупка акций Circle на самом деле не равносильна покупке “стейблкоинового экспозиции”.

Подумав, я понял, что это действительно так. CRCL по сути — это бизнес по хранению резервов и зарабатыванию на них в условиях понижающегося цикла ставок, и он не связан напрямую с объемами торговли стейблкоинов,跨境流动, сетью торговцев и другими вещами, которые действительно переоцениваются.

Настоящая переоценка происходит в слое — между эмитентами стейблкоинов и реальной экономикой — торговом слое. И именно этот слой за последние шестьдесят дней получил значительные капиталовложения.

Несколько крупных движений за последние шестьдесят дней

OpenFX привлек 94 миллиона долларов на раунде А, оценка около 500 миллионов долларов.

Стратегическое участие Tether в Axiym — цель — встроить USDT в глобальные платежные каналы.

Mastercard приобрела за до 1,8 миллиарда долларов инфраструктурного единорога BVNK.

В то же время, компания XTransfer — это средний бизнес по跨境支付, подала заявку на листинг на Гонконгской бирже, предварительная оценка — около 3 миллиардов долларов. Я включил XTransfer не потому, что он относится к этой волне стейблкоинов, а как ориентир: посмотреть, сколько готовы заплатить на вторичном рынке за реально прибыльную, аудитированную, лицензированную компанию по跨境 FX.

История действительно существует, объемы реальные, регуляторная поддержка есть: особенно в США — закон GENIUS действительно дает институциональным инвесторам повод “делать ставки”.

Но честно говоря, многие из так называемых “стейблкоин-родных” игроков в этой волне не занимаются чем-то принципиально новым. По сути, это всё та же модель跨境 PSP 2018 года, только расчетный этап заменен на стейблкоин. Инновации есть; а оценка — это другое дело — можно назвать её “упаковочной бумагой на 5 миллиардов долларов”.

Что такое OpenFX?

История OpenFX очень красивая: использование стейблкоинов как промежуточной валюты для расчетов между валютами, исключение необходимости держать предоплаченные счета nostro, сокращение T+2 до 60 минут. За год объем торгов вырос с 4 миллиардов до 45 миллиардов долларов. Генеральный директор Прбахакар Редди — соучредитель FalconX, команда инвесторов — топовая.

Но есть важный момент: OpenFX — не много лицензированная финансовая организация.

Кроме лицензии MSB в США, в других рынках она работает через партнерские банки — в Европе через SEPA, в Великобритании через FPS, в Австралии через NPP, все через местных партнеров. Каждая юрисдикция — по правилам, внешнее соответствие — у “лицензированных и регулируемых” организаций. Виртуальные счета еще в дорожной карте.

Редди сам честно говорит:

“Получение лицензий по всему миру занимает в три раза больше времени, чем вы ожидаете. Даже те банки, которые публично заявляют, что ‘стейблкоин-дружелюбны’, на самом деле гораздо сложнее, чем кажется в пресс-релизах. Последний этап ликвидности — это коридор, который прокладывается по ходу дела.”

Эти слова почти полностью описывают путь Airwallex с 2015 по 2020 год: сначала сотрудничество с местными банками, захват FX-спредов у международных банков, затем по рынкам — получение лицензий. Airwallex потратил десять лет и 1,57 миллиарда долларов, чтобы построить конкурентное преимущество в виде лицензий, которое стоит сегодня 8 миллиардов долларов.

OpenFX существует всего два года. С этой точки зрения, 94 миллиона долларов на раунде А — скорее пропускной билет, чем награда за этот марафон лицензий. Это не критика, а просто объяснение, почему инвесторы платят — чтобы войти.

Но есть и более мягкая интерпретация.

OpenFX может просто реализовать сценарий “сначала объем, потом лицензии” — и этот сценарий уже показали несколько самых успешных инфраструктурных компаний в криптоиндустрии.

Ondo Finance, еще до завершения расследования SEC, достигла 58% рынка токенизированных акций и около 2 миллиардов долларов TVL в токенизированных облигациях; расследование завершится только в ноябре 2025 года, после чего Ondo приобрела Oasis Pro, получив лицензии брокера-дилера, ATS и трансфер-агента. GSR — крипто-маркет-мейкер, только что получил первый внешний стратегический инвестиционный раунд от Standard Chartered SC Ventures, после 12 лет работы с доходом 287 миллионов долларов и чистой прибылью 7,1 миллиона — они включили в список акционеров регулируемый банк.

Общая закономерность: в рынках, где регуляторная база еще не сформирована, игроки, которые сначала наращивают масштаб, в итоге определяют, что такое “соответствие”, а не пытаются вписаться в несуществующий шаблон.

Может ли OpenFX повторить этот сценарий в跨境支付? Это открытый вопрос.跨境支付 гораздо более фрагментирован, чем токенизация акций или крипто-маркет-мейкинг: регулирование по странам, лицензии по каналам, банковские отношения по регионам. Капитал оценивает по предположению “может ли пройти”.

Западные инвесторы против азиатских игроков

Стейблкоин как расчетный слой для跨境 FX — действительно инновация. Он сокращает самую скрытую и затратную часть — предоплаты. Повышение эффективности на сотни базисных пунктов при глобальных跨境流动ах в триллионы долларов в год — это существенный переоценочный момент.

Но остальные части — не новы. Местные банки, мультивалютные виртуальные счета, котировки на среднем рынке FX, API-интеграции — это стандартные практики в Азии и Европе, которые используют уже много лет. Многие из них уже прибыльны, большинство активно работают с стейблкоинами.

В этой таблице есть три особенно важных момента:

Первое — капиталовложение азиатских игроков заметно выше. Tazapay за примерно половину денег достигла похожих показателей роста, уже вышла на безубыжность. KUN получила примерно половину средств OpenFX, но рост — 200% месяц к месяцу. В Азии стратегия — сначала получить лицензии, потом тратить деньги; в западных стейблкоинах — сначала крупное финансирование, лицензии — потом.

Второе — у одних и тех же эмитентов стейблкоинов и крупных финансовых институтов есть присутствие на обеих сторонах, но цены — разные. Tether инвестировал в Axiym. Circle Ventures и Ripple — в Tazapay. Visa и Citi Ventures — в BVNK. Stripe заплатила 1,1 миллиарда долларов за Bridge; Mastercard — 1,8 миллиарда за BVNK.

Логика стратегий схожа, и стоит это понять: эмитенты стейблкоинов не имеют собственных PSP или MSB лицензий, не делают KYC для конечных клиентов, и не смогут самостоятельно распространить USDT или USDC по 140 юрисдикциям. Им нужны партнеры с последней милей — с возможностью соблюдения регуляций. Поэтому эти “инвестиции” — по сути, договоры дистрибуции, а не просто покупка доли. Аксийм и Tazapay — по сути, одинаковые сделки, только сумма разная.

Третье — публичные оценки на рынке довольно спокойные. XTransfer — еще раз подчеркну, это не стейблкоин-компания — подала заявку на IPO на Гонконгской бирже с оценкой около 3 миллиардов долларов, при доходе 248 миллионов, чистой прибыли 47,7 миллиона, марже более 90%, более 800 тысяч SME-клиентов, объемом торгов свыше 60 миллиардов долларов в год. То есть прибыльная, аудитированная, с лицензиями跨境 FX — по рыночной оценке примерно 12-кратный мультипликатор по выручке, и за этим стоят реальные операционные показатели.

OpenFX оценивается примерно в 5 миллиардов долларов, объем торгов — близкий, но без доходов, без прибыли, без лицензий. Рыночная цена за “стейблкоин-премию” — реальная, но разница в операционной базе — тоже реальная. Западный капитал оценивает по опциону на регулирование в рамках закона GENIUS; азиатские PSP — по реализованной прибыли и убыткам. В общем, это почти разные деньги.

Бразильский пример

30 апреля 2026 года Бразильский центральный банк выпустил резолюцию BCB № 561. С 1 октября 2026 года запрещает всем поставщикам eFX (электронных валютных операций) использовать стейблкоины или любые виртуальные активы для跨境支付.

Объем: ранее стейблкоины обеспечивали около 90% — 60–80 миллиардов долларов в месяц — этого крипто-跨境流动а в Бразилии. В этом постановлении не запрещается владение стейблкоинами частными лицами, но вводится жесткая граница вокруг регулируемых каналов FX, что говорит финтех-компаниям: либо исключайте стейблкоины, либо используйте полностью регулируемый канал.

Это будущее, а не исключение. Другие крупные юрисдикции тоже ужесточают регулирование стейблкоинов и跨境支付. Время, когда одна лицензия MSB и партнерский банк могли обеспечить глобальную инфраструктуру — подходит к концу, и этот коридор закрывается.

Эти игроки в этой сфере делятся на три типа регуляторных зон:

Границы между ними будут сжиматься в ближайшие 24 месяца, и это повлияет на структуру рынка — хотя сейчас не все ясно.

Стейблкоин-эмитенты, получающие стратегические инвестиции — Tether инвестировал в Axiym, Circle и Ripple — в Tazapay, и другие подобные сделки — объединяет одно: все инвестируемые компании в своих рассказах делают акцент на “соответствии” и “подготовке к множеству юрисдикций”.

Но действительно ли соответствие — это надежная защита, или же важнее скорость роста и глубина продукта — вопрос еще не решен. Разные ответы оцениваются по разным ценам.

И в заключение

Инфраструктура跨境支付 действительно переоценивается через стейблкоины — это важный и перспективный сегмент.

Но текущая оценка западных инвесторов — это не столько операционный бизнес, сколько опцион — включающий ясность регуляторных перспектив, скорость исполнения и возможность сохранения каналов. Этот опцион может принести очень хорошие доходы, а может и переоцениться после получения данных о том, кто действительно создает устойчивый бизнес.

Для инвесторов, ищущих экспозицию вне Circle, важнее, чем “кто быстрее бежит сегодня”, — вопрос: что останется у каждого после внедрения новых регуляций через 24 месяца?