IMF memperingatkan krisis fragmentasi stablecoin! Pasar senilai 300 miliar dolar AS menghadapi banyak hambatan regulasi

Dana Moneter Internasional (IMF) merilis laporan “Memahami Stablecoin”, memperingatkan bahwa fragmentasi kerangka regulasi di berbagai negara sedang menciptakan “hambatan” struktural yang mengancam stabilitas keuangan, melemahkan pengawasan, dan memperlambat perkembangan pembayaran lintas negara. Nilai pasar global stablecoin telah melebihi 300 miliar dolar AS, dengan USDT dari Tether dan USDC dari Circle mendominasi pasokan.

Pertarungan Regulasi Pasar 300 Miliar Dolar AS

(Sumber: IMF)

Nilai pasar global stablecoin telah melampaui 300 miliar dolar AS, skala yang sudah melebihi PDB banyak negara kecil, menjadikan stablecoin bergeser dari instrumen keuangan pinggiran menjadi aset dengan signifikansi sistemik. USDT dari Tether dan USDC dari Circle menyumbang lebih dari 85% pangsa pasar gabungan. Sekitar 40% cadangan USDC disimpan dalam obligasi pemerintah AS jangka pendek, sementara sekitar 75% cadangan USDT juga pada surat utang jangka pendek AS, dan 5% lainnya dalam Bitcoin.

Konsentrasi cadangan di pasar utang pemerintah menghubungkan stablecoin secara langsung dengan sistem keuangan tradisional. Hubungan ini bersifat dua sisi: di satu sisi menyediakan penopang nilai yang relatif andal bagi stablecoin, di sisi lain menjadikan stablecoin sebagai pembeli utama pasar surat utang AS. Ketika 60% dari stablecoin senilai 300 miliar dolar AS diinvestasikan dalam surat utang pemerintah AS, itu setara dengan permintaan sekitar 180 miliar dolar AS untuk surat utang tersebut. Skala ini menjadikan penerbit stablecoin sebagai pelaku penting secara sistemik di pasar surat utang AS.

IMF meninjau bagaimana ekonomi utama—termasuk AS, Inggris, Uni Eropa, dan Jepang—mengatur stablecoin, dan menemukan bahwa pendekatan tiap negara masih sangat beragam. Di AS, status regulasi stablecoin telah lama ambigu; SEC mencoba mengkategorikan beberapa stablecoin sebagai sekuritas, sementara CFTC mungkin menganggapnya sebagai komoditas. Di Uni Eropa, kerangka MiCA (Peraturan Pasar Aset Kripto) memberikan aturan yang relatif jelas, mewajibkan penerbit memiliki lisensi Uni Eropa dan memenuhi persyaratan cadangan.

Jepang mengatur stablecoin di bawah undang-undang layanan pembayaran, hanya mengizinkan lembaga keuangan berlisensi sebagai penerbit. Inggris tengah merancang kerangka regulasi stablecoin sendiri, cenderung mengkategorikannya sebagai alat pembayaran, bukan sekuritas. Kondisi regulasi global yang terpecah-pecah inilah yang menjadi inti peringatan IMF.

Empat Model Regulasi Stablecoin Global

Model Sekuritas (Beberapa Regulator AS): Dianggap sebagai kontrak investasi, wajib mematuhi hukum sekuritas

Model Alat Pembayaran (Jepang, Inggris): Diatur sebagai uang elektronik, membatasi entitas penerbit

Model Legislasi Khusus (Uni Eropa MiCA): Membentuk kerangka pengaturan aset kripto khusus

Model Kekosongan Regulasi (Beberapa Wilayah Lepas Pantai): Kurang pengawasan jelas atau sengaja longgar

Dampak nyata dari fragmentasi ini adalah penerbit stablecoin bisa mendaftar di yurisdiksi dengan regulasi longgar (seperti Kepulauan Cayman atau Bermuda), tetapi tetap melayani pengguna di pasar dengan regulasi ketat. Hal ini membatasi kemampuan regulator memantau cadangan, penebusan, manajemen likuiditas, dan pengendalian anti pencucian uang.

Jalur Nyata Ancaman Stabilitas Keuangan oleh Arbitrase Regulasi

(Sumber: IMF)

IMF menyatakan, lembaga penerbit stablecoin dapat beroperasi di yurisdiksi dengan pengawasan longgar, sambil tetap melayani pengguna di pasar yang lebih ketat, sehingga arbitrase regulasi melemahkan efektivitas pengawasan global. IMF memperingatkan bahwa ini menciptakan arbitrase regulasi yang melemahkan pengawasan global. Penerbit bisa memilih terdaftar di tempat dengan tuntutan paling rendah, tetapi token mereka beredar secara global, sehingga sulit bagi satu regulator pun untuk mengawasi secara efektif.

Selain arbitrase regulasi, laporan ini juga menyoroti masalah fragmentasi teknologi. Stablecoin semakin banyak beroperasi di berbagai blockchain dan bursa, yang tidak selalu interoperabel. Saat ini USDT diterbitkan di lebih dari 15 blockchain berbeda, termasuk Ethereum, Tron, Solana, Avalanche, dan lain-lain. USDT di setiap blockchain secara teknis adalah token independen; meski secara teori dapat ditukar 1:1, transfer lintas rantai memerlukan layanan bridge, menambah kompleksitas dan risiko.

IMF menilai, kurangnya koordinasi ini meningkatkan biaya transaksi, memperlambat perkembangan pasar, dan menghambat pembayaran global yang efisien. Perbedaan perlakuan regulasi di tiap negara semakin memperumit penggunaan dan penyelesaian lintas batas. Misalnya, perusahaan Uni Eropa yang ingin membayar pemasok di AS dengan stablecoin harus memastikan stablecoin tersebut sesuai dengan MiCA Uni Eropa dan regulasi AS, namun karena tuntutan berbeda, biaya kepatuhan pun melonjak.

Risiko stabilitas keuangan yang lebih serius berasal dari skenario penebusan massal. IMF memperingatkan, penebusan besar-besaran bisa memaksa penjualan cepat surat utang dan aset repo, yang berpotensi mengganggu pasar pembiayaan jangka pendek yang krusial bagi transmisi kebijakan moneter. Jika kepercayaan pasar runtuh dan 100 miliar dolar AS stablecoin ditebus dalam waktu singkat, penerbit harus menjual sekitar 70 miliar dolar AS surat utang pemerintah AS. Penjualan sebesar itu akan menaikkan imbal hasil surat utang AS, mempengaruhi suku bunga KPR dan biaya pembiayaan korporasi, serta menyalurkan gejolak pasar kripto ke ekonomi riil.

Lima Persyaratan Inti Pedoman Baru IMF

Untuk mengatasi risiko ini, IMF mengeluarkan pedoman kebijakan global baru untuk mengurangi fragmentasi. Inti pedoman ini adalah membangun standar regulasi yang seragam, sehingga stablecoin di mana pun beroperasi tunduk pada aturan dasar yang sama.

Lima Pilar Pedoman Regulasi Stablecoin IMF

Definisi Seragam: Definisi stablecoin global yang konsisten, menghilangkan kebingungan klasifikasi

Aturan Cadangan Aset: Hanya boleh menahan aset likuid berkualitas tinggi seperti surat utang pemerintah jangka pendek, dengan pembatasan ketat pada aset berisiko

Jaminan Penebusan 1:1: Penerbit harus selalu menjamin penebusan penuh sesuai nilai nominal kapan saja

Kerangka Pengawasan Lintas Batas: Membangun mekanisme berbagi informasi agar regulator lintas negara dapat berkoordinasi

Aktivitas Sama, Regulasi Sama: Terlepas dari penerbitnya (bank, fintech, atau platform kripto), aturan harus sama

IMF menegaskan, siapa pun penerbitnya—bank, perusahaan fintech, atau platform kripto—harus mematuhi prinsip “aktivitas sama, risiko sama, regulasi sama”. Prinsip ini bertujuan menghilangkan ruang arbitrase regulasi, memastikan semua penerbit stablecoin menghadapi biaya kepatuhan dan standar pengawasan yang sama.

IMF juga menyatakan stablecoin sebaiknya hanya didukung aset likuid berkualitas tinggi seperti surat utang pemerintah jangka pendek, dan sangat membatasi kepemilikan aset berisiko. Persyaratan ini secara spesifik menyoroti praktik Tether yang menahan 5% cadangan dalam Bitcoin. IMF berpendapat, stablecoin sebagai alat pembayaran harus mengutamakan stabilitas dan likuiditas, bukan imbal hasil investasi. Memegang aset volatil seperti Bitcoin dan emas, meski bisa meningkatkan imbal hasil jangka panjang, namun menambah risiko kegagalan penebusan penuh saat penarikan massal.

Pedoman baru juga mencakup peningkatan koordinasi internasional dalam penegakan anti pencucian uang, perizinan, dan pengawasan pengaturan stablecoin global berskala besar. Anti pencucian uang adalah salah satu tantangan utama regulasi stablecoin, karena anonimitas dan kemudahan lintas batas membuat stablecoin rentan digunakan untuk transfer dana ilegal. IMF menyerukan negara-negara membangun mekanisme berbagi informasi secara real-time untuk melacak transfer stablecoin dalam jumlah besar yang mencurigakan.

Digitalisasi Dolar dan Pertarungan Terakhir Kedaulatan Mata Uang

Penggunaan stablecoin berbasis mata uang asing secara luas dapat melemahkan kontrol mata uang domestik, menurunkan permintaan terhadap mata uang nasional, dan mempercepat digitalisasi dolar. Inilah yang paling dikhawatirkan banyak negara berkembang. Di negara dengan inflasi tinggi seperti Argentina, Turki, dan Venezuela, masyarakat banyak menggunakan USDT sebagai alat penyimpan nilai, sehingga terbentuk “peredaran bayangan” dolar. Stablecoin juga memudahkan masyarakat menggunakan dompet non-custodial dan platform lepas pantai untuk mengakali kontrol modal.

Di Tiongkok, bank sentral telah menyebut stablecoin sebagai ancaman bagi stabilitas keuangan dan kedaulatan mata uang. Kontrol modal ketat di Tiongkok membatasi masyarakat menukar RMB ke mata uang asing, namun stablecoin memberikan celah untuk menghindarinya. Pengguna dapat membeli kripto dengan RMB di Tiongkok, menukarnya ke USDT, lalu menukarkan lagi ke dolar di luar negeri. Jalur pelarian modal inilah alasan utama pemerintah Tiongkok memberantas stablecoin dengan keras.

IMF juga menyoroti, semakin eratnya hubungan antara penerbit stablecoin, bank, lembaga kustodian, bursa kripto, dan dana investasi, memperbesar risiko penularan pasar digital ke sistem keuangan yang lebih luas. Keterhubungan ini berarti gejolak pasar kripto bisa menyebar ke sistem keuangan tradisional melalui saluran stablecoin.

Peringatan IMF muncul di tengah meningkatnya tekanan regulasi global. Di Eropa, Bank Sentral Eropa baru-baru ini memperingatkan, meski stablecoin masih memiliki pangsa pasar kecil di kawasan euro, keterkaitannya dengan pasar surat utang AS yang semakin erat kini menimbulkan risiko efek limpahan. Komite Risiko Sistemik Eropa juga menyerukan langkah darurat untuk melindungi struktur stablecoin lintas negara dalam kerangka MiCA Uni Eropa.

IMF menyimpulkan, tanpa regulasi global yang konsisten, stablecoin bisa mengelak dari perlindungan negara, merusak ekonomi lemah, dan menyebarkan guncangan keuangan lintas negara dengan sangat cepat. Peringatan ini bukan menakut-nakuti, melainkan didasarkan pada pemahaman mendalam atas sejarah keuangan global. Secara historis, inovasi keuangan lintas batas yang kurang pengawasan seringkali menjadi pemicu krisis keuangan.