الإعفاء من التشفير لم يدخل حيز التنفيذ في يناير! هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية تتدخل بشكل عاجل، وول ستريت تشتعل بالجدل

المؤلف: Nancy، PANews

الأصول المُرمَّزة (RWA) تثير موجة على السلسلة على مستوى العالم. تدفق التمويل وثراء الأصول جعلت هذه الحركة من ساحة الاختبار الأصلية للعملات المشفرة تتطور بسرعة إلى ساحة معركة جديدة تتنافس عليها وول ستريت.

بينما يتطور مسار RWA بسرعة، هناك اختلافات بين التمويل التقليدي (TradFi) والعملات المشفرة. من جهة، تركز وول ستريت أكثر على التهرب من التنظيم والمخاطر النظامية، مع التأكيد على الاستقرار والنظام؛ ومن جهة أخرى، يسعى قطاع العملات المشفرة إلى الابتكار السريع واللامركزية، مع قلق من أن الإطار القائم قد يقيّد التطور. قبل عدة أشهر، أعلنت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) عن خطة لإطلاق حزمة من آليات الإعفاء من الابتكار في العملات المشفرة، ومن المقرر أن تدخل حيز التنفيذ في يناير من هذا العام، لكن هذه السياسة المتحمسة للعملات المشفرة واجهت معارضة قوية من وول ستريت، وبسبب تأثير قانون هيكلة السوق المالية على جدول التشريع، تم تأجيل موعد التنفيذ الموعود. محاصرة وول ستريت، قد يتأخر حق الإعفاء للعملات المشفرة هذا الأسبوع، عقدت جي بي مورغان، Citadel وSIFMA (جمعية الأوراق المالية والأسواق المالية) اجتماعًا مغلقًا مع فريق عمل العملات المشفرة في هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC). خلال الاجتماع، أعرب ممثلو وول ستريت بوضوح عن معارضتهم لتوفير إعفاءات تنظيمية واسعة للأوراق المالية المُرمَّزة، وطلبوا تطبيق الإطار القانوني الحالي للأوراق المالية الفيدرالية. آلية الإعفاء للعملات المشفرة هي “ممر أخضر” صممه SEC خصيصًا للأوراق المالية المُرمَّزة ومنتجات DeFi، بهدف تمكين هذه المشاريع من الإطلاق بسرعة مع تلبية شروط حماية المستثمرين، مع تجنب التسجيل الكامل المرهق للأوراق المالية. لكن، في مواجهة محاولة SEC تسهيل الموافقة على الأصول المُرمَّزة عبر مسارات تنظيمية، أطلقت مؤسسات وول ستريت تحذيرات صارمة، معتبرة أن هذا قد يضر بالاقتصاد الأمريكي بشكل عام، واقترحت أن تتولى الجهات التنظيمية إدارة الأمور بشكل صارم من خلال إدارة شاملة، بدلاً من مجرد منح الإعفاء. حتى لو كانت هناك استثناءات للابتكار، يجب أن تكون ضيقة النطاق، مبنية على تحليل اقتصادي صارم، مع وجود حواجز حماية صارمة، ويجب ألا تحل محل وضع قواعد كاملة. وأكدوا أن المعاملة التنظيمية يجب أن تستند إلى الخصائص الاقتصادية، وليس إلى التقنية المستخدمة أو التصنيف (مثل DeFi)، ويدعون إلى مبدأ “نفس الأعمال، نفس القواعد”، معارضين بشدة لإنشاء معايير تنظيمية مزدوجة، معتبرين أن أي محاولة لتجاوز إطار حماية المستثمرين على المدى الطويل من خلال إعفاءات واسعة لن تؤدي إلا إلى تآكل حماية المستثمرين وإحداث فوضى وانقسام في السوق. كما أشاروا خلال الاجتماع إلى حادثة الانهيار المفاجئ في أكتوبر 2025 وانهيار Stream Finance، كمثال على الدروس المستفادة، مؤكدين أنه إذا سمح للأوراق المالية المُرمَّزة بالابتعاد عن حماية قوانين الأوراق المالية الحالية، فإن السوق المالية الأمريكية ستواجه مخاطر نظامية هائلة. وفي الوقت نفسه، أعربت وول ستريت عن قلقها إزاء خطة SEC لاستبعاد بعض مشاريع DeFi من الالتزامات التنظيمية. أشارت SIFMA إلى أن العديد من بروتوكولات DeFi، التي يُطلق عليها، تنفذ وظائف وسيط، أو بورصة، أو مؤسسة تسوية، وتعمل في فراغ تنظيمي. توجد مخاطر تقنية فريدة في بيئة DeFi، بما في ذلك عمليات السطو الناتجة عن قيمة السحب القصوى (MEV)، وعيوب آليات التسعير في Automated Market Makers (AMM)، وتضارب المصالح غير الشفاف. ومع ذلك، فإن DeFi ليست الموضوع الوحيد في هذا الاجتماع، وكشفت مصادر من Decrypt أن المدافعين الرئيسيين عن DeFi لم يكونوا على علم بهذا الاجتماع. بالإضافة إلى ذلك، خلال الاجتماع، تم التأكيد على أن مزودي المحافظ التي تتعلق بأنشطة الأصول المُرمَّزة، الذين ينفذون الأعمال الوسيطة ويحققون أرباحًا من عوائد التداول، يجب أن يسجلوا كوسطاء تجاريين، مع التمييز بين المحافظ غير الحافظة والمحافظ الحافظة. في النهاية، كانت مواقف وول ستريت واضحة جدًا، فتبني الابتكار لا يعني الحاجة إلى إنشاء نظام تنظيم مستقل جديد. بدلاً من ذلك، من الأفضل إدراج الأصول المُرمَّزة ضمن الإطار التنظيمي الناضج القائم. وفيما يتعلق بآلية الإعفاء من العملات المشفرة التي كانت متوقعة، واجهت متغيرات. فقد قام رئيس هيئة الأوراق المالية والبورصات، Paul Atkins، بسحب الجدول الزمني المقترح لإطلاق سياسة الإعفاء من العملات المشفرة هذا الشهر. خلال اجتماع مشترك مع CFTC، أشار Atkins إلى أن عدم اليقين في عملية تمرير قانون هيكلة السوق المالية قد يؤثر مباشرة على توقيت تنفيذ آلية الإعفاء، وأن القرار يتطلب تفكيرًا عميقًا. وعند سؤاله عن موعد التنفيذ المحدد، رفض الالتزام بإصدار القواعد النهائية هذا الشهر أو الشهر المقبل. شاملًا، إدراج المنتجات المُرمَّزة ضمن نطاق تنظيم الأوراق المالية بالإضافة إلى قضايا التنظيم، لا تزال تحديد الوضع القانوني والتنظيمي للأوراق المالية المُرمَّزة غير واضح. لهذا، أعلن Paul Atkins في نوفمبر من العام الماضي عن خطة لإنشاء نظام تصنيف للأصول المُرمَّزة، يعتمد على اختبار Howey لتحديد ما إذا كانت الأصول المشفرة تشكل أوراق مالية، بهدف توضيح إطار تنظيم الأصول المشفرة. في 28 يناير، أصدرت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) توجيهًا رسميًا حول الأوراق المالية المُرمَّزة، بهدف دعم مشروع قانون هيكلة السوق المالية الذي يقدمه المشرعون الأمريكيون، والذي يمكن أن يوفر للمشاركين في السوق مسار تنظيم واضح لممارسة الأعمال ضمن إطار قانوني. وأوضحت الوثيقة أن ما إذا كانت الأوراق المالية تخضع للتنظيم يعتمد على خصائصها القانونية والاقتصادية، وليس على شكلها المُرمَّز، وأن التشفير نفسه لا يغير من نطاق تطبيق قانون الأوراق المالية الفيدرالي. بعبارة أخرى، فإن مجرد رفع الأصول على السلسلة أو ترميزها لا يغير من نطاق تطبيق قانون الأوراق المالية الفيدرالي. وفقًا لتعريف SEC، الأوراق المالية المُرمَّزة هي أدوات مالية تظهر في شكل أصول مشفرة، وتُحفظ سجلات الملكية الخاصة بها كليًا أو جزئيًا عبر شبكة مشفرة. تُصنف الوثيقة نماذج الأوراق المالية المُرمَّزة في السوق إلى فئتين رئيسيتين: إصدار مباشر من قبل المصدر، وبدون طرف ثالث، مع تحديد متطلبات تنظيمية لكل منهما. الفئة الأولى هي نموذج الترمزة المباشرة من قبل المصدر: حيث يقوم المصدر (أو وكيله) باستخدام تقنية البلوكشين مباشرة لإصدار وتسجيل معلومات المالكين، سواء على السلسلة أو خارجها. يجب أن تلتزم هذه الأوراق المالية المُرمَّزة بنفس الالتزامات القانونية مثل التسجيل والإفصاح عن المعلومات؛ الفئة الثانية هي نموذج الترمزة من قبل طرف ثالث: ويشمل نوعين، الأول هو النموذج الحافظ، حيث يمتلك حاملو الرموز حقوقًا غير مباشرة في الأوراق المالية المودعة عبر الرموز؛ والنموذج التركيبي، الذي يتتبع أداء سعر الأوراق المالية الأساسية دون نقل أي ملكية أو حق تصويت، وقد يشكل هذا النوع من المنتجات مقايضة أوراق مالية. وأكدت الوثيقة على المخاطر المحتملة للمنتجات المُرمَّزة من قبل طرف ثالث، مشيرة إلى أن هذا النموذج ينطوي على مخاطر إضافية من طرف مقابل، ومخاطر الإفلاس، وأن بعض المنتجات يجب أن تخضع لقواعد تنظيم المقايضات الأوراق المالية بشكل أكثر صرامة. كما أعربت SEC عن استعدادها “لفتح الباب”، والتواصل بشكل نشط مع المشاركين في السوق بشأن مسارات الامتثال المحددة، لمساعدة الشركات على الابتكار ضمن إطار قانون الأوراق المالية الفيدرالي. ومع دخول SEC في تنظيم أكثر تفصيلًا للأصول المُرمَّزة، ستنخفض بشكل كبير مخاطر التهرب من التنظيم، مما يمهد الطريق لمزيد من المؤسسات التقليدية للدخول.