Introducción

El desarrollo de DEX (Intercambio Descentralizado) permaneció inactivo hasta junio de 2020, cuando los volúmenes de negociación en el sector comenzaron a aumentar drásticamente. Hoy en día, DEX se ha convertido en una infraestructura crítica en el sector de DeFi (Finanzas Descentralizadas), con volúmenes de negociación diarios que alcanzan los $2.88 mil millones. Inicialmente, el comercio de DEX seguía un modelo de libro de órdenes, pero la liquidez se estancó hasta el surgimiento del modelo AMM (Creador de Mercado Automatizado). Esta innovación desencadenó un rápido crecimiento tanto en el volumen de negociación como en el número de usuarios.

Bancor, lanzado en 2017, fue pionero en el concepto de AMM. Importantes proyectos como Uniswap le siguieron en 2018, junto con Sushiswap, Balancer y Curve Finance centrado en las stablecoins. Ahora, la mayoría de los DEX en cadena principales operan en el mecanismo AMM. Uniswap lidera el grupo, con volúmenes de negociación diarios de $1.2 mil millones y controlando más del 44.5% del mercado de DEX.

Fuente: dune.com

Los libros de órdenes y AMM son dos modelos de trading en el campo de las criptomonedas, cada uno con sus propias características y escenarios aplicables. La principal diferencia entre los dos radica en cómo coinciden los compradores y vendedores, valoran los activos y proporcionan liquidez. Este artículo comparará estos dos modos de trading, incluyendo sus principios de funcionamiento y métodos de fijación de precios, y analizará sus respectivas ventajas y desventajas.

Principios

Libros de órdenes de límite centralizado (CLOB): Este modelo se utiliza ampliamente en finanzas tradicionales e intercambios centralizados (CEX). Consiste en una lista transparente de ofertas y demandas, donde las operaciones se emparejan al mejor precio. Las órdenes son proporcionadas por los traders regulares o los creadores de mercado, siendo estos últimos capaces de publicar más órdenes en el libro de órdenes, aumentando así la liquidez del mercado y reduciendo los spreads.

dYdX utiliza un modelo de trading CLOB típico. Su v3 emplea la tecnología StarkEx, respaldada por Starkware, como motor de trading para contratos perpetuos v2. Esto permite el matching fuera de la cadena a través del motor StarkEx, liquidación en cadena y provisión de liquidez por parte de creadores de mercado profesionales para la custodia de activos. Los usuarios transfieren activos a StarkEx y los envían al Contrato Stark (contrato inteligente). Una vez que el contrato StarkEx acepta los fondos, pueden ser utilizados fuera de la cadena en la Capa 2 sin necesidad de más firmas de usuario. Los usuarios solo necesitan enviar transacciones a la red principal de Ethereum al mover fondos dentro y fuera de las cuentas de margen. Los datos no se registran en la cadena durante el trading, lo que reduce el deslizamiento y aumenta la velocidad de trading. La v4 se ha alejado de Ethereum, optando por Cosmos SDK, mientras que anteriormente, los motores de trading y ejecución de Starkware dependían de proveedores de servicios centralizados.

Automated Market Maker (AMM): Esto se refiere a la gestión de pools de liquidez a través de algoritmos, ajustando automáticamente los precios según reglas predefinidas para proporcionar oportunidades de trading. El algoritmo básico utiliza la fórmula de producto constante x*y=k, brindando a los usuarios tasas de cambio en tiempo real. Los proveedores de liquidez solo necesitan depositar activos en el pool de liquidez, y los creadores de mercado tradicionales también pueden participar. El pool de liquidez se convierte en la contraparte de trading para los usuarios.

Ventajas y desventajas

El modelo de negociación CLOB coincide los precios entre compradores y vendedores con múltiples contrapartes. Es ideal para operaciones grandes y proporciona alta transparencia a través de órdenes públicamente visibles. Sin embargo, tiene desventajas: la eficiencia de coincidencia de órdenes es baja y cuando las órdenes escasean, los solicitantes pueden encontrar grandes diferencias de precios. El modelo también enfrenta un desafío de "inicio en frío". Además, la velocidad de procesamiento de transacciones (TPS) de Ethereum no puede soportar actualizaciones en tiempo real de los libros de órdenes en este modo.

El mecanismo AMM agrupa la liquidez de los creadores de mercado y evita problemas de arranque en frío. Sin embargo, puede sufrir un deslizamiento en las órdenes grandes, y los proveedores de liquidez (LP) corren el riesgo de sufrir pérdidas impermanentes (IL). IL es la diferencia de valor entre depositar tokens en un AMM y simplemente mantenerlos en una billetera. Esta pérdida se produce cuando el precio de mercado de los tokens en el AMM cambia en cualquier dirección. Como los AMM no ajustan automáticamente los tipos de cambio, los arbitrajistas deben comprar activos infravalorados o vender sobrevalorados hasta que el precio del AMM se alinee con el precio general del mercado. Estos arbitrajistas se benefician a expensas de los LP, lo que resulta en pérdidas para estos últimos.

Mecanismos de Precios

En el modelo de negociación del libro de órdenes, los precios coinciden con la oferta y la demanda entre compradores y vendedores. Los creadores de mercado desempeñan un papel vital en los mercados comerciales tradicionales. Proporcionan continuamente cotizaciones de compra y venta, lo que mejora la liquidez para otros participantes. Esto permite a los usuarios operar con activos a precios óptimos con un deslizamiento mínimo, lo que facilita el descubrimiento de precios. Sin embargo, las regulaciones financieras tradicionales y las barreras competitivas han limitado a las personas y a los pequeños comerciantes a la hora de convertirse en creadores de mercado. La industria de las criptomonedas, por el contrario, ofrece acceso al mercado a todos los participantes, lo que hace que la creación de mercado y la provisión de liquidez sean más accesibles. Sin embargo, las limitaciones de rendimiento inherentes a Ethereum han obstaculizado el desarrollo significativo de los libros de órdenes on-chain y de los creadores de mercado.

El mecanismo de negociación de AMM reduce significativamente la necesidad de cotizaciones de creadores de mercado mediante el uso de algoritmos para calcular automáticamente los precios de negociación. Esta innovación elimina el papel de los creadores de mercado tradicionales; en cambio, los proveedores de liquidez simplemente necesitan suministrar continuamente activos a la plataforma, permitiendo a los usuarios operar libremente. A lo largo de su evolución, el modelo AMM ha demostrado ser una de las innovaciones más transformadoras de DeFi, atrayendo casi toda la liquidez en los exchanges descentralizados.

El algoritmo x*y=k determina el precio de un token específico en función del equilibrio entre dos tokens y su relación de oferta y demanda. El valor se mueve a lo largo de la curva de esta fórmula, como se muestra en la figura a continuación:

Fuente: www.paradigm.xyz

Para ilustrar el algoritmo de producto constante XY=k de Uniswap, consideremos una pool MKR/ETH con 100 MKR y 152 ETH. Aquí, K=XY=100*152=15200. Si deseas comprar MKR con 1 ETH, es equivalente a agregar 1 ETH a la pool (es decir, Y=Y+1). Para mantener K constante, puedes obtener m MKR, donde m=100-K/(152+1)=0.654. Recibirás 0.654 MKR, lo que hace que el precio de compra sea de 1.529 ETH/MKR, más una pequeña comisión (por ejemplo, una comisión de negociación del 0.3% + tarifa de gas). En realidad, dado que Uniswap cobra una comisión de negociación del 0.3% agregada a la pool como recompensa para los proveedores de liquidez, el valor de k aumentará ligeramente.

Otro modelo similar a CPMM (Constant Product Market Maker) es CSMM (Constant Sum Market Maker), que es más adecuado para escenarios donde los cambios de precio son cercanos a cero durante las operaciones. Sin embargo, cuando los precios fuera de cadena no coinciden con los tokens en el pool, este diseño permite a los traders y arbitrajistas agotar las reservas del pool, desestabilizando el pool de liquidez y concentrando los activos en un solo tipo, lo que hace que el pool sea disfuncional. Por lo tanto, este algoritmo tiene aplicaciones limitadas.

Balancer luego introdujo el Constant Mean Market Maker (CMMM). En este AMM, a diferencia del sistema tradicional, cada pool de liquidez puede tener más de dos tipos de activos. También permite diferentes ponderaciones de activos, alejándose del clásico sistema de ponderación 50:50, pero requiere mantener una media geométrica ponderada constante de las reservas de cada activo. Aunque puede acomodar hasta ocho activos, aún no resuelve algunos inconvenientes del modelo AMM, como la pérdida impermanente.

Fuente: Libro Blanco de Balancer

El algoritmo principal de creación de mercado determina la eficiencia de capital y la experiencia comercial de un DEX. La liquidez concentrada es la tendencia principal para la creación eficiente de mercado por los LP en el modelo de negociación AMM. Las curvas de creación de mercado de producto constante son conocidas por distribuir la liquidez de manera uniforme a lo largo de la curva, lo que resulta en una baja eficiencia de capital para los AMM. Para abordar esto, los principales DEX han adoptado métodos de liquidez concentrada para mejorar la eficiencia de capital de los LP. Curve v2, basado en la curva Stableswap, introdujo una curva de creación de mercado ajustada por precios de oráculo internos, concentrando la liquidez cerca del precio del oráculo. Uniswap v3 introdujo órdenes de rango, permitiendo a los LP proporcionar liquidez dentro de rangos de precios seleccionados y ganar ingresos por comisiones. DODO propuso de manera innovadora el algoritmo PMM (Proactive Market Maker), utilizando cotizaciones de creadores de mercado externos para concentrar los precios cerca de los precios de mercado. Muchos protocolos construidos en Uniswap v3 utilizan métodos de reequilibrio para volver a concentrar la liquidez. Como resultado, la competencia entre los DEX se está volviendo cada vez más intensa.

Fuente:www.paradigm.xyz

Liquidez

La finalización de una transacción depende de cuatro roles: comerciante, agregador (DEX o agregador), protocolo DEX y proveedor de liquidez. El rol más crítico en los DEXs es el proveedor de liquidez, que es el recurso principal por el que compiten varios protocolos. Los proveedores de liquidez, también conocidos como creadores de mercado, juegan un papel clave en el comercio. Publican continuamente precios de compra y venta, aumentando la liquidez del mercado y permitiendo a los usuarios operar a precios óptimos con un deslizamiento mínimo.

Actualmente, los creadores de mercado DEX se pueden dividir en dos tipos:

• Los creadores de mercado profesionales principalmente proporcionan órdenes de compra y venta en DEX basados en el libro de órdenes.
• Los creadores de mercado individuales aportan liquidez depositando activos en los pools de liquidez, con precios de compra y venta determinados por algoritmos. Una parte significativa de la liquidez en los DEX basados en AMM proviene de creadores de mercado individuales.

La introducción de AMM fue una innovación disruptiva para los DEX, eliminando la necesidad de que los creadores de mercado cotizaran los precios manualmente. En su lugar, los algoritmos de AMM calculan automáticamente los precios de negociación, permitiendo a cualquier persona proporcionar liquidez y mejorar la liquidez en la cadena. Sin embargo, aún existen desafíos como la baja eficiencia de capital y la pérdida impermanente. La eficiencia de capital mide cuánto volumen de negociación se puede soportar con menos valor total bloqueado (TVL), lo que resulta en un deslizamiento más bajo y una mayor profundidad de mercado. El algoritmo central de creación de mercado determina la eficiencia de capital de un DEX y la experiencia de negociación que ofrece. A medida que la liquidez del mercado tiende a consolidarse, la competencia entre los DEX se intensifica. Los protocolos continúan refinando los algoritmos de creación de mercado y las experiencias de negociación para atraer más liquidez, capturando así una mayor cuota de mercado en el proceso de agregación.

Experiencia del usuario

En términos de experiencia de usuario, el modelo de negociación de libros de órdenes ofrece una alta transparencia. Los usuarios pueden ver los precios coincidentes y el libro de órdenes, y admite órdenes tanto de límite como de mercado.

Fuente: plataforma de trading de Gate.io

Las plataformas de trading basadas en AMM solo muestran el valor total bloqueado (TVL) de los pools de liquidez, brindando a los usuarios información sobre el tamaño de la liquidez del pool. Sin embargo, no pueden ver los precios de trading actuales, ya que las operaciones se ejecutan generalmente al precio de mercado.

Fuente: app.uniswap.org