Фінансова токенізація може потрясти стабільність глобального ринку

МВФ попереджає, що токенізація фінансів набирає обертів: масштабується RWA on-chain, але це також може створити нові системні ризики для глобального ринку.

Міжнародний валютний фонд (МВФ) щойно оприлюднив жорстке попередження щодо стрімкого зростання tokenized finance (токенізованих фінансів). На думку цієї організації, цифровізація активів і платіжної інфраструктури на blockchain більше не є маргінальним експериментом. Якщо й надалі розширюватися такими темпами, операційну структуру світового ринку капіталу можуть переписати.

МВФ розглядає токенізацію як зміну структури, а не як технічне оновлення

У записці, опублікованій 1/4, МВФ підкреслив, що tokenization (кодування активів у токени) не лише допомагає фінансовій системі працювати швидше. Суть у тому, що ринкова довіра зміщується від традиційних посередників до коду, smart contracts (смарт-контрактів) і shared ledgers (спільних реєстрів). Це означає, що архітектура ринку змінюється з базової платформи.

На відміну від погляду на токенізацію як на додатковий технологічний шар, МВФ бачить у цьому процес повної реструктуризації всього фінансового ланцюга створення вартості. Від випуску активів, торгівлі та розрахунків до управління ризиками — усе може бути автоматизовано на цифровій інфраструктурі. Щойно це станеться у великому масштабі, зникнуть старі вузькі місця, але з’являться нові місця розриву.

RWA on-chain досяг достатньо великого масштабу, щоб привернути увагу

Нові дані показують, що tokenized RWAs (real-world assets, реальні активи, токенізовані в токени) досягли приблизно 27,5 млрд дол. США на початку квітня. Це сигнал того, що організаційний капітал почав по-справжньому надходити в on-chain інфраструктуру. Історія вже не є припущенням.

Переважна частина нинішнього масштабу зосереджена в продуктах, пов’язаних із US Treasuries, тобто державними облігаціями США, що випускаються Міністерством фінансів США. Ці активи становлять понад 12 млрд дол. США, значно випереджаючи токенізовані товари, кредитування та акції. Це відображає, що поточні грошові потоки значною мірою тяжіють до інструментів, які дають дохідність і забезпечують фіксований дохід.

Інакше кажучи, токенізація нині ведеться попитом на оптимізацію балансових відомостей та ефективність розрахунків у інституційних інвесторів. Retail не є головним рушієм у цьому періоді. Це важливий сигнал, адже інституційний капітал зазвичай тягне за собою вищі вимоги до масштабованості, ліквідності та стандартів комплаєнсу.

Нову фінансову архітектуру вибудовують на code

МВФ вважає, що tokenized finance змінює фундамент, на якому будується довіра в системі. Раніше роль підтвердження транзакцій і зменшення ризиків здебільшого лежала на банках, clearinghouses (організаціях клірингу) та ринкових посередниках. У новій моделі цей функціонал поступово переносять на smart contract та механізми settlement (розрахунків) у режимі реального часу.

Помітна вигода — різке зростання швидкості операцій і зниження витрат на тертя. Те, що ринок працює майже 24/7, дає активам циркулювати швидше, зменшує затримки розрахунків і частково обмежує counterparty risk (ризик контрагента). Для торгових столів і організацій, що керують активами, це великий плюс з погляду ефективності використання капіталу.

Але така структура означає, що багато запобіжних «подушок» традиційних фінансів звужуються. Процеси перевірки, звірки та повільного опрацювання, які раніше поглинали шоки, можуть зникнути. Система швидша не автоматично безпечніша.

Швидкість і автоматизація можуть посилювати шоки ліквідності

Найбільше застереження МВФ зосереджене саме на тих чинниках, які роблять токенізацію привабливою. Automated margin calls (автоматичні маржинальні колли), real-time settlement (розрахунки в реальному часі) і programmable financial flows (програмовані потоки капіталу) можуть спричинити поширення напруги з ліквідністю майже миттєво. Коли волатильність різко зростає, ринку може не вистачити часу, щоб самоадаптуватися.

У традиційній системі затримка інколи виступає природним шаром, що зменшує шоки. Невідповідні угоди не збігаються одразу, процеси розрахунків тривають довше, а участь посередників створює буфер, у межах якого інвестори можуть переформатовувати свої позиції. На tokenized інфраструктурі цей буфер помітно тоншає.

Наслідок у тому, що ризик може поширюватися крізь багато ланок одночасно. Один шок в оцінці або сильний відтік ліквідності більше не буде затримано в окремих проміжних ланках. Він може запустити ланцюгову реакцію по всій мережі лише за дуже короткий час.

Дефекти коду та дизайн системи — це ключовий ризик

МВФ також підкреслює, що технічні ризики не обмежуються видимою «поверхнею». Помилки в smart contract, збої дизайну інфраструктури або слабкий механізм управління можуть одночасно впливати на багатьох учасників ринку. Коли базова логіка системи виходить з ладу, збитки не обмежуються однією окремою сутністю.

Це велика відмінність між операційним ризиком у TradFi та DeFi-style infrastructure (інфраструктурі в дусі DeFi). У старій моделі внутрішні збої окремих організацій часто певною мірою ізолюються. У новій моделі той самий шар коду може бути backbone (хребтом) для багатьох продуктів, через що ризики стають більш концентрованими, ніж здається на перший погляд.

Загроза фрагментації між платформами токенізації

Ще одна проблема, на яку МВФ особливо звертає увагу, — fragmentation (фрагментація) майбутньої фінансової системи. Платформи токенізації можуть працювати за різними стандартами, з різними правилами гри та з різними шарами забезпечення активами. Якщо не буде спільних стандартів, ліквідність буде розділятися, а мережевий ефект ослабне.

Ця задача ускладнюється ще більше на транскордонному рівні. Stablecoins, tokenized deposits (токенізовані депозити) і CBDC (цифрова валюта центрального банку) змагаються за те, щоб стати домінантним розрахунковим шаром. Коли існує багато типів «цифрових грошей», але вони не є повністю сумісними, ризик фрагментації системи швидко зростає.

Для розробників політики це завдання неможливо розв’язати одним набором локальних правил. Працюючі транскордонні потоки цифрових грошей, тим часом як регуляторна рамка залишається розділеною за країнами та регіонами. Якщо стандарти нагляду не узгоджені, токенізація може розширюватися швидше, ніж спроможність регуляторних органів керувати ризиками.

Баланс між інноваціями та стабільністю визначить траєкторію ринку

МВФ не заперечує переваг ефективності, які приносить tokenization. Проблема в тому, що ринок входить у фазу, де операційні вигоди та системні ризики рухаються в ногу й прискорюються. У таких умовах якість дизайну механізмів і здатність до регулювання визначать, чи стане токенізація поштовхом, чи новим джерелом нестабільності.

У короткостроковій перспективі тренд токенізації реальних активів із найбільшою імовірністю продовжить розширюватися завдяки привабливій дохідності від облігацій уряду США та попиту на оптимізацію розрахунків. У середньостроковій перспективі перегони переключаться на стандарти інфраструктури, сумісність і моделі контролю ризиків. Хто контролює шар settlement, той отримає суттєву перевагу в наступному циклі інфраструктури.

З погляду потоків капіталу меседж МВФ — чітке нагадування, що tokenized finance — це не лише технологічний наратив. Це поступово перетворюється на новий інфраструктурний шар ринку з прямим впливом на ліквідність, кредитне плече та фінансову стабільність. Коли масштаб RWA on-chain і далі роздуватиметься, будь-які похибки в дизайні системи стануть у рази дорожчими.