Web3 律師解讀：企業布局 RWA 哪些關鍵要點必須要注意？

在當今加密貨幣領域，穩定幣已成爲無法忽視的關鍵要素。其獨特價值不僅體現在加密資產交易的媒介功能，更在跨境支付結算等傳統金融場景中展現出革命性潛力。

撰文：加密沙律

在當今加密貨幣領域，穩定幣已成爲無法忽視的關鍵要素。其獨特價值不僅體現在加密資產交易的媒介功能，更在跨境支付結算等傳統金融場景中展現出革命性潛力。最新行業數據顯示，截至 2025 年 4 月 9 日，全球穩定幣流通市值已攀升至 2367 億美元。包括貝萊德、富達在內的頂級資管機構，以及歐盟、新加坡等主權經濟體正加速布局穩定幣這一賽道。USDC 穩定幣發行商 Circle 公司近期也已經正式向美國 SEC 提交招股書，預計以 50-70 億美元估值登入納斯達克，這也成爲行業蓬勃發展的縮影。

• 究竟什麼是穩定幣？穩定幣爲什麼能維持穩定幣值？
• 穩定幣和其他加密貨幣有什麼不同？
• 穩定幣究竟有什麼用？爲什麼我們需要穩定幣？
• 目前市場上有哪些主流的穩定幣？不同的穩定幣之間又有什麼不同？

加密沙律團隊深耕加密貨幣行業多年，在處理加密貨幣行業的復雜跨境合規問題上擁有豐富的經驗，將在本文中結合行業研究以及團隊實踐經驗，通過專業律師視角爲大家梳理並解答以上問題。

一、穩定幣究竟是什麼？

穩定幣（Stablecoin）這一概念並沒有嚴格的定義。相反，穩定幣的外延和內涵也隨着行業的發展而不斷變化。從廣義的角度來講，穩定幣是指一種理論上能夠長期保持在某一特定價格的加密貨幣，其核心特徵在於通過特定機制維持幣值的相對穩定。

然而需明確區分的是，由主權國家貨幣當局發行的央行數字貨幣（CBDC）並不屬於穩定幣範疇。具體而言，央行數字貨幣與傳統法幣保持 1:1 等值兌換關系，並以國家信用爲底層支撐，本質上屬於法定貨幣的數字化形態創新，例如我國試點推進的數字人民幣。而加密行業語境下的穩定幣多由私營主體發行，其價值錨定依賴商業信用、抵押資產或算法協議維持。這種本質差異在各國監管框架中亦有清晰體現，多數司法管轄區在制定相關監管政策時，均明確將央行數字貨幣與商業穩定幣劃分爲不同監管類別，以匹配其各自的風險特徵與政策目標。

**那加密行業中爲什麼會出現穩定幣呢？**想要理解穩定幣的應用場景，我們必須要先回到加密貨幣市場本身。

首先，在穩定幣出現之前，市場上就已經有很多不同種類的加密貨幣了。但是，此時對於投資者有一個巨大的痛點，就是市場上各種加密貨幣的價格波動都很顯著。因此，投資者在獲利了結之後缺少穩定的價值儲存媒介，而加密貨幣的價格波動最終會導致投資者遭受不必要的損失。所以，穩定幣的出現解決的核心問題就是加密貨幣世界中的價值儲存問題。

如果和現實世界進行類比，我們可以把比特幣，以太坊等價格波動顯著加密貨幣理解爲一種投資標的，比如股票。與之相對，所謂穩定幣就是我們在現實世界中所使用的法幣。我們可以通過使用穩定幣購買想要投資的加密貨幣。之後，在投資盈利或虧損之後將對應的加密貨幣換回穩定幣，從而鎖定自己投資的收益或者損失。這也就是穩定幣在加密貨幣市場最初的應用場景和使用邏輯之一。因此，對於投資者而言，想要進入加密貨幣市場進行投資，第一步就是需要將現實世界的法幣兌換成加密世界中的穩定幣，之後再利用穩定幣去進行其他加密貨幣交易。

除了加密貨幣市場之外，隨着穩定幣的進一步發展和擴張，穩定幣還廣泛應用於 DeFi（去中心化金融），跨境支付結算等各個領域。

在傳統跨境支付領域，資金流轉仍然高度依賴銀行體系。這種依賴傳統金融體系的支付結算模式帶來了多重挑戰。首先，跨國支付需要經過代理行、清算行等多層級機構的中轉處理，導致流程繁瑣、環節冗長。一般來說，常規的跨境轉帳平均耗時 2-5 個工作日，部分復雜交易甚至可能拖延至 7 天以上。其次，跨境支付成本顯著高於國內轉帳。相關行業研究顯示，截至 2022 年發送匯款的全球平均成本約爲 6.38%。

此外，傳統銀行體系的跨境支付還面臨**制度性瓶頸。**例如，不同國家的資本控制、文本要求以及其他合規流程的不同，可能導致付款延遲；部分新興市場國家的外匯管制政策，可能直接導致支付指令被攔截或凍結。這些結構性問題使得傳統跨境支付體系難以滿足數字經濟時代對高效、低成本、即時結算的需求，爲新型支付解決方案留下了巨大的創新空間。

加密沙律團隊發現，穩定幣的出現正在重塑跨境支付行業的格局和生態。與傳統銀行體系相比，穩定幣支付展現出顯著的效率和成本優勢。以當前主流穩定幣爲例，一筆跨境轉帳通常**可在 2 分鍾內完成，**整個過程無需依賴復雜的代理行網絡或清算機構。穩定幣支付實現了 T+0 即時結算，從而顯著降低了跨境支付中的資金佔用成本。

更重要的是，穩定幣支付的交易成本遠低於傳統銀行體系。以以太坊網絡爲例，根據 YCharts 的數據，以太坊的平均 Gas 費用已從 2024 年的 72gwei 降至 2025 年 3 月 12 日的僅 2.7gwei（約爲 0.000005USD）。這種低成本特性顯著地減少了跨境支付結算的磨損，使得穩定幣在小額高頻跨境支付場景中具備明顯優勢。

以上所述的效率躍升源自三重技術賦能：首先，分布式帳本技術確保支付信息實時上鏈，所有節點同步驗證的特性既消除了傳統對帳環節，又通過可追溯的透明帳簿構建了新型信任機制；其次，智能合約自動執行清算邏輯，規避了人工幹預導致的流程延遲；更重要的是，區塊鏈網絡能夠 7×24 小時不間斷運行，徹底打破了銀行體系受制於營業時間的流動性桎梏。

（上圖爲傳統銀行和穩定幣在跨境支付領域的對比，供參考）

而在**去中心化金融（DeFi）**領域，穩定幣已成爲其生態運轉的基石資產。作爲 DeFi 協議中重要的價值媒介，穩定幣不僅爲各類去中心化平台提供穩定且充足的流動性支持，還通過其低波動性特徵，進一步優化了 DeFi 平台上交易與借貸的經濟模型。以 Compound、Aave 等借貸協議爲例，穩定幣作爲主要抵押資產和計價單位，能夠確保資金池的穩定性，避免因加密資產價格劇烈波動導致的清算風險。

二、市面上主要有哪些穩定幣，不同穩定幣之間又有什麼不同？

目前市場上主流的穩定幣，按照其抵押的實物資產類別可以分爲：法定貨幣抵押的穩定幣、加密貨幣抵押的穩定幣、實物資產抵押的穩定幣以及基於算法的穩定幣。接下來，筆者將會從市值規模、幣值穩定機制、合規程度三個角度，對各個主流穩定幣進行分析。

（上圖爲幾種不同類型的穩定幣對比圖，供參考下文將詳細展開）

（一）法定貨幣掛鉤穩定幣

法定貨幣掛鉤穩定幣是指，由法定貨幣或對應現金等價物支持幣價穩定的穩定幣。目前流通的穩定幣中，USDC 和 USDT 已經佔據絕大多數的市場份額，二者合計的流通市值已經超過 2000 億美元，超過穩定幣總流動市值的 85%。

1、USDC

• **基本信息：**USDC 的發行和運營主體是 Circle 公司，截至目前該穩定幣流通市值爲 600 億美元左右。
• **幣值穩定機制：**Circle 公司通過超量儲備美元現金以及短期美國國債等資產來支持 USDC 幣值的穩定。所謂的「超量儲備」指的是，Circle 公司針對 USDC 的儲備資產價值一定會略高於 USDC 的流通市值，進一步確保幣值穩定。並且相關穩定幣儲備由第三方審計機構 Deloitte 出具月度審計報告，披露期間對應儲備情況。

（上圖爲 Circle 公司官網披露的儲備情況示意圖）

• 合規框架：USDC 的發行方 Circle 是受美國州法律監管的持牌匯款機構。該公司在 FinCEN（金融犯罪執法局）完成了相關注冊，並且擁有美國多個州的匯款牌照（MTL）。Circle 的受監管子公司於 2024 年成爲首個承諾遵守安大略省證券委員會（OSC）和加拿大證券管理局（CSA）發布的價值相關加密資產（VRCA）要求的穩定幣發行方。這使得 Circle 公司發行的穩定幣 USDC 可以在加拿大的加密資產交易平台上進行公開交易。2024 年，Circle 作爲領先的數字支付平台，其穩定幣 USDC 和 EURC 獲得歐盟 MiCA 法案的發行許可。這也讓 USDC 成爲首個符合歐盟 MiCA 法案合規要求的主流穩定幣。

2、USDT

• **基本信息：**USDT 的發行和運營主體是 Tether 公司，截至目前該穩定幣流通市值爲 600 億美元左右。
• **幣值穩定機制：**Tether 公司通過 1:1 儲備現金以及美國國債、商業票據、貨幣市場基金等非現金資產的方式來維持 USDT 幣值的穩定。具體機制和 USDC 類似。同時，由第三方審計機構 BDO Italia 發布季度儲備報告，而非月度儲備報告。

（上圖爲 Tether 公司官網披露的儲備情況示意圖）

• **合規框架：USDT 的合規性常遭到質疑。USDT 的發行方 Tether 公司就曾在 2021 年因儲備不透明被 CFTC（商品期貨交易委員會）罰款 4100 萬美元。即便因此被罰款，USDT 的目前的儲備披露仍然並未做到完全透明。2024 年，由於向 OFAC（外國資產控制辦公室）的制裁主體提供穩定幣錢包服務以及涉嫌洗錢，Tether涉嫌違反 OFAC 制裁規定被 OFAC 調查。**最終，Tether 向 OFAC 妥協，凍結了 8.35 億和違法活動有關的美元資產。同時，截止目前，Tether 仍未獲得歐盟 MiCA 的發行許可，因此會面臨在歐洲交易所被下架的風險。

USDC 和 USDT，二者雖然都是市場主流的法定貨幣抵押穩定幣。但是，通過以上分析不難看出，USDT 的審計透明度以及監管合規性其實是要明顯遜色於 USDC 的。那爲什麼 UDST 依舊能佔據如此高的流通市值份額呢？

加密沙律團隊認爲，盡管 USDT 在合規性和審計透明度方面存在明顯短板，但其仍能維持高達上千億美元的流通市值，這得益於其在加密生態系統中構建的完整生態和網絡效應。USDT 的成功並非偶然，而是多種因素共同作用的結果，其核心在於其在合法與非傳統應用場景中的雙重滲透能力。

首先，USDT 在合法場景中的廣泛使用奠定了其關鍵地位。作爲全球最大的穩定幣，USDT 在加密貨幣交易所中佔據主導地位，幾乎所有主流交易所都提供 USDT 和其他加密貨幣的交易幣對，且其流動性深度和交易量遠超其他穩定幣。這使得 USDT 成爲連接加密資產與法幣的主要橋梁。此外，USDT 在場外交易（OTC）市場中也扮演着核心角色，其便捷性和廣闊的使用場景使其成爲機構和個人進行大額資金進出的關鍵工具之一。

然而，USDT 的真正獨特之處在於其在非傳統場景中的廣泛應用。盡管其合規性爭議不斷，USDT 的匿名性、去中心化性以及顯著的先發優勢，使其成爲部分黑灰色地帶資金流動的首選工具。舉例而言，根據聯合國相關報告，以 USDT 爲首的加密貨幣已經成爲東亞和東南亞地下錢莊及洗錢基礎設施的重要組成部分，爲當地跨國組織犯罪提供了便利。上文中提到，USDT 曾因爲被用於向美國制裁主體進行轉帳交易而被 OFAC 展開調查，也從側面印證了這一特點。

總而言之，USDT 早期進入市場帶來的先發優勢，使其在交易對手信任、流動性深度和使用場景覆蓋方面形成了自我強化的循環。盡管 USDC 等穩定幣在審計透明度以及合規性上具有顯著的優勢，但要撼動 USDT 目前在加密世界的生態地位，仍需克服用戶遷移成本和生態粘性這兩個障礙。

（二）加密資產掛鉤的穩定幣

1、DAI

• **基本信息：**DAI 穩定幣由 MakerDAO 發行。截至目前，DAI 的流通市值約爲 31 億美元左右。
• 幣值穩定機制：DAI 的穩定性並非依賴現實世界的法幣或現金等價物，而是通過加密資產的超額抵押機制實現。這種去中心化穩定幣的核心邏輯，是將價值波動性資產轉化爲錨定美元的穩定價值載體，也就是 DAI。其本質上是一種基於加密資產的動態抵押體系。

具體而言，用戶需將加密資產（如 ETH、BTC 等）以超額比例鎖定至 MakerDAO 協議中的智能合約——Maker Vault。具體而言，抵押的加密資產的價值一般是 DAI 價值的 150%-300%。之所以用戶要進行超額抵押，是因爲作爲抵押品的加密資產價格波動較高，而超額抵押能夠降低 DAI 的幣值因爲抵押品價格劇烈變化而脫鉤的風險。而當抵押品價值因市場波動下降時，系統將會根據智能合約的自動觸發清算程序，通過穩定費以及清算罰金維持 DAI 和美元之間錨定關系。

這種超額抵押機制的精妙之處在於：它既保留了加密資產的去中心化特性，又通過數學模型解決了傳統穩定幣的中心化信任問題，並且最終實現了去中心化的穩定幣發行。

• **合規框架：加密沙律團隊經過研究發現，和前文提到 Circle 以及 Tether 公司不同，MakerDAO 並非傳統意義上的商業實體，而是基於以太坊區塊鏈構建的去中心化自治組織（DAO）。DAI 的幣值穩定性並非依賴中心化機構的信用背書，而是主要通過算法驅動的動態抵押系統與社區共識進行維系。這種設計雖然在技術層面實現了去中心化的理想，但也帶來了獨特的監管挑戰。由於缺乏明確的法律主體，DAI 的合規性很難通過傳統金融體系的監管框架進行評估，其透明度更多依賴於技術審計以及內部治理，**而非外部法律約束。

（三）實物資產掛鉤的穩定幣

1、PAXG

• **基本信息：**PAXG 是由 Paxos 公司發行的黃金穩定幣。截至 2025 年 3 月，PAXG 的市值約爲 18.7 億美元，佔黃金穩定幣市場 76% 份額。
• 幣值穩定機制：PAXG 的黃金實物儲備由 Paxos 信托公司托管。這些金條都安全存放在 Brink 等金庫中。第三方審計公司會每月對金庫中的黃金儲備進行審查以及披露，以驗證其黃金儲備量與代幣的供應量相匹配。並且，PAXG 的持有者可以將一定數量的代幣贖回爲對應數量的實物黃金。通過以上的法律架構設計，Paxos 公司能夠確保一枚 PAXG 代幣相當於一金衡盎司的倫敦標準交割金條，其價值與市場實時金價直接掛鉤。代幣持有者在 PAXG 查詢工具中輸入以太坊錢包地址，即可查看自己的實物黃金序列號、價值和其他物理特徵。

本質上，PAXG 代幣是一個基於黃金實物資產的**RWA（Real World Asset）項目。**與主流穩定幣不同的是，其底層資產黃金的價格波動率高於現金或短期國債等主流穩定幣的錨定對象，因此二者在定位上存在一定區別。然而，由於黃金作爲避險資產的長期價值在經濟不確定性中始終被市場認可，其底層資產的特性使 PAXG 在功能上具有一定的穩定幣屬性，因此一並將其列入穩定幣的討論範疇當中。

（上圖爲 Paxos 官網上黃金儲備查詢頁面的截圖）

• **合規框架：**PAXG 的發行由紐約州金融服務管理局批準並進行監管。發行方 Paxos 通過信托公司來持有黃金儲備，從而實現了黃金儲備和發行商資產的完全隔離，從而確保對應黃金儲備的獨立性以及充足。

除了 PAXG 代幣之外，由全球最大的資產管理公司貝萊德（BlackRock）發行的 BUIDL（BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund）近年來表現尤爲突出。截至目前，BUIDL 代幣的總市值已突破 24 億美元，成爲穩定幣市場中的重要一員。BUIDL 通過創新的代幣化基金設計，爲機構和個人投資者提供了一種兼具流動性和收益性的數字資產。

該代幣的底層資產包括美國國庫券、債券以及其他由美國財政部擔保的短期證券，從而確保了其代幣價值的穩定性。該項目同樣也設計了較爲完善的合規框架。其中，Bank of New York Mellon 作爲基金底層資產的托管人和基金行政管理人，確保了底層資產的安全和透明；PwC 作爲基金的審計師，對基金的財務狀況和運營進行審計，增強了基金的透明度和公信力。

（四）基於算法的穩定幣

算法穩定幣是一種通過復雜的智能合約算法來維持其價值與參考貨幣（通常是美元）掛鉤的穩定幣。與傳統的抵押穩定幣不同，算法穩定幣不依賴於法定貨幣或加密貨幣的儲備，而是僅僅通過算法調節其供需來實現價格穩定。

由於算法穩定幣的幣值穩定性過度依賴於算法的設計和市場條件，一旦出現極端市場波動或者穩定算法被惡意攻擊，就很可能導致其失去與參考貨幣的幣值掛鉤。2022 年 5 月，在臭名昭著的「UST、Luna 暴雷事件」中，算法穩定幣 UST 由於穩定算法被惡意攻擊而價格脫錨，幣價暴跌直至歸零。這一黑天鵝事件不僅導致數百億美元的加密資產灰飛煙滅，同時也暴露了算法穩定幣在算法機制漏洞、市場流動性依賴和風險隔離機制等方面的致命缺陷，更導致整個加密市場對算法穩定幣的信任基礎徹底瓦解。後危機時代，監管機構均將此類項目列爲高風險領域，投資者也普遍回避相關加密貨幣，直接導致算法穩定幣賽道陷入長期沉寂。

三、沙律解讀

加密沙律團隊認爲，穩定幣的價值根基建立在雙重支撐之上：

• 一是錨定的實物或數字資產作爲底層保障，
• 二是市場共識驅動的流通性與信任機制

共識決定了穩定幣的使用範圍和流動性，而儲備資產是否充足與該穩定幣抗風險能力直接關聯。兩者的動態平衡構成了穩定幣體系的核心穩定性。

但是，**穩定幣的「穩定」屬性並非絕對。**穩定幣的穩定性本質上是動態平衡的結果，而非靜態的絕對保障。當穩定幣市場共識出現裂痕或儲備資產遭遇系統性風險時，很可能面臨幣價波動甚至脫錨的風險。近期發生的多起穩定幣幣價脫錨事件也印證了這一觀點。爲了穩定幣可能遭遇的極端風險，保護穩定幣持有者的合法權益，相關的監管框架與技術保障機制仍需進一步發展和完善。

有關世界各國穩定幣監管框架的介紹和分析，加密沙律團隊會持續更新，敬請期待。

特別聲明：僅代表本文作者個人觀點，不構成對特定事項的法律諮詢和法律意見。