Сейчас это похоже на 2008 год! Новый король долгов предупреждает о нарастающем пузыре в 1,7 триллиона долларов, готовящемся к следующему финансовому кризису.

Известный как «новый король долгов», опытный инвестор Уолл-стрит и генеральный директор DoubleLine Capital Джеффри Гундлах недавно сделал редкое и сильное предупреждение, заявив, что на текущем рынке существует серьезный спекулятивный пузырь, особенно в области частной продажи кредитов, объем которой достиг 1,7 триллиона долларов, назревает «следующий финансовый кризис». Он посоветовал инвесторам увеличить долю наличных до 20%, чтобы защититься от потенциальных системных рисков.

Новый король долгов предупреждает: наименее здоровый рынок за всю карьеру

（источник：Bloomberg）

Джеффри Гандлах в интервью подкасту Bloomberg «Odd Lots» заявил, что многие цены на активы в настоящее время «крайне завышены» и призвал инвесторов держать около 20% своего портфеля в наличных, чтобы защититься от возможного резкого падения. Генеральный директор DoubleLine Capital предупредил, что текущий рынок акций кажется опасно спекулятивным и является «одним из самых нездоровых рынков» за всю его карьеру.

Этот выпускник Дартмутского колледжа, который начал свою карьеру на Уолл-Стрит в середине 80-х годов в TCW Group, указывает на явное спекулятивное переувеличение акций, связанных с искусственным интеллектом, и инвестиций в центры обработки данных, подчеркивая, что инвестиции в акции в период процветания часто заканчиваются трагически. Гундлах имеет более 40 лет инвестиционного опыта, пережил крах фондового рынка в 1987 году, пузырь доткомов в 2000 году и финансовый кризис 2008 года, его предупреждения имеют чрезвычайно высокую ценность для справки.

Текущие характеристики рыночного пузыря удивительно похожи на предшествующие кризисы в истории. Оценка акций AI достигла неразумных уровней, многие компании имеют коэффициент P/E более 100, а некоторые не приносящие прибыли компании имеют рыночную капитализацию в десятки миллиардов долларов. Бум инвестиций в центры обработки данных также вызывает беспокойство, инвесторы ставят на то, что спрос на AI будет бесконечно расти, но хрупкость этого предположения исторически была многократно доказана. В конце 1990-х годов во время интернет-пузыря инвесторы также верили, что “на этот раз все по-другому”, в результате индекс Nasdaq упал с пикового значения на 78%.

Рекомендуемая Гундлахом доля наличных в 20% значительно превышает стандартные 5% до 10% для традиционного инвестиционного портфеля. Эта защитная структура означает, что даже если рынок обрушится на 50%, у инвесторов будет достаточно наличных, чтобы купить качественные активы на дне. Эта стратегия оказалась чрезвычайно эффективной во время финансового кризиса 2008 года, когда те, кто сохранял высокую долю наличных, не только избежали больших потерь, но и смогли приобрести качественные активы по очень низким ценам в условиях рыночной паники.

1.7 трлн частная продажа кредитного пузыря: эпицентр следующего финансового кризиса

Гундлах особенно обеспокоен быстрым ростом рынка частной продажи кредитов (Private Credit). Этот рынок объемом 1,7 триллиона долларов, который предоставляет кредиты напрямую компаниям, сталкивается с все большим количеством рисков. Он отметил, что многие кредиты относятся к категории «мусорных кредитов», что напоминает ситуацию перед финансовым кризисом субстандартного кредитования 2008 года, и привел недавние примеры неудач автокредитной компании Tricolor и поставщика автозапчастей First Brands Group в качестве ранних сигналов тревоги.

Он добавил, что банкротство компании по кредитованию домашнего ремонта Renovo Home Partners может быть не единичным случаем, а выявляет хрупкость пузыря, который скрывается за кажущейся безопасностью активов частного кредитования. Гундлах написал: «В области частного кредитования, кредиты, которые сегодня оцениваются в 100, через несколько недель после объявления банкротства заемщика могут быть “переоценены” в ноль». И напомнил: «Помните, что никогда не бывает только одной таракана.»

Три структурные недостатка частной продажи кредитного рынка

Неясная оценка: кредиты не торгуются на открытом рынке, оценка сильно зависит от внутренних моделей, реальные потери скрыты.

Несоответствие ликвидности: обещание розничным инвесторам легкого выкупа, но активы по сути не поддаются быстрой продаже

ПИК кредитный бум: позволяет заемщикам платить проценты за счет новых долгов, долг становится все больше.

Его комментарии полностью совпадают с предупреждением генерального директора JPMorgan Джейми Даймона. Даймон недавно, говоря о банкротстве автокредитной компании Tricolor Holdings и производителя автозапчастей First Brands, также использовал аналогичную метафору с “тараканами”, намекая на то, что эти банкротства могут быть не единичными случаями. Оба гиганта Уолл-Стрит редко совпадают во мнениях, что показывает, что серьезность пузыря частного кредитования уже привлекла высокую степень внимания в отрасли.

BlackRock потерял 150 миллионов, оценка обнулилась за ночь

После того как стало известно о банкротстве Renovo Home Partners, на поверхность всплыл еще один более крупный пострадавший: крупнейшая в мире инвестиционная компания BlackRock владеет большей частью частной продажи долговых обязательств Renovo на сумму около 150 миллионов долларов. Более шокирующе, согласно информации Bloomberg, всего месяц назад BlackRock все еще оценивала этот долг по номиналу в 100 центов — а всего через несколько недель после банкротства Renovo его быстро снизила до нуля.

Это резкое падение оценок выявило основную проблему пузыря частной продажи кредитов: огромный разрыв между оценкой и реальностью. Поскольку большинство из этих кредитов не торгуются на открытом рынке, их оценка в значительной степени зависит от внутренних моделей и предположений руководства, а не от прозрачных рыночных цен. Это означает, что реальные убытки часто остаются скрытыми до тех пор, пока заемщик не допустит дефолт или фонд не будет вынужден провести переоценку активов, что приведет к одновременному раскрытию убытков.

Глобальный управленец Apollo, а также другие крупные учреждения, такие как MidCap Financial и Oaktree Capital Management, также владеют рискованными активами, связанными с Renovo, что подчеркивает возможность более широких цепных реакций в области частного кредитования. Независимые журналисты, такие как Кристен Шонесси, ставят под сомнение, что рассматривать эти потери как «изолированные события» было бы разумно, и, наоборот, это может выявить более глубокие проблемы, назревающие на рынке частного кредитования.

Согласно отчету InvestorsObserver, Гундлах недавно предупредил о росте PIK (погашение долга за счет новых заимствований) займов, которые позволяют заемщикам платить проценты новыми долгами, а не наличными. Эта структура чрезвычайно похожа на кредиты с отрицательной амортизацией перед финансовым кризисом 2008 года, когда ежемесячные платежи заемщиков даже не покрывали проценты, что приводило к постоянному росту основной суммы долга и, в конечном итоге, к массовым дефолтам.

Обзор 2006, 2008 годов: повторная упаковка субстандартного ипотечного кризиса

Гундлах сказал: «Следующий большой кризис финансовых рынков — это частная продажа кредитов. Это аналогично ситуации с повторной упаковкой субстандартных ипотек в 2006 году.» Он также раскритиковал тенденцию продажи частных кредитных фондов розничным инвесторам, назвав это «идеальным несоответствием» — обещания легко выкупаются, но эти активы по своей сути не могут быть быстро проданы. Как только инвесторы начнут выкуп, фонду может потребоваться продавать активы с большим дисконтом.

Это предупреждение удивительно похоже на ситуацию перед финансовым кризисом 2008 года. Тогда Уолл-стрит упаковывала высокорисковые субстандартные ипотечные кредиты в сложные финансовые продукты и продавала их инвесторам, не понимающим рисков. Когда рынок недвижимости рухнул, стоимость этих продуктов мгновенно испарилась, что привело к глобальному финансовому кризису. В настоящее время рынок частной продажи кредитов повторяет ту же модель, только объекты изменились с ипотечных кредитов на корпоративные кредиты.

Несмотря на постоянные предупреждения, Гандлах также признал, что сложно извлечь прибыль из этой точки зрения. Например, он не будет делать короткие позиции на мусорных облигациях, потому что эта сделка «постоянно убыточна». Он заявил, что по-прежнему верит в золото, но снизил рекомендуемую долю с прежних 25% до 15%. В середине сентября он рекомендовал выделить 25% на золото, объяснив это тем, что тарифы на импортные товары будут держать инфляцию на упорном высоком уровне.