5 апреля в США отдел корпоративных финансов SEC выпустил новые правила для стейблкоинов.
SEC создала новый термин — регулируемый обеспеченный стейблкоин, чтобы описать стейблкоины, которые «сохраняют стабильную ценность по отношению к доллару, могут быть обменены на доллар в соотношении 1:1 (то есть 1 стейблкоин на 1 доллар), поддерживаются резервными активами и считаются низкорисковыми и высоколиквидными, с долларовой стоимостью, достигающей или превышающей выкупную стоимость обращающихся стейблкоинов». То есть 1 стейблкоин обменян на 1 доллар), и поддерживаются резервными активами, которые считаются низкорисковыми и высоколиквидными, с долларовой стоимостью, достигающей или превышающей выкупную стоимость обращающихся стейблкоинов.
Данная организация отметила, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не предлагаются или не продаются как инвестиционные контракты, и поэтому не подпадают под юрисдикцию SEC.
Существует мнение, что этот шаг США направлен на дальнейшее укрепление доминирующей позиции доллара в качестве резервной валюты в "цифровой экономике". Это позволит доллару занять лидирующие позиции в будущем конкурентном цифровом экономическом пространстве.
Кроме того, данное заявление не включает алгоритмические стейблкоины, доходные стейблкоины, а также стейблкоины, отслеживающие стоимость активов, отличных от доллара.
Полный текст новых правил如下:
Заявление о стейблкоинах
финансовый отдел компании
4 апреля 2025 года
Введение
Для дальнейшего уточнения применения федерального законодательства о ценных бумагах к криптоактивам финансовый департамент компании высказал мнение о некоторых типах криптоактивов, которые обычно называются «стейблкоин». В частности, это заявление касается стейблкоинов, которые предназначены для поддержания стабильной стоимости относительно доллара США (USD) и могут обмениваться по курсу 1:1 на доллары США (то есть 1 стейблкоин обменивается на 1 доллар США) и которые поддерживаются резервными активами, которые считаются низкорисковыми и ликвидными, при этом их долларовая стоимость достигает или превышает стоимость выкупа циркулирующих стейблкоинов. Как указано ниже, мы будем называть типы стейблкоинов, упомянутые в этом заявлении, «обеспеченными стейблкоинами».
Обзор стейблкоинов
Стейблкоин — это криптоактив, предназначенный для поддержания стабильной стоимости по отношению к эталонному активу, такому как доллар США или другие фиатные валюты, сырьевые товары, такие как золото, пул активов или корзина активов. Стейблкоины, как правило, предназначены для отслеживания стоимости эталонного актива в соотношении 1 к 1. Стейблкоины могут использовать разные методы для поддержания стабильной стоимости. В некоторых случаях стейблкоины поддерживают стабильную стоимость, резервируя активы. В других случаях стейблкоины предназначены для поддержания стабильной стоимости с использованием механизмов, отличных от резервов, таких как использование алгоритмов, которые увеличивают или уменьшают предложение стейблкоинов в зависимости от спроса. Риски, связанные со стейблкоинами, сильно варьируются в зависимости от ряда факторов, включая механизмы их стабильности и поддержание резервов, если это применимо. Эмитенты стейблкоинов обычно выпускают и продают стейблкоины по цене, соответствующей эталонному активу, в соотношении 1 к 1. Например, если ссылка на стейблкоин указана в долларах США, эмитент выпустит и продаст стейблкоин за один доллар. Стейблкоины могут выпускаться и торговаться в спорадических количествах, и в этом случае стейблкоин поддерживает связь один к одному (т. е. 0,5 стейблкоина представляют собой 0,50 доллара США). Эмитенты обычно используют активы в резерве для финансирования погашения стейблкоинов (т. е. поставляют стейблкоины в соотношении 1 к 1 в обмен на эталонные активы).
Мнение финансового сектора о гарантированных стейблкоинах
Департамент считает, что выпуск и продажа обеспеченных стейблкоинов в порядке и условиях, описанных в этом заявлении, не подпадают под действие статьи 2(a)(1) Закона 1933 года о ценных бумагах (Закон о ценных бумагах) или статьи 3(a)(10) Закона 1934 года о биржевой торговле (Закон о торгах). Поэтому лица, участвующие в «чеканке» (или создании) и выкупе обеспеченных стейблкоинов, не обязаны регистрировать эти сделки в Комиссии в соответствии с Законом о ценных бумагах, и не попадают под условия, освобождающие от регистрации в соответствии с Законом о ценных бумагах.
Характеристики стейблкоина с обеспечением
Гарантированный стейблкоин — это криптоактив, разработанный и продаваемый для оплаты, перевода или хранения стоимости. Они предназначены для поддержания стабильной стоимости относительно доллара США и поддерживаются долларами и/или другими активами, рассматриваемыми как низкорискованные и высоколиквидные, чтобы гарантировать, что эмитенты стейблкоинов смогут выполнить требования выкупа. Эти активы резервируются в форме долларовой стоимости, которая достигает или превышает стоимость выкупа гарантированных стейблкоинов в обращении. Эмитенты гарантированных стейблкоинов могут в любой момент по 1:1 неограниченно чеканить и выкупать гарантированные стейблкоины за доллары. Иными словами, эмитенты гарантированных стейблкоинов всегда готовы чеканить гарантированные стейблкоины за 1 доллар (или соответствующую часть) и выкупать гарантированные стейблкоины за 1 доллар (или соответствующую часть), и нет ограничения на количество гарантированных стейблкоинов, которые эмитенты могут чеканить или выкупать. Благодаря этой фиксированной цене и неограниченной структуре чеканки-выкупа, рыночная цена гарантированных стейблкоинов относительно доллара может оставаться стабильной.
Гарантированный стейблкоин выпускается эмитентом и предоставляется и продается эмитентом или назначенным посредническим учреждением. В некоторых случаях любой держатель имеет право напрямую у эмитента выпустить или выкупить гарантированный стейблкоин в соотношении 1 к 1, соответствующем стоимости доллара США. В других случаях только назначенные посреднические учреждения имеют право напрямую у эмитента выпустить или выкупить гарантированный стейблкоин в соотношении 1 к 1, соответствующем стоимости доллара США. В последнем случае держатели, не являющиеся назначенными посредническими учреждениями, не могут напрямую у эмитента выпустить или выкупить гарантированный стейблкоин, а могут только покупать и продавать гарантированный стейблкоин на вторичном рынке, что может включать сделки с назначенными посредническими учреждениями.
Рыночная цена гарантированного стейблкоина на вторичном рынке может колебаться относительно его цены выкупа. Фиксированная цена гарантированного стейблкоина и неограниченная структура эмиссии-выкупа предоставляют уполномоченным посредническим учреждениям или другим квалифицированным держателям, которые могут непосредственно эмитировать и выкупать гарантированные стейблкоины, возможности для арбитража, чтобы поддерживать стабильность рыночной цены относительно цены выкупа. Например, если рыночная цена выше цены выкупа, такие стороны будут непосредственно эмитировать гарантированные стейблкоины у эмитента и продавать их на рынке, что может привести к увеличению предложения и снижению рыночной цены, приближающейся к цене выкупа. Или, если рыночная цена ниже цены выкупа, такие стороны будут покупать гарантированные стейблкоины на вторичном рынке и непосредственно выкупать их у эмитента, что может привести к снижению предложения и росту рыночной цены, приближающейся к цене выкупа.
Маркетинг стейблкоинов
Регулируемые обеспеченные стейблкоины используются только в коммерческих целях в качестве средств для платежей, переводов и/или хранения ценности, а не для инвестирования. Маркетологи иногда подчеркивают, что регулируемые обеспеченные стейблкоины предоставляют стабильное, быстрое, надежное и простое в использовании средство для платежей, переводов и/или хранения ценности. Маркетологи также могут сравнивать регулируемые обеспеченные стейблкоины с «цифровым долларом». Маркетологи иногда также указывают, что регулируемые обеспеченные стейблкоины:
предназначены для обеспечения стабильной стоимости относительно или соотносимой с долларом (например, 1 обеспеченный стейблкоин соответствует 1 доллару);
не предоставляет держателям обеспеченных стейблкоинов права на получение каких-либо процентов, прибыли или других вознаграждений;
не отражает никаких инвестиционных или других прав собственности на регулируемых эмитентов стейблкоинов или любые другие третьи стороны;
не предоставлять никаких прав управления эмитентам стейблкоинов или стейблкоинам держателям стейблкоинов; и/или
Не будет основано на финансовых показателях регулируемого стейблкоина или любого третьего лица, чтобы приносить финансовую выгоду или убыток держателям регулируемого стейблкоина.
Как указано ниже, мы считаем, что маркетинг обеспеченных стейблкоинов таким образом показывает, что обеспеченные стейблкоины не предлагаются или не продаются как ценные бумаги.
Резерв
Обеспеченные эмитенты стейблкоинов используют выручку от продажи обеспеченных стейблкоинов для покупки активов, которые затем депонируются на объединенный счет, называемый «резервом». Активы, находящиеся в резерве, включают доллары США и/или другие активы, которые считаются низкорисковыми и высоколиквидными, чтобы гарантировать, что эмитент стейблкоинов сможет обналичить все спотовые погашения. Активы, находящиеся в резерве, всегда поддерживают сумму находящегося в обращении гарантированного стейблкоина не менее 1 к 1. Активы в резерве используются только для оплаты погашения, но эмитент может получить выгоду от активов в резерве. Хотя активы в резерве могут быть проданы для выкупа обеспеченного стейблкоина, они отделены от активов обеспеченного эмитента стейблкоина или любой третьей стороны и не смешиваются. Кроме того, активы в резерве: (1) не будут использоваться для обеспечения операций или общих бизнес-целей эмитента стейблкоина; (2) не будет одалживаться, закладываться или передаваться в субзалог по какой-либо причине; и (3) проведен таким образом, чтобы не подвергаться притязаниям третьих лиц. С этой целью обеспеченный залогом эмитент стейблкоинов не будет использовать активы в резерве для торговли, спекуляций или произвольных инвестиционных стратегий. В то время как обеспеченные эмитенты стейблкоинов могут по своему усмотрению получать доходы (например, проценты) от использования этих активов, такие доходы не будут выплачиваться держателям обеспеченных стейблкоинов. В некоторых случаях обеспеченный эмитент стейблкоинов выпускает «доказательство резервов», которое эмитент использует в качестве метода проверки или аудита, чтобы доказать, что обеспеченный стейблкоин имеет достаточные резервы для его обеспечения.
Юридическая дискуссия
Статья 2(a)(1) Закона о ценных бумагах и статья 3(a)(10) Закона о торговле определяют термин «ценные бумаги» путем предоставления списка различных финансовых инструментов, включая «акции», «векселя» и «долговые обязательства». Поскольку стейблкоины имеют некоторые общие характеристики с векселями или другими долговыми инструментами, мы анализируем их в соответствии с тестовыми стандартами, представленными в деле Reves против Ernst & Young. Как указано ниже, мы также проводим анализ в соответствии с тестовыми стандартами, представленными в деле SEC против W.J. Howey Co.
Анализ Reves
В деле Reves Верховный суд США пришел к выводу, что поскольку «вексель» является одним из инструментов, перечисленных в определении «ценные бумаги» в Законе о ценных бумагах и Законе о торговле, можно предположить, что вексель является ценной бумагой. Эта презумпция может быть опровергнута, поскольку вексель очень похож на несколько векселей, выпущенных в типичных коммерческих сделках, и, следовательно, может быть разумно исключен из определения ценной бумаги. Так называемый тест «семейного сходства» учитывает 4 фактора.
Мотивация продавца и покупателя. Этот фактор учитывает разумные мотивы, побуждающие стороны сделки заключить сделку.
План распределения векселей. Этот фактор задает вопрос, относится ли вексель к «векселям, используемым для спекулятивной или инвестиционной совместной торговли».
Разумные ожидания инвесторов. Этот фактор выясняет, имеют ли инвесторы разумные ожидания, что ноты являются ценными бумагами, подпадающими под действие федерального закона о ценных бумагах.
Снижение рисковых характеристик. Этот фактор запрашивает, существует ли значительное снижение рисков инструмента, что исключает необходимость применения определенных характеристик Закона о ценных бумагах и Закона о торговле, например, существуют ли другие регуляторные схемы.
Федеральный суд применяет тест Ревеса в целом, как сбалансированный тест, при определении того, относится ли вексель к ценным бумагам, не рассматривая ни один фактор отдельно.
Мотивация продавца и покупателя
Если целью продавца является привлечение средств для общей цели бизнеса или финансирование значительных инвестиций, а покупатель в первую очередь заинтересован в прибыли, которая, как ожидается, принесет вексель, то вексель, скорее всего, будет ценной бумагой. Однако, если вексель обменивается в деловых или потребительских целях, маловероятно, что вексель будет считаться ценной бумагой. Как уже упоминалось выше, покупатели покупают регулируемые обеспеченные стейблкоины для их стабильности, а также для сопровождения бизнес-транзакций или в качестве средства сбережения. Поскольку регулируемые обеспеченные стейблкоины не выплачивают и не гарантируют процентные платежи, а также иным образом не передают какие-либо платежи или права на активы, у покупателей нет стимула покупать и владеть регулируемыми обеспеченными стейблкоинами с целью получения прибыли, если они не конвертированы в доллары США в соотношении 1 к 1. Обеспеченные эмитенты стейблкоинов используют доходы от продаж для финансирования резервов, и хотя они могут использовать доходы от резервов для поддержки своего бизнеса, обеспеченные стейблкоины выпускаются и покупаются в коммерческих целях, а не в инвестиционных целях.
План распределения инструментов
Верховный суд в деле Reves объяснил, что фактором, который следует учитывать, является наличие «совместных сделок для спекуляции или инвестирования». Когда инструмент «предоставляется и продается широкой публике», этот фактор выполняется, и именно таковы обстоятельства с обеспеченными стейблкоинами. Однако стабильный дизайн цены обеспеченных стейблкоинов помогает гарантировать, что любые сделки на вторичном рынке не предназначены для спекуляции или инвестирования. Если рыночная цена обеспеченного стейблкоина колеблется относительно его цены выкупа, на вторичном рынке могут возникнуть возможности для арбитража, но если эмитент обеспеченного стейблкоина выкупает по требованию и в любой момент может выпускать и выкупать обеспеченные стейблкоины в соотношении 1 к 1 с долларом, возможности для арбитража будут сведены к минимуму.
Разумные ожидания общественности
Этот фактор касается проверки маркетинга и продаж инструментов. В деле Reves суд признал, что «реклама этих векселей описывает их как ‘инвестиции’,…… нет никаких опровергающих факторов, которые заставили бы разумного человека сомневаться в этом описании». Как упоминалось выше, обеспеченные стейблкоины не продаются как инвестиции; наоборот, они продаются как средства стабильного, быстрого, надежного и доступного переноса стоимости или хранения стоимости, а не с целью потенциальной прибыли или как инвестиции.
Функции снижения рисков
В этих условиях функции снижения риска включают в себя наличие залога или страховки по векселям, а также подверженность «другому регуляторному режиму», что значительно снижает риск инструмента без необходимости применения законодательства о ценных бумагах.
Эмитенты стейблкоинов поддерживают резервы с целью полного выполнения своих обязательств по выкупу, резервы состоят из долларов США и/или других активов, которые считаются низкорискованными и высоколиквидными, чтобы обеспечить возможность эмитентов стейблкоинов выполнить все текущие выкупы.
Таким образом, в общем и целом, данный департамент считает, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не относятся к ценным бумагам в соответствии с законом Ревеса, потому что: (1) продавец использует доходы для финансирования резервного фонда, в то время как покупатель не мотивирован ожидаемой доходностью; (2) способ выпуска регулируемых обеспеченных стейблкоинов не поощряет спекуляции или инвестиционные сделки; (3) разумный покупатель может считать, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не являются инвестициями; (4) резервы достаточны, чтобы удовлетворить потребность в выкупе в любое время, что является характеристикой, снижающей риски стейблкоинов. Короче говоря, выпуск и продажа обеспеченных стейблкоинов направлены на содействие коммерческим или потребительским целям.
Анализ Хоуи
Если гарантированный стейблкоин не рассматривается как вексель или другой долговой инструмент, и учитывая, что он не попадает под определение «ценной бумаги» и другие финансовые инструменты, перечисленные в нем, мы проведем дальнейший анализ выпуска гарантированного стейблкоина в соответствии с тестом «инвестиционного контракта», предложенным Хоуи. Тест «Хоуи» используется для анализа не перечисленных в статьях 2(a)( и 3)a()10( Закона о ценных бумагах и Закона о торговле соглашений или инструментов на основе «экономической реальности».
При оценке экономической реальности сделки тестовым критерием является: было ли вложение в совместное предприятие, при условии разумного ожидания получения прибыли от предпринимательских или управленческих усилий других. С тех пор как в деле «Прайдвей» Верховный суд сопоставил мотивы инвесторов (то есть тех, кто привлечен «перспективой возврата инвестиций») и мотивы потребителей (то есть тех, кто «желает использовать или потреблять приобретенные товары»). Хотя федеральный закон о ценных бумагах применяется к инвестиционным сделкам, он не применяется к потребительским сделкам.
Как указано выше, покупатели приобретают регулируемые обеспеченные стейблкоины не из-за разумных ожиданий прибыли от предпринимательских или управленческих усилий других лиц, поскольку эти инструменты не продаются как инвестиции и не подчеркивают потенциальную прибыль. Напротив, мотивация покупателей использовать или потреблять регулируемые обеспеченные стейблкоины заключается в том, чтобы использовать их как так называемые «цифровые доллары», так же как и доллары. Поэтому данное ведомство считает, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не предлагаются или не продаются как инвестиционные контракты.
Посмотреть Оригинал
Содержание носит исключительно справочный характер и не является предложением или офертой. Консультации по инвестициям, налогообложению или юридическим вопросам не предоставляются. Более подробную информацию о рисках см. в разделе «Дисклеймер».
США внезапно объявили новую политику по стейблкоинам: не ценные бумаги
5 апреля в США отдел корпоративных финансов SEC выпустил новые правила для стейблкоинов.
SEC создала новый термин — регулируемый обеспеченный стейблкоин, чтобы описать стейблкоины, которые «сохраняют стабильную ценность по отношению к доллару, могут быть обменены на доллар в соотношении 1:1 (то есть 1 стейблкоин на 1 доллар), поддерживаются резервными активами и считаются низкорисковыми и высоколиквидными, с долларовой стоимостью, достигающей или превышающей выкупную стоимость обращающихся стейблкоинов». То есть 1 стейблкоин обменян на 1 доллар), и поддерживаются резервными активами, которые считаются низкорисковыми и высоколиквидными, с долларовой стоимостью, достигающей или превышающей выкупную стоимость обращающихся стейблкоинов.
Данная организация отметила, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не предлагаются или не продаются как инвестиционные контракты, и поэтому не подпадают под юрисдикцию SEC.
Существует мнение, что этот шаг США направлен на дальнейшее укрепление доминирующей позиции доллара в качестве резервной валюты в "цифровой экономике". Это позволит доллару занять лидирующие позиции в будущем конкурентном цифровом экономическом пространстве.
Кроме того, данное заявление не включает алгоритмические стейблкоины, доходные стейблкоины, а также стейблкоины, отслеживающие стоимость активов, отличных от доллара.
Полный текст новых правил如下:
Заявление о стейблкоинах
финансовый отдел компании
4 апреля 2025 года
Введение
Для дальнейшего уточнения применения федерального законодательства о ценных бумагах к криптоактивам финансовый департамент компании высказал мнение о некоторых типах криптоактивов, которые обычно называются «стейблкоин». В частности, это заявление касается стейблкоинов, которые предназначены для поддержания стабильной стоимости относительно доллара США (USD) и могут обмениваться по курсу 1:1 на доллары США (то есть 1 стейблкоин обменивается на 1 доллар США) и которые поддерживаются резервными активами, которые считаются низкорисковыми и ликвидными, при этом их долларовая стоимость достигает или превышает стоимость выкупа циркулирующих стейблкоинов. Как указано ниже, мы будем называть типы стейблкоинов, упомянутые в этом заявлении, «обеспеченными стейблкоинами».
Обзор стейблкоинов
Стейблкоин — это криптоактив, предназначенный для поддержания стабильной стоимости по отношению к эталонному активу, такому как доллар США или другие фиатные валюты, сырьевые товары, такие как золото, пул активов или корзина активов. Стейблкоины, как правило, предназначены для отслеживания стоимости эталонного актива в соотношении 1 к 1. Стейблкоины могут использовать разные методы для поддержания стабильной стоимости. В некоторых случаях стейблкоины поддерживают стабильную стоимость, резервируя активы. В других случаях стейблкоины предназначены для поддержания стабильной стоимости с использованием механизмов, отличных от резервов, таких как использование алгоритмов, которые увеличивают или уменьшают предложение стейблкоинов в зависимости от спроса. Риски, связанные со стейблкоинами, сильно варьируются в зависимости от ряда факторов, включая механизмы их стабильности и поддержание резервов, если это применимо. Эмитенты стейблкоинов обычно выпускают и продают стейблкоины по цене, соответствующей эталонному активу, в соотношении 1 к 1. Например, если ссылка на стейблкоин указана в долларах США, эмитент выпустит и продаст стейблкоин за один доллар. Стейблкоины могут выпускаться и торговаться в спорадических количествах, и в этом случае стейблкоин поддерживает связь один к одному (т. е. 0,5 стейблкоина представляют собой 0,50 доллара США). Эмитенты обычно используют активы в резерве для финансирования погашения стейблкоинов (т. е. поставляют стейблкоины в соотношении 1 к 1 в обмен на эталонные активы).
Мнение финансового сектора о гарантированных стейблкоинах
Департамент считает, что выпуск и продажа обеспеченных стейблкоинов в порядке и условиях, описанных в этом заявлении, не подпадают под действие статьи 2(a)(1) Закона 1933 года о ценных бумагах (Закон о ценных бумагах) или статьи 3(a)(10) Закона 1934 года о биржевой торговле (Закон о торгах). Поэтому лица, участвующие в «чеканке» (или создании) и выкупе обеспеченных стейблкоинов, не обязаны регистрировать эти сделки в Комиссии в соответствии с Законом о ценных бумагах, и не попадают под условия, освобождающие от регистрации в соответствии с Законом о ценных бумагах.
Характеристики стейблкоина с обеспечением
Гарантированный стейблкоин — это криптоактив, разработанный и продаваемый для оплаты, перевода или хранения стоимости. Они предназначены для поддержания стабильной стоимости относительно доллара США и поддерживаются долларами и/или другими активами, рассматриваемыми как низкорискованные и высоколиквидные, чтобы гарантировать, что эмитенты стейблкоинов смогут выполнить требования выкупа. Эти активы резервируются в форме долларовой стоимости, которая достигает или превышает стоимость выкупа гарантированных стейблкоинов в обращении. Эмитенты гарантированных стейблкоинов могут в любой момент по 1:1 неограниченно чеканить и выкупать гарантированные стейблкоины за доллары. Иными словами, эмитенты гарантированных стейблкоинов всегда готовы чеканить гарантированные стейблкоины за 1 доллар (или соответствующую часть) и выкупать гарантированные стейблкоины за 1 доллар (или соответствующую часть), и нет ограничения на количество гарантированных стейблкоинов, которые эмитенты могут чеканить или выкупать. Благодаря этой фиксированной цене и неограниченной структуре чеканки-выкупа, рыночная цена гарантированных стейблкоинов относительно доллара может оставаться стабильной.
Гарантированный стейблкоин выпускается эмитентом и предоставляется и продается эмитентом или назначенным посредническим учреждением. В некоторых случаях любой держатель имеет право напрямую у эмитента выпустить или выкупить гарантированный стейблкоин в соотношении 1 к 1, соответствующем стоимости доллара США. В других случаях только назначенные посреднические учреждения имеют право напрямую у эмитента выпустить или выкупить гарантированный стейблкоин в соотношении 1 к 1, соответствующем стоимости доллара США. В последнем случае держатели, не являющиеся назначенными посредническими учреждениями, не могут напрямую у эмитента выпустить или выкупить гарантированный стейблкоин, а могут только покупать и продавать гарантированный стейблкоин на вторичном рынке, что может включать сделки с назначенными посредническими учреждениями.
Рыночная цена гарантированного стейблкоина на вторичном рынке может колебаться относительно его цены выкупа. Фиксированная цена гарантированного стейблкоина и неограниченная структура эмиссии-выкупа предоставляют уполномоченным посредническим учреждениям или другим квалифицированным держателям, которые могут непосредственно эмитировать и выкупать гарантированные стейблкоины, возможности для арбитража, чтобы поддерживать стабильность рыночной цены относительно цены выкупа. Например, если рыночная цена выше цены выкупа, такие стороны будут непосредственно эмитировать гарантированные стейблкоины у эмитента и продавать их на рынке, что может привести к увеличению предложения и снижению рыночной цены, приближающейся к цене выкупа. Или, если рыночная цена ниже цены выкупа, такие стороны будут покупать гарантированные стейблкоины на вторичном рынке и непосредственно выкупать их у эмитента, что может привести к снижению предложения и росту рыночной цены, приближающейся к цене выкупа.
Маркетинг стейблкоинов
Регулируемые обеспеченные стейблкоины используются только в коммерческих целях в качестве средств для платежей, переводов и/или хранения ценности, а не для инвестирования. Маркетологи иногда подчеркивают, что регулируемые обеспеченные стейблкоины предоставляют стабильное, быстрое, надежное и простое в использовании средство для платежей, переводов и/или хранения ценности. Маркетологи также могут сравнивать регулируемые обеспеченные стейблкоины с «цифровым долларом». Маркетологи иногда также указывают, что регулируемые обеспеченные стейблкоины:
предназначены для обеспечения стабильной стоимости относительно или соотносимой с долларом (например, 1 обеспеченный стейблкоин соответствует 1 доллару);
не предоставляет держателям обеспеченных стейблкоинов права на получение каких-либо процентов, прибыли или других вознаграждений;
не отражает никаких инвестиционных или других прав собственности на регулируемых эмитентов стейблкоинов или любые другие третьи стороны;
не предоставлять никаких прав управления эмитентам стейблкоинов или стейблкоинам держателям стейблкоинов; и/или
Не будет основано на финансовых показателях регулируемого стейблкоина или любого третьего лица, чтобы приносить финансовую выгоду или убыток держателям регулируемого стейблкоина.
Как указано ниже, мы считаем, что маркетинг обеспеченных стейблкоинов таким образом показывает, что обеспеченные стейблкоины не предлагаются или не продаются как ценные бумаги.
Резерв
Обеспеченные эмитенты стейблкоинов используют выручку от продажи обеспеченных стейблкоинов для покупки активов, которые затем депонируются на объединенный счет, называемый «резервом». Активы, находящиеся в резерве, включают доллары США и/или другие активы, которые считаются низкорисковыми и высоколиквидными, чтобы гарантировать, что эмитент стейблкоинов сможет обналичить все спотовые погашения. Активы, находящиеся в резерве, всегда поддерживают сумму находящегося в обращении гарантированного стейблкоина не менее 1 к 1. Активы в резерве используются только для оплаты погашения, но эмитент может получить выгоду от активов в резерве. Хотя активы в резерве могут быть проданы для выкупа обеспеченного стейблкоина, они отделены от активов обеспеченного эмитента стейблкоина или любой третьей стороны и не смешиваются. Кроме того, активы в резерве: (1) не будут использоваться для обеспечения операций или общих бизнес-целей эмитента стейблкоина; (2) не будет одалживаться, закладываться или передаваться в субзалог по какой-либо причине; и (3) проведен таким образом, чтобы не подвергаться притязаниям третьих лиц. С этой целью обеспеченный залогом эмитент стейблкоинов не будет использовать активы в резерве для торговли, спекуляций или произвольных инвестиционных стратегий. В то время как обеспеченные эмитенты стейблкоинов могут по своему усмотрению получать доходы (например, проценты) от использования этих активов, такие доходы не будут выплачиваться держателям обеспеченных стейблкоинов. В некоторых случаях обеспеченный эмитент стейблкоинов выпускает «доказательство резервов», которое эмитент использует в качестве метода проверки или аудита, чтобы доказать, что обеспеченный стейблкоин имеет достаточные резервы для его обеспечения.
Юридическая дискуссия
Статья 2(a)(1) Закона о ценных бумагах и статья 3(a)(10) Закона о торговле определяют термин «ценные бумаги» путем предоставления списка различных финансовых инструментов, включая «акции», «векселя» и «долговые обязательства». Поскольку стейблкоины имеют некоторые общие характеристики с векселями или другими долговыми инструментами, мы анализируем их в соответствии с тестовыми стандартами, представленными в деле Reves против Ernst & Young. Как указано ниже, мы также проводим анализ в соответствии с тестовыми стандартами, представленными в деле SEC против W.J. Howey Co.
Анализ Reves
В деле Reves Верховный суд США пришел к выводу, что поскольку «вексель» является одним из инструментов, перечисленных в определении «ценные бумаги» в Законе о ценных бумагах и Законе о торговле, можно предположить, что вексель является ценной бумагой. Эта презумпция может быть опровергнута, поскольку вексель очень похож на несколько векселей, выпущенных в типичных коммерческих сделках, и, следовательно, может быть разумно исключен из определения ценной бумаги. Так называемый тест «семейного сходства» учитывает 4 фактора.
Мотивация продавца и покупателя. Этот фактор учитывает разумные мотивы, побуждающие стороны сделки заключить сделку.
План распределения векселей. Этот фактор задает вопрос, относится ли вексель к «векселям, используемым для спекулятивной или инвестиционной совместной торговли».
Разумные ожидания инвесторов. Этот фактор выясняет, имеют ли инвесторы разумные ожидания, что ноты являются ценными бумагами, подпадающими под действие федерального закона о ценных бумагах.
Снижение рисковых характеристик. Этот фактор запрашивает, существует ли значительное снижение рисков инструмента, что исключает необходимость применения определенных характеристик Закона о ценных бумагах и Закона о торговле, например, существуют ли другие регуляторные схемы.
Федеральный суд применяет тест Ревеса в целом, как сбалансированный тест, при определении того, относится ли вексель к ценным бумагам, не рассматривая ни один фактор отдельно.
Мотивация продавца и покупателя
Если целью продавца является привлечение средств для общей цели бизнеса или финансирование значительных инвестиций, а покупатель в первую очередь заинтересован в прибыли, которая, как ожидается, принесет вексель, то вексель, скорее всего, будет ценной бумагой. Однако, если вексель обменивается в деловых или потребительских целях, маловероятно, что вексель будет считаться ценной бумагой. Как уже упоминалось выше, покупатели покупают регулируемые обеспеченные стейблкоины для их стабильности, а также для сопровождения бизнес-транзакций или в качестве средства сбережения. Поскольку регулируемые обеспеченные стейблкоины не выплачивают и не гарантируют процентные платежи, а также иным образом не передают какие-либо платежи или права на активы, у покупателей нет стимула покупать и владеть регулируемыми обеспеченными стейблкоинами с целью получения прибыли, если они не конвертированы в доллары США в соотношении 1 к 1. Обеспеченные эмитенты стейблкоинов используют доходы от продаж для финансирования резервов, и хотя они могут использовать доходы от резервов для поддержки своего бизнеса, обеспеченные стейблкоины выпускаются и покупаются в коммерческих целях, а не в инвестиционных целях.
План распределения инструментов
Верховный суд в деле Reves объяснил, что фактором, который следует учитывать, является наличие «совместных сделок для спекуляции или инвестирования». Когда инструмент «предоставляется и продается широкой публике», этот фактор выполняется, и именно таковы обстоятельства с обеспеченными стейблкоинами. Однако стабильный дизайн цены обеспеченных стейблкоинов помогает гарантировать, что любые сделки на вторичном рынке не предназначены для спекуляции или инвестирования. Если рыночная цена обеспеченного стейблкоина колеблется относительно его цены выкупа, на вторичном рынке могут возникнуть возможности для арбитража, но если эмитент обеспеченного стейблкоина выкупает по требованию и в любой момент может выпускать и выкупать обеспеченные стейблкоины в соотношении 1 к 1 с долларом, возможности для арбитража будут сведены к минимуму.
Разумные ожидания общественности
Этот фактор касается проверки маркетинга и продаж инструментов. В деле Reves суд признал, что «реклама этих векселей описывает их как ‘инвестиции’,…… нет никаких опровергающих факторов, которые заставили бы разумного человека сомневаться в этом описании». Как упоминалось выше, обеспеченные стейблкоины не продаются как инвестиции; наоборот, они продаются как средства стабильного, быстрого, надежного и доступного переноса стоимости или хранения стоимости, а не с целью потенциальной прибыли или как инвестиции.
Функции снижения рисков
В этих условиях функции снижения риска включают в себя наличие залога или страховки по векселям, а также подверженность «другому регуляторному режиму», что значительно снижает риск инструмента без необходимости применения законодательства о ценных бумагах.
Эмитенты стейблкоинов поддерживают резервы с целью полного выполнения своих обязательств по выкупу, резервы состоят из долларов США и/или других активов, которые считаются низкорискованными и высоколиквидными, чтобы обеспечить возможность эмитентов стейблкоинов выполнить все текущие выкупы.
Таким образом, в общем и целом, данный департамент считает, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не относятся к ценным бумагам в соответствии с законом Ревеса, потому что: (1) продавец использует доходы для финансирования резервного фонда, в то время как покупатель не мотивирован ожидаемой доходностью; (2) способ выпуска регулируемых обеспеченных стейблкоинов не поощряет спекуляции или инвестиционные сделки; (3) разумный покупатель может считать, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не являются инвестициями; (4) резервы достаточны, чтобы удовлетворить потребность в выкупе в любое время, что является характеристикой, снижающей риски стейблкоинов. Короче говоря, выпуск и продажа обеспеченных стейблкоинов направлены на содействие коммерческим или потребительским целям.
Анализ Хоуи
Если гарантированный стейблкоин не рассматривается как вексель или другой долговой инструмент, и учитывая, что он не попадает под определение «ценной бумаги» и другие финансовые инструменты, перечисленные в нем, мы проведем дальнейший анализ выпуска гарантированного стейблкоина в соответствии с тестом «инвестиционного контракта», предложенным Хоуи. Тест «Хоуи» используется для анализа не перечисленных в статьях 2(a)( и 3)a()10( Закона о ценных бумагах и Закона о торговле соглашений или инструментов на основе «экономической реальности».
При оценке экономической реальности сделки тестовым критерием является: было ли вложение в совместное предприятие, при условии разумного ожидания получения прибыли от предпринимательских или управленческих усилий других. С тех пор как в деле «Прайдвей» Верховный суд сопоставил мотивы инвесторов (то есть тех, кто привлечен «перспективой возврата инвестиций») и мотивы потребителей (то есть тех, кто «желает использовать или потреблять приобретенные товары»). Хотя федеральный закон о ценных бумагах применяется к инвестиционным сделкам, он не применяется к потребительским сделкам.
Как указано выше, покупатели приобретают регулируемые обеспеченные стейблкоины не из-за разумных ожиданий прибыли от предпринимательских или управленческих усилий других лиц, поскольку эти инструменты не продаются как инвестиции и не подчеркивают потенциальную прибыль. Напротив, мотивация покупателей использовать или потреблять регулируемые обеспеченные стейблкоины заключается в том, чтобы использовать их как так называемые «цифровые доллары», так же как и доллары. Поэтому данное ведомство считает, что регулируемые обеспеченные стейблкоины не предлагаются или не продаются как инвестиционные контракты.