Pemutus Selat: Pertarungan antara "Penjualan Penghindaran Risiko" dan "Dampak Pasokan" Logam

Penulis: Jendela Mikro Mengetahui yang Signifikan

Malam ini saya membaca pandangan terbaru dari laporan mingguan logam JPM, yang terutama membahas tentang permainan antara “penjualan safe haven” dan “guncangan pasokan” di tengah gangguan pelayaran Selat Hormuz.

Kesimpulan utama:

1. Emas (Gold): Jangka pendek “salah diperlakukan”, jangka panjang menuju pasar bullish besar

Kontradiksi inti: sifat safe haven vs krisis likuiditas

Tekanan jangka pendek (“jual semua”): Penurunan harga emas baru-baru ini bukan karena hilangnya status safe haven, melainkan karena kepanikan pasar (indeks VIX melonjak), di mana investor secara tidak selektif menjual semua aset (termasuk emas) untuk memenuhi margin dan kas. Data menunjukkan bahwa saat VIX >30 dan meningkat, probabilitas kenaikan mingguan emas hanya 45%, dengan rata-rata pengembalian negatif.

Titik beli taktis: Data historis menunjukkan bahwa penjualan panik ini biasanya berlangsung sekitar 10-15 hari. Setelah penjualan tersebut hari ke-3, harga emas cenderung memulai rebound yang berlangsung sekitar satu minggu, dengan rata-rata kenaikan lebih dari 2%.

Logika jangka panjang (berbalik menjadi bullish): Jika gangguan energi berlanjut, inflasi tinggi ditambah risiko resesi (stagflasi), Federal Reserve akan dipaksa beralih ke kebijakan pelonggaran untuk menjaga pekerjaan. Kombinasi “stagflasi + penurunan suku bunga” ini akan menjadi latar makro yang sangat bullish untuk emas.

2. Aluminium (Aluminum): Pilihan utama untuk posisi bullish paling teguh

Logika utama: pasar bullish super yang didorong pasokan

Rantai pasokan rapuh: Pabrik aluminium di Timur Tengah sangat bergantung pada impor alumina (bahan baku) dan ekspor produk jadi. Penutupan Selat Hormuz memutus jalur dua arah “masuk bahan baku, keluar produk jadi”.

Kepastian pengurangan produksi (inevitability): Meski beberapa produsen (seperti Qatalum) sementara mempertahankan 60% kapasitas, stok bahan baku mereka hanya mampu mendukung 30-50 hari produksi. Jika pelayaran tidak pulih, dalam beberapa minggu ke depan akan muncul pengumuman pengurangan produksi besar-besaran.

Target harga: Gangguan pasokan ini akan mendorong harga aluminium cepat menembus $4.000/ton.

3. Tembaga (Copper) dan Nikel (Nickel): Risiko tinggi tapi buffer berbeda

Risiko bersama: gangguan rantai pasokan sulfur (Sulphur).

Timur Tengah memasok sekitar 50% sulfur yang diangkut secara laut di seluruh dunia, dan sulfur adalah bahan baku utama untuk produksi asam sulfat, yang merupakan nyawa dari proses peleburan tembaga (SX-EW) dan nickel high-pressure acid leaching (HPAL).

· Tembaga (cenderung pesimis):

Risiko: produksi di Kongo (DRC) dan tempat lain mungkin terganggu, mempengaruhi sekitar 7% pasokan global.

Buffer: stok + rantai pengangkutan memiliki buffer sekitar 4-6 bulan. Sebelum kekurangan pasokan nyata terjadi, pasar akan terlebih dahulu memperhitungkan ekspektasi resesi makro, dan harga tembaga kemungkinan akan turun dulu.

· Nikel (netral cenderung bearish):

Risiko: sekitar 80% sulfur dari proyek HPAL Indonesia bergantung pada impor dari Timur Tengah, dan buffer hanya sekitar 1 bulan.

Posisi: tingkat gangguan berada di antara aluminium (paling bullish) dan tembaga (cenderung bearish). Meskipun biaya produksi bisa melonjak, risiko utama saat ini tetap pada sentimen makro yang menyebabkan penjualan.

1. Emas dan tekanan pasar—risiko penularan sebelum kenaikan

Memasuki minggu kedua konflik Iran, aluminium tetap menjadi logam dasar yang paling kami percaya untuk posisi bullish, karena kami yakin selama pelayaran di Selat Hormuz terus terganggu, logam ini mendekati titik kritis yang sangat bullish yang didorong oleh pasokan.

Pasokan tembaga juga menghadapi risiko gangguan dari gangguan rantai pasokan sulfur, yang akhirnya bisa mempengaruhi sekitar 1,8 juta ton katoda tembaga di DRC, sekitar 7% dari pasokan global. Meskipun volume pasokan yang terpengaruh besar, mengingat rantai pasokan dari sulfur ke DRC cukup panjang, kami berpendapat bahwa sebelum gangguan pasokan menjadi masalah utama, risiko pertama lebih cenderung muncul sebagai penurunan harga tajam akibat revaluasi makroekonomi.

Nikel juga memiliki kerentanan pasokan terkait sulfur, dengan sekitar 460.000 ton produksi nikel HPAL Indonesia yang bergantung pada sulfur dari Timur Tengah, yang hanya memiliki buffer sekitar 1 bulan.

Posisi: tingkat gangguan ini berada di antara aluminium (paling bullish) dan tembaga (cenderung bearish). Meski biaya bisa melonjak, risiko utama tetap pada sentimen makro yang menyebabkan penjualan.

Harga emas turun sekitar 6% sejak awal konflik, menimbulkan keraguan terhadap status safe haven-nya. Rebound dolar AS dan penurunan ekspektasi penurunan suku bunga Fed (bersamaan dengan kenaikan harga energi yang meningkatkan tekanan inflasi) adalah penyebabnya, tetapi sebagian besar penjualan terjadi minggu lalu, berasal dari efek penularan luas dari investor yang mengurangi risiko.

Dalam tekanan pasar, emas awalnya akan terlibat dalam “jual semua” (sell everything). Kami akan membahas lebih rinci risiko penularan awal ini dan performa historis emas sebelum dan sesudah kejadian ini, sebagai referensi taktis selama periode volatil tinggi.

Meskipun dalam jangka pendek emas mungkin tetap rentan terhadap risiko penularan ini, kami tetap berpendapat bahwa semakin lama gangguan energi berlangsung, semakin besar dampak terhadap inflasi dan pertumbuhan ekonomi, latar belakang makro untuk emas kemungkinan akan berubah menjadi sangat bullish, terutama jika Fed berbalik ke pelonggaran besar karena faktor ketenagakerjaan.

2. Logam dasar—berbeda buffer rantai pasokan akibat penutupan Selat Hormuz yang berkepanjangan menyebabkan dampak berbeda pada gelombang pertama

Aluminium tetap menjadi logam dasar yang paling kami percaya untuk posisi bullish.

Qatalum, pabrik aluminium di Teluk Persia, adalah yang pertama mengumumkan pengurangan produksi pada 3 Maret, dan minggu ini menyesuaikan rencana, menyatakan akan mempertahankan kapasitas di 60% (sekitar 650.000 ton/tahun) jika pasokan gas alam cukup.

Meskipun ini sedikit mengurangi potensi kerugian pasokan saat ini, pabrik ini tetap tidak bisa mengirimkan melalui Selat Hormuz dan bergantung pada impor alumina. Jika stok alumina saat penuh kapasitas sekitar 20-30 hari, maka pengurangan ke 60% berarti stok bisa bertahan 30-50 hari, tetapi keputusan penghentian lebih lanjut harus dibuat sebelum stok alumina habis.

Secara keseluruhan, kami berpendapat bahwa ini tidak mengubah fakta bahwa aluminium akan mendekati pasar bullish berbasis pasokan jika penutupan Selat Hormuz terus berlangsung. Jika dalam beberapa minggu ke depan pelarangan pelayaran tidak membaik, kami perkirakan akan ada pengumuman pengurangan produksi lebih banyak lagi, yang akan memperbesar ketidakseimbangan pasar dan menyebabkan harga aluminium cepat naik di atas $4.000/ton sebelum permintaan menyesuaikan diri.

Tembaga juga menghadapi masalah rantai pasokan, tetapi buffer sebelum gangguan mungkin lebih besar.

Dalam kondisi pasar yang menurun dan dolar yang menguat, harga tembaga sejauh ini cukup tahan banting. Salah satu faktor pendukungnya adalah risiko gangguan pasokan sulfur dari rantai pasokan sulfur yang terganggu—50% sulfur laut global berasal dari Timur Tengah.

Sulfur dan produk turunannya, asam sulfat, adalah bahan penting untuk produksi tembaga SX/EW, yang menghasilkan sekitar 5 juta ton tembaga per tahun, sekitar 18% dari total produksi tembaga dunia. Chile terutama mengimpor sulfur dari Kanada, AS, dan Turki, sementara tahun lalu, impor sulfur dari Afrika Selatan dan DRC hampir seluruhnya dari Timur Tengah.

Gambar 1: Proporsi produksi tembaga SX/EW berdasarkan negara

Menurut data CRU, sekitar 3,6 juta ton (60%) kebutuhan asam sulfat dari DRC tahun lalu dipenuhi melalui impor sulfur yang dibakar. Dengan asumsi bahwa untuk memproduksi 1 ton katoda tembaga diperlukan sekitar 1,93 ton asam, ini bisa mempengaruhi produksi tembaga SX/EW di DRC sebanyak 1,8 juta ton, sekitar 7% dari pasokan tembaga refined global.

Gambar 2: Estimasi keseimbangan pasokan dan permintaan asam sulfat di DRC

Namun, buffer sebelum gangguan nyata bisa cukup panjang. CRU memperkirakan bahwa wilayah ini memiliki stok sulfur elemental sekitar 2-3 bulan, ditambah dengan waktu pengangkutan dari Timur Tengah sekitar 1-3 bulan, sehingga total buffer sekitar 4-6 bulan sebelum pasokan ke hilir terganggu secara signifikan.

Selain itu, dengan mengatur urutan pengolahan bijih dan kondisi leaching, kekuatan asam bersih dapat dikurangi, sehingga dalam jangka panjang dapat mengimbangi sebagian dampak terhadap pasokan tembaga. Oleh karena itu, gangguan nyata pada pasokan tembaga SX/EW di DRC kemungkinan membutuhkan penutupan Selat Hormuz yang berkepanjangan, yang juga akan menimbulkan konsekuensi makro dan permintaan yang serius.

Singkatnya, untuk tembaga, ini lebih merupakan masalah waktu. Meskipun volume pasokan yang terpengaruh besar, buffer rantai pasokan sulfur relatif panjang, sehingga sebelum gangguan pasokan menjadi masalah utama, risiko pertama lebih cenderung muncul sebagai penurunan harga tajam akibat revaluasi makroekonomi.

Produksi nikel HPAL Indonesia juga menghadapi risiko.

Setelah diubah menjadi asam sulfat, sulfur juga merupakan bahan penting untuk produksi nikel HPAL. Risiko terbesar ada di Indonesia karena: 1) sekitar 80% kebutuhan sulfur negara ini bergantung pada impor dari Timur Tengah; 2) buffer rantai pasokan ini mungkin lebih kecil dari tembaga, dengan waktu pengangkutan dari Timur Tengah sekitar 1 bulan.

Tahun lalu, produksi HPAL Indonesia sekitar 460.000 ton, sekitar 12% dari pasokan nikel global. Meski biaya juga menjadi faktor, input kimia (termasuk asam) menyumbang hampir 60% dari biaya HPAL di Indonesia, tetapi bisnis ini umumnya sudah berbiaya rendah (di bawah $8.000/ton), sehingga gangguan penuh tetap menjadi risiko utama yang mengangkat harga.

Menurut pandangan kami, dalam dampak awal penutupan Selat Hormuz yang berkepanjangan, posisi nikel berada di antara aluminium (bullish) dan tembaga (bearish). Produsen HPAL utama dilaporkan telah menghentikan kontrak jangka panjang, menunjukkan bahwa produksi besar mulai mengalami tekanan dari rantai pasokan.

Namun, untuk benar-benar menciptakan guncangan pasokan, mungkin diperlukan penutupan selama beberapa bulan, dan seperti tembaga, ini akan memicu penurunan harga karena kekhawatiran permintaan/makro terlebih dahulu, baru kemudian menyeimbangkan kembali pasokan.

3. Emas—mengantisipasi penurunan risiko sebelum katalis yang lebih kuat muncul

Dalam dua minggu terakhir, kami terus menerima pertanyaan tentang emas: mengapa performanya tidak seperti aset safe haven (mengalami koreksi tajam awal minggu lalu, lalu kembali tertekan akhir pekan ini)? Bagaimana strategi taktis ke depan?

Seperti yang kami sampaikan dalam laporan awal, premi risiko konflik pada emas biasanya sangat singkat, menunjukkan pola “beli rumor, jual fakta”.

Selain itu, rebound awal dolar AS dan kenaikan harga energi yang meningkatkan tekanan inflasi dan menurunkan ekspektasi penurunan suku bunga Fed, terus menekan emas. Tetapi sebagian besar penjualan terjadi minggu lalu, berasal dari efek penularan luas dari investor yang mengurangi risiko secara umum.

Dalam tekanan pasar, emas awalnya akan terlibat dalam “jual semua”. Kami akan membahas lebih rinci risiko penularan awal ini dan performa historis emas sebelum dan sesudah kejadian ini, sebagai referensi taktis selama periode volatil tinggi.

Meskipun dalam jangka pendek emas mungkin tetap rentan terhadap risiko penularan ini, kami tetap berpendapat bahwa semakin lama gangguan energi berlangsung, semakin besar dampaknya terhadap inflasi dan pertumbuhan ekonomi, latar makro untuk emas kemungkinan akan berbalik menjadi sangat bullish, terutama jika Fed berbalik ke pelonggaran besar karena faktor ketenagakerjaan.

4. Logam dasar—buffer rantai pasokan berbeda akibat penutupan Selat Hormuz yang berkepanjangan menyebabkan dampak berbeda pada gelombang pertama

Aluminium tetap menjadi logam dasar yang paling kami percaya untuk posisi bullish.

Qatalum, pabrik aluminium di Teluk Persia, adalah yang pertama mengumumkan pengurangan produksi pada 3 Maret, dan minggu ini menyesuaikan rencana, menyatakan akan mempertahankan kapasitas di 60% (sekitar 650.000 ton/tahun) jika pasokan gas alam cukup.

Meskipun ini sedikit mengurangi potensi kerugian pasokan saat ini, pabrik ini tetap tidak bisa mengirimkan melalui Selat Hormuz dan bergantung pada impor alumina. Jika stok alumina saat penuh kapasitas sekitar 20-30 hari, maka pengurangan ke 60% berarti stok bisa bertahan 30-50 hari, tetapi keputusan penghentian lebih lanjut harus dibuat sebelum stok alumina habis.

Secara keseluruhan, kami berpendapat bahwa ini tidak mengubah fakta bahwa aluminium akan mendekati pasar bullish berbasis pasokan jika penutupan Selat Hormuz terus berlangsung. Jika dalam beberapa minggu ke depan pelarangan pelayaran tidak membaik, kami perkirakan akan ada pengumuman pengurangan produksi lebih banyak lagi, yang akan memperbesar ketidakseimbangan pasar dan menyebabkan harga aluminium cepat naik di atas $4.000/ton sebelum permintaan menyesuaikan diri.

Tembaga juga menghadapi masalah rantai pasokan, tetapi buffer sebelum gangguan mungkin lebih besar.

Dalam kondisi pasar yang menurun dan dolar yang menguat, harga tembaga sejauh ini cukup tahan banting. Salah satu faktor pendukungnya adalah risiko gangguan pasokan sulfur dari rantai pasokan sulfur yang terganggu—50% sulfur laut global berasal dari Timur Tengah.

Sulfur dan produk turunannya, asam sulfat, adalah bahan penting untuk produksi tembaga SX/EW, yang menghasilkan sekitar 5 juta ton tembaga per tahun, sekitar 18% dari total produksi tembaga dunia. Chile terutama mengimpor sulfur dari Kanada, AS, dan Turki, sementara tahun lalu, impor sulfur dari Afrika Selatan dan DRC hampir seluruhnya dari Timur Tengah.

Gambar 1: Proporsi produksi tembaga SX/EW berdasarkan negara

Menurut data CRU, sekitar 3,6 juta ton (60%) kebutuhan asam sulfat dari DRC tahun lalu dipenuhi melalui impor sulfur yang dibakar. Dengan asumsi bahwa untuk memproduksi 1 ton katoda tembaga diperlukan sekitar 1,93 ton asam, ini bisa mempengaruhi produksi tembaga SX/EW di DRC sebanyak 1,8 juta ton, sekitar 7% dari pasokan tembaga refined global.

Gambar 2: Estimasi keseimbangan pasokan dan permintaan asam sulfat di DRC

Namun, buffer sebelum gangguan nyata bisa cukup panjang. CRU memperkirakan bahwa wilayah ini memiliki stok sulfur elemental sekitar 2-3 bulan, ditambah dengan waktu pengangkutan dari Timur Tengah sekitar 1-3 bulan, sehingga total buffer sekitar 4-6 bulan sebelum pasokan ke hilir terganggu secara signifikan.

Selain itu, dengan mengatur urutan pengolahan bijih dan kondisi leaching, kekuatan asam bersih dapat dikurangi, sehingga dalam jangka panjang dapat mengimbangi sebagian dampak terhadap pasokan tembaga. Oleh karena itu, gangguan nyata pada pasokan tembaga SX/EW di DRC kemungkinan membutuhkan penutupan Selat Hormuz yang berkepanjangan, yang juga akan menimbulkan konsekuensi makro dan permintaan yang serius.

Singkatnya, untuk tembaga, ini lebih merupakan masalah waktu. Meskipun volume pasokan yang terpengaruh besar, mengingat buffer rantai pasokan sulfur cukup panjang, kami berpendapat bahwa sebelum gangguan pasokan menjadi masalah utama, risiko pertama lebih cenderung muncul sebagai penurunan harga tajam akibat revaluasi makroekonomi.

Produksi nikel HPAL Indonesia juga menghadapi risiko.

Setelah diubah menjadi asam sulfat, sulfur juga merupakan bahan penting untuk produksi nikel HPAL. Risiko terbesar ada di Indonesia karena: 1) sekitar 80% kebutuhan sulfur negara ini bergantung pada impor dari Timur Tengah; 2) buffer rantai pasokan ini mungkin lebih kecil dari tembaga, dengan waktu pengangkutan dari Timur Tengah sekitar 1 bulan.

Tahun lalu, produksi HPAL Indonesia sekitar 460.000 ton, sekitar 12% dari pasokan nikel global. Meski biaya juga menjadi faktor, input kimia (termasuk asam) menyumbang hampir 60% dari biaya HPAL di Indonesia, tetapi bisnis ini umumnya sudah berbiaya rendah (di bawah $8.000/ton), sehingga gangguan penuh tetap menjadi risiko utama yang mengangkat harga.

Menurut pandangan kami, dalam dampak awal penutupan Selat Hormuz yang berkepanjangan, posisi nikel berada di antara aluminium (bullish) dan tembaga (bearish). Produsen HPAL utama dilaporkan telah menghentikan kontrak jangka panjang, menunjukkan bahwa produksi besar mulai mengalami tekanan dari rantai pasokan.

Namun, untuk benar-benar menciptakan guncangan pasokan, mungkin diperlukan penutupan selama beberapa bulan, dan seperti tembaga, ini akan memicu penurunan harga karena kekhawatiran permintaan/makro terlebih dahulu, baru kemudian menyeimbangkan kembali pasokan.

Kesimpulan

Meskipun dua minggu terakhir penurunan risiko telah mempengaruhi emas secara tertentu, dalam jangka pendek emas masih berpotensi terkena dampak dari kejadian penurunan risiko yang lebih luas, terutama jika pasar saham tiba-tiba memperhitungkan dampak negatif besar dan berkepanjangan terhadap ekonomi global, yang memicu kekhawatiran likuiditas.

Selain itu, seiring pasar suku bunga terus meniadakan ekspektasi penurunan suku bunga Fed yang tersisa, harga emas mungkin akan menghadapi tekanan jangka pendek lebih lanjut. Meskipun perlu waspada terhadap potensi penurunan tajam berikutnya, semakin lama gangguan berlangsung, semakin besar dampaknya terhadap inflasi dan pertumbuhan ekonomi, dan latar makro untuk emas kemungkinan akan segera berbalik menjadi sangat bullish, terutama jika Fed berbalik ke pelonggaran besar yang memperkuat tren ini.