關稅變動壓抑可可市場，儘管產量擔憂

可可期貨在政策公告影響全球貿易後錄得顯著跌幅。12月ICE紐約可可合約下跌33點 (-0.62%)，而12月ICE倫敦可可下跌60點 (-1.47%)，交易商消化近期關稅政策變動的影響。特朗普政府決定將非美國商品（包括可可）的互惠關稅降低10%，立即在兩大交易所引發賣壓。

政策影響縮小上行空間

對大多數產地進口可可的關稅減免，對價格支撐呈現看跌信號，儘管巴西——全球第五大可可生產國——仍面臨持續的市場暴露。來自巴西的美國進口仍須繳納40%的國家安全關稅，限制了該產地關稅全面削減的全部利益。這種選擇性適用造成交易動態不均，一些可可供應商獲得改善的市場准入，而另一些則面臨持續的障礙。

西非供應激增抵消結構性擔憂

主要可可產區的產量動能對價格穩定構成挑戰。象牙海岸，全球領先的可可生產國，在10月1日至11月16日的銷售期內，港口出貨量較去年同期下降5.7%，為516,787公噸，去年同期為548,494公噸。然而，這一較小的下降掩蓋了收成條件的改善和對未來的樂觀預期。

來自象牙海岸和加納的田間報告顯示有利的生長條件：由於近期天氣模式，加納的可可荚發育加快，而象牙海岸的乾燥天氣則支持了適當的豆子熟化。巧克力製造商Mondelez指出，當前西非的可可荚數量比五年平均高出7%，且“明顯高於”上一季的數量。象牙海岸的主要收成正進入關鍵階段，農民對作物品質的情緒轉向樂觀。

需求疲弱加劇下行壓力

全球巧克力消費難以支撐價格底線。2024年萬聖節糖果銷售令人失望，主要生產商報告稱，這一季節通常帶來美國糖果收入的近18%，但表現平平。各地第三季度的可可研磨數據凸顯需求疲軟：

• 亞洲錄得最大跌幅：第三季度可可研磨量較去年同期下降17%，至183,413公噸，為九年來最弱的第三季度
• 歐洲第三季度研磨量縮水4.8%，至337,353公噸，為十年來最低的第三季度產出
• 北美第三季度研磨量上升3.2%，至112,784公噸，但新加入的數據來源扭曲了結果
• 北美零售巧克力銷量在截至9月7日的13週內下降超過21%

這些數據顯示主要消費區域的需求逆風加劇，限制了可可維持高估值的能力。

庫存緊張提供有限支撐

倉儲動態提供了適度的價格支撐。ICE監控的美國港口可可庫存在週五降至1,766,644袋，為7.75個月來的最低點，顯示短期供應更為緊張。然而，這一庫存壓縮尚不足以抵消推動近期拋售的更廣泛看跌因素。

次級供應國的產量威脅

全球第五大可可生產國尼日利亞面臨結構性產量挑戰。尼日利亞可可協會預計2025/26年度產量將較去年同期收縮11%，從本季估計的344,000公噸降至305,000公噸。9月的可可出口量持平於14,511公噸，較去年同期無明顯改善，顯示減產尚未帶來實質緩解。

中期供需再平衡

國際可可組織最新展望指出，供需平衡正逐步穩定。在2023/24年度錄得歷史性494,000公噸的赤字——為60多年來最大——且庫存與研磨比率降至46年來最低的27.0%，預計2024/25年度將出現142,000公噸的盈餘，為四年來首見。2024/25年度全球產量預估為4.84百萬公噸，較去年同期成長7.8%。

這一再平衡反映西非產量提升，但全球需求仍偏疲弱，形成一個在結構性復甦與周期性疲軟之間的市場格局——而近期的關稅政策變動進一步複雜化了價格走向的動態。