无常损失再见：Yield Basis如何重新构想Curve的加密货币池

关于Curve最新创新的一些想法。

昨天Curve Finance提出了一项治理提案，旨在向Yield Basis扩展$60M crvUSD信用额度——目标是将crvUSD转变为更强的收入生成资产。Sentora的研究团队在过去几周详细审查了Yield Basis，我想分享一些关于该协议的见解。

Yield Basis (YB)的核心思想是通过一个专用的AMM使Curve的加密池表现得像抵御无常损失的套利交易，保持恒定的杠杆。YB不断地重新平衡池的稳定币和加密资产，以保持目标杠杆配置，而不是被动地吸收价格波动。在Curve的BTC与稳定币的拓扑结构中，这意味着积极管理crvUSD与BTC包装的比例，使流动性提供者的敞口更像是一个杠杆基础头寸，而不是传统的双向AMM存款。在项目的框架中，这种恒定杠杆设计“通过构造消除了Curve加密池中的无常损失。”

为了大规模激活这个设计，YB请求Curve DAO提供一个通过预铸分配实施的crvUSD信用额度。初始请求为6000万crvUSD的限额，旨在启动三个BTC池——WBTC/crvUSD、cbBTC/crvUSD和tBTC/crvUSD——每个池的存款上限约为$10 百万BTC在以太坊主网。可以将该额度视为库存：YB可以根据需要借用的crvUSD，以启动和运营这些池，以达到其目标杠杆。池需要一个非微不足道的稳定币支撑以顺利运行；信用额度使YB能够直接从crvUSD中获取该支撑，而不是依赖于不稳定的外部流动性。

该提案的一个核心主张是，YB 是 crvUSD 的一个自给自足的供应消耗点。在典型的 CDP 或铸币市场中，借入的稳定币会被出售或再部署，除非匹配的需求吸收新供应，否则会对锚定价格施加下行压力。YB 翻转了这一动态：当它借入 crvUSD 以平衡一个加密池时，该 crvUSD 会留在池的稳定币部分。由于时间加权债务大致与池的 TVL ( 的一半相匹配，其中 BTC 方面的价值为价格 p，稳定方面 x ≈ p·y)，YB 认为它可以在不推高 crvUSD 锚定价格的情况下扩展其债务和 TVL——借入的代币立即被池本身吸收。

费用结构旨在为该恒定杠杆引擎提供资金。YB内的所有借款费用都用于专门的再平衡预算，以支付保持杠杆目标所需的交易。此外，加密池中产生的交易费用的一半(例如，BTC↔crvUSD 兑换)也会重新补充再平衡预算。池交易费用的剩余一半作为价值分配给veYB持有者(通过管理费用)，并分配给持有流动性的流动性提供者(表示为ybBTC)。请注意这一含义：Curve并不直接捕捉借款费用流；它的参与是通过其他渠道进行的——即稳定币池费用和YB代币发行的分配。

这些稳定币池的费用很重要，因为大多数套利路径并不会止步于crvUSD。一种典型的交易序列看起来像是WBTC → crvUSD → USDT (或反向)，这意味着流入BTC↔crvUSD池的交易量常常会反映到crvUSD↔可赎回USD池。在Curve的费用模型中，稳定池费用在veCRV持有者和流动性提供者之间进行分配——因此，更多的BTC↔crvUSD活动可以转化为更多的吞吐量、费用，从而在Curve的稳定币层面带来更多的收入。该提案有效地将这些稳定池视为DAO和流动性提供者在YB活跃时的下游利润中心。

在现实假设下，收入情况如何？作者通过长期历史模拟(2023对其进行校准，直到2025)。在该回测中，Yield Basis BTC池显示出接近中十位数的平均基本APR，而相关的crvUSD稳定池收益则明显较小，约为几十个基点(。换句话说，稳定池的回报率仅占Yield Basis池在扣除管理费机制之前收益的一小部分。由于YB的管理费随着质押进行调整，最低为10%)10%，如果质押增加可能更高(，因此分析将Curve的份额表示为排放和费用分配的函数，最终落在一个范围内，其中Curve占据了相当大的份额——大约三分之一到三分之二——的veYB持有者从费用中获得的收益。该区间内的确切位置取决于YB通胀相对于系统收入的激进程度以及DAO选择如何部署其分配。

排放政策使模型紧密结合。YB提议将相当于YB流动性提供者在YB代币中赚取金额的四分之一分配给Curve——这在总供应基础上，相当于大约五分之一的YB通货膨胀流入Curve生态系统。一个可能的用途)受限于单独的治理(是将这些YB代币用于crvUSD稳定币池的投票激励，形成一个飞轮效应：更多的激励→更深的稳定流动性→更强的crvUSD挂钩设施→来自YB驱动交易的更多交易量。虽然具体细节可能会发展，但重点是排放不仅仅是内部流动性提供者的奖励；它们也是Curve治理的战略资源。

治理和安全阀是架构的一部分。该计划提到一个可以接收 crvUSD 信贷额度的工厂，一个不可撤销的铸造者配置，允许 Curve DAO 在必要时收回 crvUSD，以及一个被指定为紧急管理员的紧急 DAO 多签。换句话说，预铸并不是无条件的赠品；它绑定于一个部署者工厂，具有治理控制的杠杆，以限制损害或在条件允许的情况下收回资金。合同引用和地址提供了链上验证的依据。

社区反馈揭示了核心权衡。一些受访者对“空中铸造”的光环表示反对，认为crvUSD的实力源于其由真实资产支持，而预铸造可能会削弱品牌——即使在操作上，借来的crvUSD在进入池子时会由BTC支持。一种建议的缓解措施是预存款保险库模型，即在铸造之前承诺资金。其他人则反驳说，预铸造像是借贷上限，并指出现有机制已经以预分配的crvUSD运作，这并不算作流通供应。还有呼声——甚至包括核心贡献者的呼声——要求采取分阶段推出的方式：从小规模开始，随着安全性和市场行为验证模型逐步扩大。这个讨论显示了市场速度与保守货币设计之间的健康紧张关系。

更尖锐的批评针对两个建模假设。首先，如果套利者能够以低成本持有一些 crvUSD ) 比如几个机器人每个持有一个浮动(，并不是每个 BTC→crvUSD 交易都会跟随一个 crvUSD→USDT 的跳转 — 这将减少回声交易量 )，从而减少分析所归因于稳定币池的费用收入(。第二，费用竞争很重要：如果一个集中流动性场所相对于 Curve 的基线低估了 crvUSD/USDT，那么那部分回声交易量就可能绕过 Curve，给收入预测施加压力。这两点提醒我们，“所有的加密池交易量都会产生等量的稳定池交易量在 Curve 上”是一个过于乐观的简化；在实践中，路径依赖、燃气费用和费用竞争会削减部分流量。

![])http://img-cdn.gateio.im/social/moments-202e46dc37dd2edbd8744fe33d6428ff019283746574839201 那么对于 Curve 来说，这一切有什么净收益呢？如果一切按预期进行，YB 承诺三件事：( crvUSD 的内部需求与池子的 TVL 成比例增长，而不会给 peg 带来压力，因为借入的 crvUSD 存在于池中；) crvUSD 稳定币对的增量手续费流入，支付给 veCRV 和 LP；以及( 定期的 YB 发放流向 DAO，可能增强围绕 crvUSD 流动性的投票激励策略。作为交换，Curve 承担一系列标准的智能合约和市场结构风险)漏洞、压力体系再平衡成本、流动性碎片化(，以及使用预铸机制的品牌风险——即使链上保护措施和根据使用时的行为在一定程度上缓解了货币方面的风险。

保守的路线是一种分阶段的部署，限制与具体的关键绩效指标挂钩：挂钩行为、实际再平衡成本、在Curve与竞争对手之间的费用捕获，以及安全里程碑)审计和悬赏(。如果这些都符合要求，常量杠杆引擎可能成为crvUSD的持久消耗源和吞吐量生成器。如果不符合，治理杠杆——上限、铸币控制、紧急管理——提供了减速或解除的方式，而不会破坏稳定币的稳定性。这种平衡——雄心与严格的防护栏——应该指导我们扩展信用的多少，以及速度。

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无常损失不再：Yield Basis 如何重新构想 Curve 的加密池最初在 Medium 的 Sentora 发布，人们通过突出和回应这个故事继续进行讨论。