De ETH a SOL: ¿Por qué todas las L1 acabarán perdiendo frente a Bitcoin?

Título original: ¿Pueden las L1 competir contra BTC como criptomoneda?

Autor original: AvgJoesCrypto

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Reimpresión: Mars Finance

Nota del editor: Recientemente, Haseeb Qureshi, conocido socio de Dragonfly, publicó un extenso artículo rechazando el cinismo y abrazando el pensamiento exponencial, lo que inesperadamente devolvió el debate de la comunidad al núcleo de la cuestión: ¿cuánto valor les queda realmente a las L1? A continuación, se presenta un extracto de «The Crypto Theses 2026», próximo a publicarse por @MessariCrypto, recopilado por Odaily Planet Daily.

Las criptomonedas impulsan toda la industria

Es muy importante volver a centrar el debate en la «criptomoneda» en sí, porque la mayoría del capital dentro de la industria cripto busca, en última instancia, exposición a «activos monetizables». Actualmente, la capitalización total del mercado cripto es de 3,26 billones de dólares, de los cuales BTC representa 1,80 billones, es decir, el 55%. De los 1,45 billones restantes, aproximadamente 0,83 billones se concentran en diversas cadenas públicas L1. Es decir, unos 2,63 billones de dólares, aproximadamente el 81% de todo el mercado, están invertidos en activos que el mercado ya percibe como dinero o que cree que pueden obtener una prima monetaria en el futuro.

En este contexto, tanto si eres trader, inversor, gestor de capital o desarrollador, es crucial entender cómo el mercado otorga o retira la prima monetaria. En el sector cripto, nada mueve más la valoración que la voluntad del mercado de considerar un activo como «dinero». Por tanto, predecir qué activos obtendrán una prima monetaria en el futuro es, prácticamente, la variable más importante a la hora de construir una cartera de inversión.

Hasta ahora, nos hemos centrado principalmente en BTC, pero también es necesario analizar los activos L1 de los 0,83 billones restantes que «pueden ser o no dinero». Como se mencionó anteriormente, esperamos que en los próximos años BTC siga absorbiendo cuota de mercado del oro y de otros activos refugio no soberanos. Pero esto plantea una cuestión: ¿qué espacio les queda a las L1? Cuando sube la marea, ¿suben todos los barcos (activos)? ¿O BTC, al alcanzar al oro, también absorberá parte de la prima monetaria de las cadenas L1?

Para responder a estas preguntas, primero hay que analizar la situación actual de valoración de las L1. Las cuatro L1 con mayor capitalización —ETH (361.150 millones de dólares), XRP (130.110 millones), BNB (120.640 millones) y SOL (74.680 millones)— suman una capitalización total de 686.580 millones, lo que supone el 83% de todo el segmento L1. Tras estos cuatro, la diferencia de capitalización es considerable (por ejemplo, TRX con 26.670 millones), pero las posiciones de cola aún son significativas. Las L1 fuera del top 15 aún acumulan 18.060 millones, el 2% de la capitalización total de L1.

Más importante aún, la capitalización de mercado de una L1 no equivale a su «prima monetaria» pura. El marco de valoración de una L1 se compone principalmente de tres factores:

(i) Prima monetaria (Monetary Premium)

(ii) Valor económico real (REV)

(iii) Demanda de seguridad económica (Economic Security Demand)

Por tanto, la capitalización de un proyecto no depende solo de que el mercado lo considere dinero.

La valoración de las L1 la impulsa la prima monetaria, no los ingresos

Aunque existen varios marcos de valoración, el mercado cada vez tiende más a evaluar las L1 desde la perspectiva de la «prima monetaria» y no desde el punto de vista de los «ingresos». En los últimos años, todas las L1 con una capitalización superior a 1.000 millones han mantenido un PER (precio/beneficio) global de aproximadamente entre 150 y 200 veces. Pero este dato es engañoso, ya que incluye a TRON y Hyperliquid. En los últimos 30 días, TRX y HYPE aportaron el 70% de los ingresos de ese grupo, pero solo representan el 4% de la capitalización total del mercado.

Al excluir estos dos valores atípicos, emerge la verdadera historia. Aunque los ingresos han seguido cayendo, la valoración de las L1 ha aumentado. El PER ajustado muestra una tendencia claramente ascendente:

· 30 de noviembre de 2021: 40 veces

· 30 de noviembre de 2022: 212 veces

· 30 de noviembre de 2023: 137 veces

· 30 de noviembre de 2024: 205 veces

· 30 de noviembre de 2025: 536 veces

Si se interpretara desde el punto de vista del REV, podría pensarse que el mercado está valorando un crecimiento futuro de los ingresos. Sin embargo, esta explicación no se sostiene porque, en el mismo grupo (aún excluyendo TRON y Hyperliquid), los ingresos de las L1 han caído casi cada año:

· 2021: 12.330 millones de dólares

· 2022: 4.890 millones de dólares (interanual -60%)

· 2023: 2.720 millones de dólares (interanual -44%)

· 2024: 3.550 millones de dólares (interanual +31%)

· 2025: anualizado 1.700 millones de dólares (interanual -52%)

A nuestro juicio, la explicación más sencilla y directa es que estas valoraciones están impulsadas principalmente por la prima monetaria, y no por los ingresos actuales o futuros.

Las L1 llevan tiempo rindiendo por debajo de Bitcoin

Si la valoración de las L1 depende principalmente de la expectativa del mercado sobre su prima monetaria, la siguiente pregunta es: ¿qué moldea esa expectativa? Una forma sencilla de verlo es comparar su desempeño con el de BTC. Si la variación de la prima monetaria refleja principalmente la evolución de BTC, el desempeño de estos activos debería ser similar al «coeficiente beta» de BTC; si la prima monetaria proviene de factores únicos de cada L1, su correlación con BTC debería ser más baja y su rendimiento más particular.

Como representantes de las L1, hemos seleccionado los diez tokens L1 con mayor capitalización (excluyendo HYPE) y hemos registrado su desempeño relativo a BTC desde el 1 de diciembre de 2022. Estos diez activos representan aproximadamente el 94% del valor de las L1, por lo que son bastante representativos. En este periodo, ocho activos tuvieron rentabilidad absoluta inferior a BTC, de los cuales seis se quedaron más de un 40% por detrás. Solo dos activos superaron a BTC: XRP y SOL. Pero la rentabilidad excedente de XRP fue solo del 3%, y dado que históricamente ha estado dominado por capital minorista, no es algo que debamos sobreinterpretar. El único activo con un rendimiento significativamente superior fue SOL, que superó a BTC en un 87%.

Sin embargo, si analizamos en profundidad, el «outperformance» de SOL puede no ser tan impresionante como parece. Durante el mismo periodo en que SOL superó a BTC en un 87%, los fundamentos del ecosistema Solana explotaron exponencialmente: el TVL de DeFi creció un 2.988%, las comisiones un 1.983%, y el volumen de DEX un 3.301%. Según cualquier estándar razonable, el ecosistema de Solana se ha multiplicado entre 20 y 30 veces desde finales de 2022, pero el precio de SOL solo ha superado a BTC en un 87%.

Por favor, vuelve a leer esta frase.

Para lograr una rentabilidad verdaderamente significativa frente a BTC, una L1 no necesita un crecimiento del 200% o 300% de su ecosistema, sino del 2.000% al 3.000% para conseguir apenas unos puntos porcentuales de rendimiento excedente.

En resumen, nuestra conclusión es: aunque el mercado sigue valorando las L1 bajo la expectativa de que «podrían obtener una prima monetaria en el futuro», la confianza en estas expectativas está disminuyendo silenciosamente. Al mismo tiempo, la prima monetaria de BTC como «criptomoneda» no se ha debilitado —de hecho, la ventaja de BTC frente a las L1 sigue aumentando—.

Aunque las criptomonedas en sí no necesitan comisiones ni ingresos para sostener su valoración, estos indicadores son fundamentales para las L1. A diferencia de BTC, la narrativa de las L1 depende de construir un ecosistema (aplicaciones, usuarios, volumen de transacciones, actividad económica, etc.) que respalde el valor de su token. Sin embargo, si el ecosistema de una L1 muestra un descenso anual (algo que se puede ver parcialmente en la caída de ingresos y comisiones), entonces pierde su única ventaja competitiva frente a BTC. Sin crecimiento económico real, la narrativa de su «criptomonedización» será cada vez más difícil de aceptar por el mercado.

Perspectivas de futuro

De cara al futuro, no creemos que esta tendencia se revierta en 2026 ni en un horizonte más amplio. Salvo algunas excepciones puntuales, esperamos que el segmento L1 siga perdiendo cuota de mercado en favor de BTC. Dado que su valoración depende ante todo de la expectativa de prima monetaria futura, a medida que el mercado reconozca que BTC es quien mejor encarna la narrativa de «criptomoneda», la valoración de las L1 se reducirá más y más. Aunque BTC también enfrentará desafíos en los próximos años, esos problemas quedan demasiado lejos, con demasiadas variables, como para sostener la prima monetaria de las L1 competidoras.

Para las L1, la exigencia para demostrar su valor ha aumentado. Sus narrativas ya no son lo suficientemente atractivas en comparación con BTC, ni pueden depender de la euforia del mercado para mantener su valoración a largo plazo. La era en la que la historia «algún día podríamos ser dinero» justificaba capitalizaciones de billones está llegando a su fin. Ahora los inversores ya cuentan con una década de datos que demuestran: la prima monetaria de las L1 solo puede sostenerse si su ecosistema crece de manera extrema. Si el crecimiento se detiene, las L1 seguirán rindiendo por debajo de BTC y su prima monetaria se desvanecerá.