Finanzas descentralizadas 回购潮下：Uniswap、Lido 陷「中心化」争议

Escrito por: Oluwapelumi Adejumo

Compilado por: Saoirse, Foresight News

El 10 de noviembre, cuando los administradores de Uniswap presentaron la propuesta “UNIfication”, el documento se lee más como una reestructuración empresarial que como una actualización del protocolo.

La propuesta planea activar tarifas de protocolo que no se habían utilizado anteriormente, haciendo circular los fondos a través de un nuevo motor de tesorería en la cadena y utilizando los fondos obtenidos para comprar y destruir tokens UNI. Este modelo es similar a los planes de recompra de acciones en el ámbito financiero tradicional.

Un día después, Lido también lanzó un mecanismo similar. Su organización autónoma descentralizada (DAO) propuso establecer un sistema de recompra automática: cuando el precio de Ethereum supere los 3000 dólares y los ingresos anuales superen los 40 millones de dólares, los beneficios de la sobre-venta se utilizarán para recomprar su token de gobernanza LDO.

Este mecanismo adopta intencionadamente una estrategia de “contraciclo”: es más fuerte en mercados alcistas y tiende a ser más conservador cuando las condiciones del mercado se endurecen.

Estas medidas marcan una importante transformación en el ámbito de DeFi.

En los últimos años, el campo de DeFi ha sido dominado por los “tokens Meme” y las actividades de liquidez impulsadas por incentivos; hoy en día, los principales protocolos DeFi se están reorientando en torno a los fundamentos del mercado central como “ingresos, captura de tarifas, eficiencia de capital”.

Sin embargo, esta transformación también obliga a la industria a enfrentar una serie de problemas difíciles: ¿quién tiene el control?, ¿cómo se garantiza la sostenibilidad?, y si la “descentralización” está cediendo gradualmente ante la lógica empresarial.

La nueva lógica financiera de DeFi

Durante la mayor parte de 2024, el crecimiento de DeFi dependerá principalmente de la popularidad cultural, los programas de incentivos y la minería de liquidez. Las recientes acciones como “reactivar tarifas” y “implementar un marco de recompra” indican que la industria está tratando de vincular más directamente el valor de los tokens con el rendimiento empresarial.

Tomando Uniswap como ejemplo, su iniciativa de “planear destruir hasta 100 millones de tokens UNI” redefine UNI de un “activo de gobernanza” puro a un activo más cercano a un “certificado de derechos económicos del protocolo” — incluso careciendo de la protección legal o el derecho a la distribución de flujos de efectivo que posee la propiedad accionaria.

El tamaño de este tipo de planes de recompra no debe subestimarse. El investigador de MegaETH, BREAD, estima que, según los niveles actuales de tarifas, Uniswap podría generar aproximadamente 38 millones de dólares en capacidad de recompra cada mes.

Esta cantidad superará la velocidad de recompra de Pump.fun, pero será inferior a la escala de recompra mensual de aproximadamente 95 millones de dólares de Hyperliquid.

Comparación de la recompra de tokens de Hyperliquid, Uniswap y Pump.fun (Fuente: Bread)

La estructura del mecanismo de simulación de Lido muestra que puede soportar un volumen de recompra de aproximadamente 10 millones de dólares al año; los tokens LDO recomprados se emparejarán con wstETH y se invertirán en el fondo de liquidez para aumentar la profundidad de las transacciones.

Otros protocolos también están acelerando medidas similares: Jupiter destinará el 50% de sus ingresos operativos a la recompra de tokens JUP; dYdX asignará una cuarta parte de las tarifas de la red a recompra e incentivos para validadores; Aave también está elaborando un plan concreto, proponiendo invertir hasta 50 millones de dólares anualmente, utilizando fondos de tesorería para impulsar la recompra.

Los datos de Keyrock muestran que, desde 2024, los dividendos de los tenedores de tokens vinculados a los ingresos han crecido más de 5 veces. Solo en el mes de julio de 2025, el gasto o la cantidad asignada por los diferentes protocolos en recompra e incentivos alcanzó aproximadamente 800 millones de dólares.

Ingresos de los titulares de protocolos DeFi (Fuente: Keyrock)

Como resultado, aproximadamente el 64% de los ingresos de los principales protocolos ahora regresarán a los poseedores de tokens, lo que contrasta marcadamente con el ciclo anterior de “prioridad en la reinversión, seguido de la distribución.”

Detrás de esta tendencia, se está formando un nuevo consenso en la industria: la “escasez” y los “ingresos recurrentes” están convirtiéndose en el núcleo de la narrativa de valor de DeFi.

La institucionalización de la economía de los tokens

La ola de recompra refleja que la fusión entre DeFi y las finanzas institucionales sigue profundizándose.

Los protocolos DeFi comienzan a adoptar indicadores financieros tradicionales como “relación precio-beneficio”, “umbral de rendimiento” y “tasa de distribución neta” para transmitir valor a los inversores — estos inversores también están viendo los proyectos DeFi de la misma manera que evalúan las empresas en crecimiento.

Esta fusión proporciona a los gestores de fondos un lenguaje analítico común, pero también trae nuevos desafíos: el diseño original de DeFi no incluía requisitos institucionales como “disciplina” y “divulgación de información”, pero ahora la industria debe cumplir con estas expectativas.

Cabe destacar que el análisis de Keyrock ha señalado que muchos programas de recompra dependen en gran medida de las reservas de tesorería existentes, en lugar de flujos de efectivo recurrentes sostenibles.

Este modelo puede sostener temporalmente el precio de los tokens, pero su sostenibilidad a largo plazo es dudosa, especialmente en un entorno de mercado donde “los ingresos por tarifas son cíclicos y a menudo están vinculados al aumento del precio de los tokens.”

Además, el analista de Blockworks, Marc Ajoon, considera que la “recompra autodeterminada” tiene un impacto generalmente limitado en el mercado y que, cuando el precio del token cae, puede llevar a que el protocolo enfrente pérdidas no realizadas.

En vista de esto, Ajoon aboga por establecer un “sistema de ajuste automático basado en datos”: asignar fondos cuando la valoración es baja, redirigir hacia la reinversión cuando los indicadores de crecimiento son débiles, asegurando que las recompras reflejen el verdadero desempeño operativo, y no la presión especulativa.

Él expresó:

“En la forma actual, la recompra no es una panacea… Debido a la existencia de la 'narrativa de recompra', la industria la coloca ciegamente por encima de otras vías que podrían ofrecer tasas de retorno más altas.”

Jeff Dorman, el director de inversiones de Arca, tiene una perspectiva más completa.

Él cree que la recompra de acciones por parte de la empresa reducirá la cantidad de acciones en circulación, pero los tokens existen en redes especiales, cuya oferta no puede ser compensada por actividades de reestructuración o fusiones tradicionales.

Por lo tanto, la quema de tokens puede impulsar el protocolo hacia un “sistema completamente distribuido”; pero mantener tokens también puede reservar flexibilidad para el futuro: si la demanda o la estrategia de crecimiento lo requieren, se pueden emitir más en cualquier momento. Esta dualidad hace que las decisiones de asignación de capital en DeFi sean más influyentes que las decisiones en el mercado de acciones.

N nuevos riesgos emergen

La lógica financiera de la recompra es simple y directa, pero su impacto en la gobernanza es complejo y profundo.

Tomando como ejemplo a Uniswap, su propuesta de “UNIfication” planea transferir el control operativo de la fundación comunitaria a la entidad privada Uniswap Labs. Esta tendencia hacia la centralización ha alertado a los analistas, quienes consideran que esto podría replicar la “estructura jerárquica que la gobernanza descentralizada debería evitar”.

A este respecto, el investigador de DeFi Ignas señaló:

“La visión original de la criptomoneda 'descentralizada' está enfrentando dificultades.”

Ignas enfatizó que, en los últimos años, esta “tendencia a la centralización” ha ido apareciendo gradualmente - el ejemplo más típico es: los protocolos DeFi, al abordar problemas de seguridad, a menudo dependen de “paradas de emergencia” o “decisiones aceleradas del equipo central.”

En su opinión, el núcleo del problema radica en que, incluso si la “concentración de poder” tiene una justificación económica, también perjudica la transparencia y la participación de los usuarios.

Sin embargo, los partidarios contraargumentan que esta concentración de poder puede ser una “necesidad funcional” en lugar de una “elección ideológica”.

El CTO de a16z, Eddy Lazzarin, describió el modelo “UNIfication” de Uniswap como un “modelo de ciclo cerrado”: en este modelo, los ingresos generados por la infraestructura descentralizada fluyen directamente hacia los titulares de tokens.

Añadió que la DAO seguirá manteniendo el poder de “emitir tokens adicionales para el desarrollo futuro”, logrando así un equilibrio entre flexibilidad y disciplina financiera.

La tensión entre la “gobernanza distribuida” y la “toma de decisiones en la capa de ejecución” no es un problema nuevo, pero hoy en día su impacto financiero se ha ampliado considerablemente.

Actualmente, el tamaño de la tesorería gestionada por los principales protocolos alcanza cientos de millones de dólares, y sus decisiones estratégicas son lo suficientemente influyentes como para afectar todo el ecosistema de liquidez. Por lo tanto, a medida que la economía DeFi madura gradualmente, el enfoque de las discusiones de gobernanza está cambiando de “la idea de descentralización” a “el impacto real en los balances”.

La prueba de madurez de DeFi

La ola de recompra de tokens indica que las finanzas descentralizadas están evolucionando de una “fase de experimento libre” a una “industria estructurada y basada en indicadores”. La “exploración libre” que alguna vez definió este campo está siendo reemplazada gradualmente por la “transparencia del flujo de caja”, la “responsabilidad en el rendimiento” y el “alineamiento de los intereses de los inversores”.

Sin embargo, la madurez también conlleva nuevos riesgos:

La gobernanza puede inclinarse hacia el “control central”;

Los reguladores pueden considerar la recompra como un “dividendo real”, lo que genera controversias de cumplimiento;

El equipo podría desviar su enfoque de la “innovación tecnológica” hacia la “ingeniería financiera”, ignorando el desarrollo del negocio principal.

La durabilidad de esta transformación depende de las elecciones a nivel de ejecución:

El “modelo de recompra programática” puede incorporar transparencia a través de la automatización en la cadena, manteniendo las características descentralizadas;

El “marco de recompra autónoma” puede implementarse más rápidamente, pero puede debilitar la credibilidad y la claridad legal;

“Sistema híbrido” (vinculación de recompra con indicadores de red medibles y verificables) podría ser una solución intermedia, pero actualmente hay pocos casos en el mercado real que demuestren que “tiene resiliencia”.

La evolución de la recompra de tokens DeFi (Fuente: Keyrock)

Pero hay un aspecto claro: la interacción entre DeFi y las finanzas tradicionales ha superado la “simple imitación”. Hoy en día, este campo, manteniendo su “base de código abierto”, está incorporando principios de gestión empresarial como “gestión de tesorería”, “asignación de capital” y “prudencia en el balance”.

La recompra de tokens es precisamente una manifestación central de esta fusión: combina el comportamiento del mercado con la lógica económica, impulsando a los protocolos DeFi a transformarse en “organizaciones autofinanciadas y orientadas a ingresos”: responsables ante la comunidad, midiendo por “resultados de ejecución” en lugar de “ideología”.