Danh sách chờ tăng đột biến của Microsoft: Tại sao sự gia tăng RPO này có thể không báo hiệu sự tăng trưởng mạnh mẽ

Lợi nhuận quý hai tài chính của Microsoft đã tiết lộ một con số đáng chú ý: các nghĩa vụ thực hiện còn lại của công ty (thường được gọi là backlog hoặc pipeline hợp đồng) gần như đã tăng gấp đôi lên 625 tỷ đô la so với cùng kỳ năm ngoái. Trên bề mặt, sự mở rộng đột biến này có thể gợi ý về sự tăng trưởng doanh thu bùng nổ sắp tới. Tuy nhiên, các nhà đầu tư nên xem xét kỹ hơn trước khi cho rằng quy mô backlog ấn tượng này sẽ chuyển thành lợi nhuận trong ngắn hạn. Hiểu rõ những gì pipeline này thực sự đại diện—và những gì nó không—là điều quan trọng để đưa ra quyết định đầu tư thông thái vào gã khổng lồ phần mềm và đám mây.

Hiểu về sự bùng nổ của Backlog

Backlog của một công ty thể hiện các công việc đã ký hợp đồng nhưng chưa được chuyển đổi thành doanh thu công nhận. Đối với Microsoft, con số này ngày càng trở thành một chỉ số quan trọng để theo dõi, đặc biệt khi nhu cầu về dịch vụ điện toán đám mây và trí tuệ nhân tạo tăng tốc. Backlog của công ty đã tăng 110% trong quý tài chính thứ hai so với năm trước, gấp hơn hai lần tốc độ tăng trưởng 51% trong quý tài chính thứ nhất. Sự gia tăng này có thể khiến người ta vui mừng, nhưng bối cảnh lại đóng vai trò cực kỳ quan trọng.

Nguyên nhân chính của sự mở rộng pipeline này là do Microsoft đầu tư mạnh vào hạ tầng AI và năng lực đám mây. Nhu cầu không ngừng của OpenAI đối với tài nguyên tính toán đã đóng vai trò trung tâm. Thực tế, OpenAI chiếm khoảng 45% tổng backlog thương mại của Microsoft—một tỷ lệ tập trung đáng kể đến mức cần có sự xem xét kỹ lưỡng của các nhà đầu tư. Khi loại trừ OpenAI khỏi phép tính, tốc độ tăng trưởng backlog của Microsoft giảm xuống còn 28% so với cùng kỳ năm ngoái, kể một câu chuyện hoàn toàn khác về nhu cầu của khách hàng rộng lớn hơn của công ty.

Nhận diện doanh thu: Khi nào backlog sẽ chuyển đổi?

Đây là nơi câu chuyện trở nên phức tạp hơn. Một backlog tăng vọt không tự nhiên đồng nghĩa với doanh thu ngắn hạn tăng vọt. Chính Microsoft đã cung cấp bằng chứng về sự không liên kết này trong cập nhật quý tài chính thứ hai. Trong khi tổng backlog thương mại của công ty tăng 110%, phần dự kiến sẽ được công nhận là doanh thu trong 12 tháng tới chỉ tăng 39%—ít hơn một nửa tốc độ mở rộng của backlog. Thậm chí còn rõ ràng hơn: chỉ 25% tổng backlog của Microsoft dự kiến sẽ được chuyển đổi thành doanh thu đã công nhận trong năm tới.

Thực tế này làm nổi bật đặc điểm cơ bản của tăng trưởng dựa trên backlog: các hợp đồng đa năm và thời gian triển khai kéo dài có nghĩa là các khoản doanh thu trong tương lai thường chỉ là những dòng chảy nhỏ của thu nhập hiện tại. Phân khúc Azure và các dịch vụ đám mây khác của Microsoft thực tế đã chậm lại trong quý tài chính thứ hai, tăng trưởng 38% so với cùng kỳ năm ngoái theo tỷ giá cố định, so với 39% của quý trước. Một backlog ngày càng lớn trong khi doanh thu hiện tại chậm lại tạo ra một nghịch lý khó chịu cho các nhà đầu tư đang đặt cược vào sự tăng tốc ngay lập tức.

Những rủi ro tiềm ẩn trong pipeline mở rộng này

Rủi ro tập trung do sự thống trị của OpenAI không thể bỏ qua. Trong khi các hợp đồng lớn từ khách hàng có giá trị cao là điều tốt cho sự ổn định kinh doanh, thực tế gần một nửa backlog phụ thuộc vào một khách hàng duy nhất khiến công ty trở nên dễ tổn thương. Những thay đổi trong yêu cầu tính toán của OpenAI, sự dịch chuyển trong ưu tiên chiến lược của họ, hoặc tranh chấp về điều khoản có thể định hình lại triển vọng của Microsoft một cách đáng kể. Rủi ro tập trung khách hàng này càng rõ nét hơn khi bạn nhận ra rằng tốc độ tăng trưởng backlog không liên quan đến OpenAI thấp hơn nhiều so với con số tiêu đề.

Chi tiêu vốn cũng thêm một lớp phức tạp khác. Microsoft đã chi 37,5 tỷ đô la trong quý tài chính thứ hai, tăng 66% so với cùng kỳ năm ngoái. Công ty đang chạy đua để xây dựng hạ tầng đám mây đủ lớn nhằm đáp ứng các cam kết backlog. Mặc dù khoản đầu tư này về lý thuyết sẽ giúp cải thiện tỷ lệ chuyển đổi doanh thu về lâu dài, nhưng không có gì đảm bảo. Các giả thuyết tích cực cho rằng các khoản đầu tư hạ tầng này cuối cùng sẽ thúc đẩy các dòng doanh thu có lợi nhuận cao. Trong khi đó, giả thuyết tiêu cực cho rằng việc chuyển đổi backlog có thể chậm hơn và ít lợi nhuận hơn dự kiến, gây áp lực lên biên lợi nhuận khi công ty đầu tư lớn trong khi doanh thu thu về từng bước một.

Liệu cổ phiếu Microsoft có hấp dẫn bất chấp backlog?

Ngoài câu chuyện backlog, hiệu suất tài chính gần đây của Microsoft khá đáng nể. Công ty đã tăng doanh thu 17% so với cùng kỳ trong quý tài chính thứ hai, với lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu không điều chỉnh tăng 24%—những chỉ số vững chắc cho một gã khổng lồ công nghệ đã trưởng thành. Giao dịch với tỷ lệ P/E khoảng 27, cổ phiếu có vẻ đang được định giá hợp lý dựa trên kết quả hiện tại.

Câu hỏi đầu tư cốt lõi không phải là liệu backlog có phản ánh nhu cầu thực sự hay không—rõ ràng là có. Thay vào đó, câu hỏi là liệu backlog đó có chuyển đổi thành doanh thu và lợi nhuận theo mức kỳ vọng của Microsoft và các nhà đầu tư hay không. Khoảng cách giữa tăng trưởng backlog và nhận diện doanh thu ngắn hạn, cùng với sự phụ thuộc quá lớn vào OpenAI và yêu cầu vốn tăng vọt, tạo ra sự không chắc chắn đáng kể. Các nhà đầu tư nên xem Microsoft như một khoản đầu tư có rủi ro cao hơn cho đến khi có bằng chứng rõ ràng hơn về việc sự tăng trưởng của backlog này sẽ thúc đẩy lợi nhuận thực tế chứ không chỉ tiềm năng trong tương lai. Hiện tại, định giá hiện tại của công ty có vẻ hợp lý dựa trên kết quả gần đây—nhưng các cam kết chi tiêu lớn để đáp ứng nhu cầu backlog này khiến các nhà đầu tư duy trì các vị thế thận trọng phù hợp.