The Federal Reserve (FED) memulai pemotongan suku bunga, apakah penerbit stablecoin "era tidur dan menghasilkan" telah berakhir?

Ketika Federal Reserve AS mulai memangkas suku bunga, zaman keemasan penerbit stablecoin yang mengandalkan spread suku bunga untuk mendapatkan keuntungan mungkin telah berakhir, dan bagaimana mempertahankan keuntungan tinggi telah menjadi kunci kelangsungan hidup industri. Artikel ini didasarkan pada artikel yang ditulis oleh Sleepy.txt dan dikompilasi, dikompilasi, dan ditulis oleh BlockBeats. (Sinopsis: Fed FOMC memangkas suku bunga sebesar 1 yard pada bulan September, Powell berteriak "dampak tarif terbatas", bitcoin naik di atas 117300) (Suplemen latar belakang: Fed sounding tube: Pertempuran terakhir Bauer, bagaimana membawa tekanan ekonomi dan politik yang rumit) Pada 18 September, Fed mengumumkan bahwa mereka akan memangkas suku bunga dana federal sebesar 25 basis poin menjadi 4,00%~4,25%. Ini adalah sinyal mudah untuk sebagian besar sektor, yang berarti biaya pendanaan yang lebih rendah dan lebih banyak likuiditas. Namun bagi penerbit stablecoin, pendekatan satu ukuran untuk semua ini berarti bahwa hitungan mundur ke model spread profit-to-earn telah resmi dimulai. Titik balik era suku bunga tinggi telah tiba. Sejak Maret 2022, The Fed telah menaikkan suku bunga 11 kali berturut-turut, mendorong suku bunga ke level tertinggi 5,25~5,50%. Siklus suku bunga tinggi ini telah membuka jendela keuntungan yang belum pernah terjadi sebelumnya bagi penerbit stablecoin. Sekarang, dengan penurunan inflasi, pertumbuhan yang lamban, dan pergeseran kebijakan moneter, tahap keemasan industri stablecoin juga telah berakhir. Hitung mundur ke akhir model spread Logika keuntungan inti stablecoin sangat sederhana dan mudah, pengguna menukar dolar AS dengan token yang setara, dan penerbit menginvestasikan uang ini dalam obligasi AS jangka pendek atau dana pasar uang, menghasilkan uang dari spread bunga. Dalam siklus suku bunga tinggi, pengembalian model ini sangat mengejutkan. Tether adalah contoh yang paling visual, dengan laporan sertifikasi cadangan kuartal keempat 2024 menunjukkan bahwa laba setahun penuh perusahaan mencapai $13 miliar, di mana sekitar $7 miliar berasal dari bunga Treasury dan perjanjian pembelian kembali, terhitung lebih dari setengah dari total laba. Ini memegang $ 90,87 miliar di Treasury AS, atau 82,5% dari total cadangannya. Detail cadangan token Tether yang mendukung denominasi fiat yang beredar | Sumber: Opini forensik situs web resmi Tether dan laporan cadangan komprehensif Hal yang sama berlaku untuk Circle, penerbit stablecoin besar lainnya. Meskipun komposisi laba penuh tidak dirilis, dari pengungkapan cadangan, Circle mengalokasikan sekitar seperempat dananya untuk Treasury AS jangka pendek, dan sisanya terutama disimpan dalam dana pasar uang yang dikelola oleh BlackRock. Ini juga merupakan mesin ATM yang stabil ketika suku bunga tetap tinggi. Namun, ketika penurunan suku bunga datang, margin keuntungan ini akan dipotong terlebih dahulu. Kita cukup menghitungnya. Dalam kasus Tether, menurut laporan forensik Q2 2025, eksposur perusahaan terhadap Treasury AS telah mencapai $127 miliar. Setiap penurunan suku bunga 25 basis poin mengurangi pendapatan bunga tahunannya sekitar $318 juta. Jika, seperti yang diperkirakan secara luas, Fed melakukan penurunan suku bunga 2-3 lagi di masa depan, dengan total 75 basis poin, pendapatan tahunan Tether akan berkurang sekitar $953 juta. Situasi Circle sama sensitifnya. Laporan keuangan kuartal kedua 2025 menunjukkan bahwa USDC memiliki sirkulasi rata-rata $61 miliar dan pendapatan cadangan sebesar $634 juta. Sekitar delapan puluh persen dana dialokasikan untuk Treasury AS jangka pendek. Pemotongan suku bunga 25 basis poin menyiratkan pengurangan pendapatan tahunan sekitar $122 juta; Penurunan suku bunga kumulatif 75 basis poin akan mengakibatkan penurunan pendapatan sebesar $366 juta. Masalahnya adalah bahwa EBITDA Circle yang disesuaikan untuk kuartal tersebut hanya $126 juta. Setelah hasil spread berkontraksi, kemungkinan akan meluncur dari untung menjadi rugi. Lebih penting lagi, tidak ada hubungan simetris antara hilangnya spread dan perluasan skala. Secara teori, penurunan suku bunga akan meningkatkan selera risiko pasar, meningkatkan aktivitas perdagangan, dan skala sirkulasi stablecoin juga dapat diperkuat. Tetapi pertumbuhan ini jauh dari cukup untuk mengisi kesenjangan dalam spread suku bunga. Dalam kasus Circle, pemotongan suku bunga 25 basis poin akan mengurangi pendapatan sekitar $122 juta pada skala pendanaan saat ini. Untuk mengkompensasi kerugian ini, manajemen harus meningkat sebesar 6 persen, setara dengan tambahan $ 3,7 miliar. Penurunan suku bunga kumulatif 75 basis poin akan mengharuskan Circle untuk berkembang sebesar 21%, atau $ 12,6 miliar, untuk mempertahankan tingkat pendapatannya saat ini. Asimetri ini mengungkapkan kerapuhan fundamental model spread, dan begitu lingkungan suku bunga tinggi surut, siklus dividen jalur ini akan berakhir. Lebih banyak tekanan datang dari munculnya stablecoin yang membayar dividen, dan semakin banyak institusi mulai meluncurkan produk yang dapat membayar dividen kepada pengguna, memotong sebagian dari spread income yang awalnya milik emiten. Tren ini secara langsung menekan margin keuntungan stablecoin tradisional, dan juga memaksa penerbit untuk mempercepat pencarian model bisnis baru. Dari dana kuasi moneter ke penyedia layanan keuangan global Setelah model spread berakhir, penerbit stablecoin harus menyelesaikan transformasi mendasar dari dana kuasi moneter menjadi penyedia layanan keuangan global. Ide intinya adalah untuk mengalihkan fokus pendapatan dari spread tunggal ke layanan keuangan yang lebih luas dan lebih berkelanjutan. Beberapa raksasa sudah mulai bertindak, indra penciuman mereka selalu tajam, dan mereka masing-masing telah menjelajahi jalan yang berbeda. Dari upaya ini, kita dapat melihat tiga arah transformasi yang sangat berbeda. Circle sedang mencoba transformasi radikal, dan tujuannya dapat dipahami dengan analogi intuitif: Didi. Didi tidak memiliki mobil, tetapi dapat mencocokkan pengemudi dan penumpang; Circle Payment Network (CPN) Circle juga tidak menangani uang secara langsung, tetapi ingin menyatukan bank dan lembaga keuangan di seluruh dunia. Pembayaran lintas batas tradisional seperti pasar perjalanan tanpa Didi, di mana Anda perlu memanggil mobil di jalan, tidak tahu kapan pengemudi akan datang, berapa biayanya, atau masalah apa yang akan Anda temui di jalan. Yang perlu dilakukan CPN adalah menyediakan sistem penjadwalan real-time untuk aliran modal global. Jeremy Allaire, salah satu pendiri Circle, mengatakan dalam sebuah wawancara bahwa mereka sedang "membangun salah satu jaringan keuangan terbesar dalam sejarah." Pernyataan ini terdengar berlebihan, tetapi juga mencerminkan ambisi Circle. Desain CPN juga memiliki kecerdikan, karena tidak memegang dana secara langsung, tidak perlu mengajukan izin pengiriman uang di setiap negara. Karena diposisikan sebagai penyedia layanan teknologi, ia dapat menginvestasikan lebih banyak sumber daya dalam inovasi produk daripada jatuh ke dalam biaya kepatuhan. Aset ringan dan jaringan berat memungkinkan Circle berkembang pesat. Namun, inti dari industri keuangan adalah kepercayaan. Untuk mendapatkan pengakuan dari lembaga tradisional, Circle mengundang empat bank terbesar di dunia, Santander, Deutsche Bank, Société Générale dan Standard Chartered, untuk bertindak sebagai penasihat. Bagi CPN, nama-nama ini adalah dukungan. Dari perspektif model keuntungan, Circle bergeser dari makan spread ke mengumpulkan tol. Untuk setiap transaksi yang melewati CPN, Circle membebankan biaya jaringan. Hal ini memungkinkan pendapatan terikat dengan volume perdagangan, daripada mengandalkan suku bunga. Bahkan dalam lingkungan suku bunga nol, ada keuntungan selama ada aliran uang. Namun, kisah transformasi ini masih sangat awal. CPN baru ditayangkan pada Mei tahun ini dan saat ini hanya memiliki 4 kanal pembayaran aktif. Meskipun ada lebih dari 100 lembaga keuangan yang mengantri untuk akses, pendapatan sejauh ini terbatas. Menurut laporan keuangan Circle untuk kuartal kedua tahun 2025, total pendapatan perusahaan adalah $658 juta, di mana $634 juta berasal dari bunga cadangan, dan pendapatan lainnya (termasuk...