Thanh khoản, không phải biến động giá: trở ngại cấu trúc của thị trường tiền điện tử

Thị trường tiền điện tử đã xây dựng một câu chuyện về nhu cầu của các tổ chức trong năm qua, nhưng tồn tại một vấn đề cơ bản mà không lời nói nào có thể giải quyết được: thanh khoản của thị trường vẫn chưa đủ để hấp thụ vốn mà các tổ chức này muốn triển khai. Giới hạn này không phải là một vấn đề tạm thời, mà là một vấn đề cấu trúc cản trở Wall Street tham gia với quy mô thực sự mà không gây ra những biến động giá đáng kể.

Jason Atkins, giám đốc thương mại của Auros — một công ty chuyên cung cấp thanh khoản cho các thị trường tiền điện tử — đã xác định một mô hình thách thức quy ước: không phải là sự biến động khiến các nhà đầu tư tổ chức tránh xa thị trường, mà chính là thiếu thanh khoản để quản lý sự biến động đó khi nó xảy ra.

Tại sao thanh khoản trở thành yếu tố then chốt cho nhu cầu của các tổ chức

“Không đủ để thuyết phục vốn tổ chức tham gia thị trường nếu không có cơ chế cấu trúc để họ làm điều đó một cách an toàn,” Atkins nhấn mạnh. Câu hỏi then chốt là liệu các thị trường có đủ độ sâu để hấp thụ nhu cầu của các tổ chức mà không gây mất ổn định hay không.

Vấn đề được thể hiện một cách đơn giản nhưng mang tính tiết lộ: “Bạn có đủ chỗ ngồi trên xe không?” Ẩn dụ này phản ánh thực tế — sự quan tâm có, nguồn vốn có, nhưng các kênh để triển khai chúng một cách có trật tự đơn giản là chưa được xây dựng đủ quy mô. Khi vốn của các tổ chức cố gắng hoạt động trong các thị trường mỏng, các vị thế trở nên khó để bù đắp và còn khó hơn để thanh lý mà không gây ra tác động tiêu cực đến giá.

Chu kỳ giảm đòn bẩy và tác động của nó đến độ sâu của thị trường

Các sự kiện giảm đòn bẩy đáng kể — như vụ sụp đổ tháng 10 năm 2025 — đã thúc đẩy quá trình co lại của thanh khoản một cách nhanh chóng. Trong các sự kiện này, các nhà giao dịch có đòn bẩy rút khỏi hệ thống nhanh hơn so với khả năng vốn mới có thể trở lại, để lại một khoảng trống mà các nhà tạo lập thị trường không có động lực lấp đầy khi mà sự không chắc chắn vẫn còn tồn tại.

Các nhà cung cấp thanh khoản không tạo ra nhu cầu; họ phản ứng với nó. Trong bối cảnh hoạt động thương mại giảm sút, các nhà tạo lập thị trường buộc phải giảm thiểu rủi ro của mình. Việc giảm độ sâu này thúc đẩy sự biến động mạnh mẽ hơn, từ đó kích hoạt các cơ chế kiểm soát rủi ro chặt chẽ hơn và rút thêm thanh khoản khỏi hệ thống. Kết quả là một vòng luẩn quẩn: thiếu thanh khoản gây ra biến động, biến động gây ra sự thận trọng, và sự thận trọng lại làm tăng thiếu thanh khoản.

Các tổ chức, từ góc độ cấu trúc, không thể hoạt động như các yếu tố ổn định thị trường khi tình trạng mỏng manh này còn tồn tại. Nếu không có sự hỗ trợ vững chắc từ các tổ chức, khi xuất hiện các giai đoạn căng thẳng, sẽ không có một lực cân bằng tự nhiên nào để hấp thụ áp lực đó.

Vốn tổ chức so với thực tế: khoảng cách giữ Wall Street ngoài cuộc

Điểm mấu chốt mà Atkins nhấn mạnh là sự biến động đơn thuần không làm các nhà phân bổ vốn lớn nản lòng. Vấn đề thực sự phát sinh khi sự biến động chồng chéo với các thị trường thiếu thanh khoản. “Trong một thị trường không có thanh khoản, cố gắng khai thác sự biến động trở nên cực kỳ phức tạp,” ông giải thích. Các vị thế đơn giản là không thể được bù đắp hoặc đóng một cách sạch sẽ.

Cơ chế này ảnh hưởng theo cách hoàn toàn khác biệt đối với các tổ chức so với các nhà giao dịch nhỏ lẻ. Các nhà phân bổ lớn hoạt động theo các nhiệm vụ bảo vệ vốn rất hạn chế, nơi mà khả năng chịu rủi ro về thanh khoản là rất thấp. Đối với một tổ chức quy mô lớn, mục tiêu không phải là “tối đa hóa lợi nhuận” theo nghĩa tuyệt đối, mà là “tối đa hóa lợi nhuận so với việc bảo vệ vốn.” Trong khung cảnh đó, một thị trường nơi các vị thế có thể bị mắc kẹt là một rủi ro không thể chấp nhận.

Tập trung hay khô cạn? Thời điểm hiện tại của thị trường tiền điện tử

Atkins bác bỏ giả thuyết rằng vốn chỉ đơn thuần đang chuyển từ tiền điện tử sang trí tuệ nhân tạo. Cả hai lĩnh vực này không cùng giai đoạn trưởng thành theo chu kỳ. Mặc dù AI đã tồn tại nhiều năm, sự bùng nổ trong sự chú ý của các nhà đầu tư là tương đối gần đây. Ngược lại, tiền điện tử đã tiến xa hơn trong vòng đời của nó: đã chuyển từ sự mới mẻ sang giai đoạn củng cố.

Ngành công nghiệp crypto đã bắt đầu đạt đến điểm mà đổi mới tài chính đã chậm lại. Các nguyên tắc cơ bản — như AMM và Uniswap — không còn tạo ra sự mới mẻ nữa; chúng đã trở thành hạ tầng tiêu chuẩn. Thay vì kiến trúc thị trường mới, điều còn thiếu là cấu trúc thanh khoản cần thiết để đổi mới đó có thể hoạt động hiệu quả về mặt vận hành ở quy mô tổ chức.

Thiếu hụt thanh khoản, về cơ bản, là vấn đề cấu trúc, không phải chu kỳ hay liên quan đến sở thích đối với các tài sản thay thế. Nó tồn tại vì các thị trường thiếu khả năng hấp thụ khối lượng, bù đắp rủi ro một cách trật tự, và cho phép vốn rút ra mà không gây ra ma sát phá hoại. Trong khi giới hạn này còn tồn tại, vốn mới sẽ vẫn thận trọng. Sự quan tâm có thể vẫn còn nguyên vẹn, nhưng chính là khả năng cung cấp thanh khoản, chứ không phải các câu chuyện thị trường, sẽ quyết định khi nào vốn tổ chức thực sự có thể hành động.