冷水をかけると、多くのビットコイン財庫会社が終末を迎えることになる。

著者: Decentralised.Co

コンパイラ: Deep Tide TechFlow

Strategyはビットコインを保有することで700億ドルの資産準備を築きました。

現在、すべてのトークンプロジェクトは資産準備会社になりたがっています。

問題は、四分の一のビットコイン資産を保有する企業の時価総額が、彼らが保有する資産の価値を下回っていることです。

以下は、ほとんどの企業が失敗する理由です。

資産保管会社は、暗号分野で最も成長しているカテゴリーの一つになっています。

わずか1年で、彼らの資産総額は400億ドルから1420億ドルに跳ね上がり、ほぼ全体のDeFiのロックされた総値（TVL）と同等になりました。

その中で、90%近くの資産はビットコインとイーサリアムです。

しかし、この「成長」の大部分は、ビットコインとイーサリアムの価格上昇に起因しており、事業のキャッシュフローや財務工学によるものではありません。

このような成長でさえ均等に分布しているわけではありません。

Strategyは公開されている全てのビットコイン準備の約63%を単独で保有しています。残りの大部分は、トップ6の企業によって管理されています。

そして、これらの大手企業の外では、ほとんどのデジタル資産準備会社（DATs）は流動性が薄く、プレミアムが脆弱な状態にあり、彼らの評価は市場の変動に応じて上下し、自己のパフォーマンスによってではない。

原因は何ですか？

市場が強いパフォーマンスを示すとき、資産準備会社の株は資産価値を上回るプレミアムで取引されます。このプレミアムが存在する理由は、投資家に準拠したビットコインやイーサリアムへの投資チャンネルを提供するからです。このプレミアムで新株を発行することは、資金を増やすだけでなく、帳簿価値を高めることにもつながります。

毎回の資金調達は、より多くの暗号資産を増加させ、資産の総量と株価の両方を押し上げます。これにより、反射的なサイクルが形成されます：価格の上昇は評価額の資金調達を促し、資金調達された資金はさらに多くの資産を購入するために使用され、評価額は上昇し続け、プレミアムが消えるまで続きます。

2025年中、このサイクルは破られました：ビットコインの資産準備会社のプレミアムは1.9倍から1.3倍に減少し、イーサリアムとSOL（ソラナ）の資産準備プレミアムは2か月で4.8倍から約1.3倍に急降下しました。

では、Strategyはどのように生き残ったのですか？

それは単なる資産の備蓄を構築するだけでなく、金融ツールを作り出したからです。

ほとんどの資産担保会社が株式を発行してさらに多くの暗号資産を購入し続ける中、Strategyは転換社債と上級社債を通じて400億ドルを調達しました。これらの長期ローンの利率は約0.8%です。

その株は高ベータ版のビットコインに変わりました。ビットコインの価格が1%変動すると、その株価も同じ方向にわずかに変動を大きくします。戦略は、債務を使用してビットコインを購入することで、各価格変動を増幅し、投資家にビットコインを直接保有することなく、ビットコインに賭けるためのレバレッジの効いた法的な方法を提供しました。

この取引可能なボラティリティは、新しい投資家を引き付けました：ファンド、ETF、さらにはそれを基に構築された債務市場。

トレーダーは、Strategyのボラティリティを利用して利益を得ました。彼らの資本はチケットの期限前にロックされていますが、株価の変動を通じて利益を得ています。

Strategy株は流動性が高く、ビットコインよりも変動性が強いため、トレーダーは証券の満期を待たずに利益を得ることができます。

ほとんどの新しい資産準備会社はStrategyのモデルを模倣していますが、その中の単純な部分だけをコピーしています。

彼らはバランスシートを模倣したが、資本構造はコピーしなかった。

Strategyは、転換社債、高級債券および流動性を備えており、これらの要素がボラティリティを資金調達能力に変換するのを助けます。

他の会社はそのようなリソースを持っておらず、資本を調達することができず、利益を追求するためにステーキング、貸出、またはトークン化された国債の購入を行うしかありません。

価格上昇時に利益を使用して実際の資金調達を代替することは、見た目には効果的に思えます。利回りは高水準を維持し、流動性は強そうで、このモデルが有効であると感じさせます。

しかし、これは株式に似た反射的リスクを覆い隠しています。

ほとんどのデジタル資産保管会社（DAT）は、収益を得るために資産をステーキングまたは貸付にロックしながら、投資家が自由に出入りできるようにします。

市場サイクルが逆転すると、償還需要が高まり、利回りが低下し、彼らはロックされた資産を損失価格で売却せざるを得なくなります。

これは現在起こっている状況です。

市場の信頼が低下する中、かつて資産価値の3-4倍のプレミアムで取引されていた株式のプレミアムは、資産価値と同等に崩壊しました。

イーサリアム（ETH）やソラナ（SOL）に基づく「収益駆動型」資産準備会社でさえ、影響を逃れることは難しい。なぜなら、彼らの支払い能力は依然としてトークンの価格と密接に関連しているからだ。