根据Pantera Capital，2025年标志着加密资产的转折点

2025年加密货币行业表面经历了动荡的一年，但深层却出现了一个深刻的现象：大多数替代代币自去年以来一直处于持续的熊市中，Pantera Capital在其回顾性分析中披露。这一看似传统周期性波动，实际上是一次规模相当的结构性调整，现在为2026年的局面奠定了基础。

2025年极端分散：比特币抗跌，山寨币崩盘

2025年以资产之间前所未有的脱节为特征。比特币经历了约13%的有限下跌，以太坊下跌4%，而Solana则遭遇了46%的收缩。然而，在更广泛的代币宇宙中，崩溃尤为严重：不包括BTC、ETH和稳定币的中位数投资组合暴跌约79%，这些资产自2024年底以来的总价值损失近60%。

剔除比特币、以太坊和稳定币后，整个加密资产市场的总市值从2024年底的历史高点回落了约44%。Pantera Capital将这种表现描述为“极端分散”，只有少部分代币获得了正收益，大部分仍处于亏损状态。

结构性问题加剧：超越市场周期

Pantera Capital指出，2025年的危机不仅仅是周期性波动，而是暴露了生态系统的结构性脆弱性。宏观经济冲击、快速去杠杆化和大规模清算共同施压，但根本性的问题远不止于此。

一个核心质疑浮现：许多治理代币的价值主张缺乏明确的法律索赔，关于现金流和剩余价值的权益不清。这种发行与价值创造之间的根本脱节，帮助传统数字资产在全年表现优于大部分代币。

此外，链上基本面在2025年下半年变得疲软。网络手续费、去中心化应用的收入和活跃地址数都出现了显著收缩。与此同时，稳定币的供应持续增长，形成了一个动态的不平衡局面，流动性未能转化为对山寨币的需求。

高潮发生在2025年10月，一连串清算行动消除了超过200亿美元的名义头寸，这一数字超过了Terra/Luna和FTX崩溃期间的总和。

从恐慌到投降：耗尽信号

到2025年底，市场情绪指标达到了与市场投降相关的历史高位。杠杆率降至最低，市场定位显示大多数参与者已清算其投机仓位或大幅调整了敞口。

Pantera Capital强调了一个关键参数：当前的熊市周期持续时间反映了之前加密货币熊市的持续时间。这一数据具有重要意义，因为它暗示周期已达到类似历史转折点的阶段，若基本面稳定，或为反弹铺平道路。

从投降到复苏：2026年的前景

Pantera Capital没有提出具体的价格目标，而是将2026年视为资本重新布局和叙事转变的一年。公司认为，比特币、稳定币基础设施以及与传统资产相关的加密资产有望在风险偏好回归时吸引资金流入。

Pantera的合伙人Paul Veradittakit表示，2026年将由机构加速采用推动，重点包括实物资产的代币化、由人工智能驱动的安全协议、由中央银行支持的稳定币以及预测市场的整合。从这个角度来看，广泛的投机性山寨币回归不会成为主导叙事。

重新布局策略：资金流向何处

Pantera的分析指出，2026年不会只是2025年的简单反弹，而是一次资本的重新配置，机构资金寻求明确的基本面和经过验证的用例。缺乏价值捕获机制的治理代币将继续面临结构性压力。

与此同时，像Pudgy Penguins这样的项目代表了行业的演变：从“数字奢侈品”投机转向多垂直知识产权平台，拥有实体产品（零售销售额超过1300万美元）、广泛采用的游戏和代币化分发。这一模式反映出一些资产试图在纯粹投机之外构建价值。

XRP也展现出有趣的动态：虽然一月份价格回落，但以美元计价的现货ETF吸引了9172万美元的净流入，表明即使在价格波动的背景下，机构兴趣依然存在。

结论：从下行到再校准

2025年不仅仅是加密货币的糟糕一年，而是一个熊市的加速表现，早在一年多前就开始酝酿。Pantera Capital认为，这次收缩虽然痛苦，但已为2026年市场的潜在健康发展创造了必要的结构性条件，前提是基本面稳定，市场广度超越比特币。