Comment Pledditor dévoile la stratégie de sortie du trésor Bitcoin : la question des $1 millions

Le 24 juin 2025, un chercheur en cryptomonnaie utilisant le pseudonyme Pledditor a publié un post sur X qui a suscité un débat important au sein de la communauté Bitcoin. La revendication centrale était provocante : le Bitcoin a atteint 1 000 000 $ lors de ce cycle—mais pas pour les investisseurs particuliers comme « vous ». Au lieu de cela, les premiers détenteurs de Bitcoin et les fondateurs d’entreprises ont capturé ces valorisations via une structure financière sophistiquée. Pledditor expliquait comment un mécanisme appelé mNAV (valeur nette d’actif de marché) 10x pourrait théoriquement permettre aux pionniers du Bitcoin détenant d’importantes quantités de liquider leurs positions à 1 million de dollars par Bitcoin tout en conservant le contrôle grâce à des actions privilégiées.

Pledditor a d’abord gagné en notoriété en 2023 lorsqu’il a dévoilé des tweets supprimés du PDG de Coinbase, Brian Armstrong, s’établissant ainsi comme un observateur aiguisé des pratiques de l’industrie crypto. Plutôt que d’être un sceptique du Bitcoin, Pledditor prône fortement la garde autonome et les approches décentralisées—se positionnant comme un critique des structures de trésorerie qu’il considère problématiques, exploitées par des entreprises cherchant à accumuler du Bitcoin dans une optique de profit.

Comment Pledditor affirme que les OG du Bitcoin préparent des sorties à plusieurs millions de dollars

Selon l’analyse de Pledditor, les premiers détenteurs de Bitcoin et figures de l’industrie—appelés « OG du Bitcoin », incluant des personnes associées à des entreprises comme Strategy, Swan, Ten31 et Nakamoto—ont découvert un mécanisme potentiellement lucratif dans le modèle de trésorerie d’entreprise. La stratégie fonctionne ainsi :

Une entreprise lance un véhicule de trésorerie Bitcoin et génère du buzz via la promotion sur Twitter et le marketing d’influence, encourageant les investisseurs particuliers à acheter des actions ordinaires. Pendant ce temps, les fondateurs conservent le contrôle de leurs importantes positions en Bitcoin. Une fois que la valeur nette d’actif de marché atteint 10x, le fondateur peut sortir de sa position en actions ordinaires tout en conservant toutes ses actions privilégiées.

Concrètement, si le Bitcoin se négocie à 100 000 $, mais que le multiplicateur mNAV de la société de trésorerie atteint 10, le fondateur vend effectivement ses Bitcoins à 1 000 000 $ par pièce—tout en prétendant rester investi via ses actions privilégiées. Pledditor résumait cela comme une fausse représentation faite aux acheteurs particuliers : les fondateurs disent au marché que l’achat d’actions ordinaires donne une exposition fractionnée au Bitcoin, alors qu’en réalité, ils possèdent toutes les actions privilégiées et conservent le contrôle réel du Bitcoin.

L’ingéniosité de cette arrangement, d’un point de vue manipulation de marché, est que le Bitcoin sous-jacent provient souvent de détentions existantes plutôt que d’achats OTC. Cela signifie que le schéma ne crée pas de pression d’achat réelle sur les marchés spot du Bitcoin, laissant le prix du Bitcoin lui-même inchangé tout en profitant aux accumulations précoces.

Notamment, Pledditor a qualifié ce modèle de « stratégie de sortie pour les OG du Bitcoin », établissant un parallèle avec des pratiques d’entreprises qui profitent aux initiés au détriment des participants particuliers.

Pourquoi la comparaison entre les trésoreries Bitcoin et les SPAC soulève des drapeaux rouges

La comparaison entre les sociétés de trésorerie Bitcoin et les sociétés d’acquisition à but spécial (SPAC) est devenue de plus en plus courante sur Twitter crypto, avec Pledditor parmi ceux qui font ce parallèle. Les SPAC sont essentiellement des coquilles vides conçues pour lever des fonds via des offres publiques et fusionner ensuite avec des sociétés opérationnelles.

La comparaison avec les SPAC est défavorable aux défenseurs des trésoreries. Les SPAC ont connu une popularité deux fois—à la fin des années 2000 et au début des années 2020—et ces deux vagues ont laissé des investisseurs particuliers endommagés. Les investisseurs en SPAC ont souvent subi des pertes négatives qui ont duré plusieurs années. La fusion de Trump Media avec Digital World Acquisition en 2024 sert d’exemple contemporain d’avertissement : l’action DJT se négocie bien en dessous de ses valorisations lors de la période de fusion.

Les deux, SPAC et trésoreries Bitcoin, partagent une caractéristique critique : elles ne produisent aucun résultat économique tangible et existent principalement pour des gains spéculatifs. Aucune ne génère de revenus réels ni ne crée de valeur fondamentale. Cette distinction est importante. Alors que certains défenseurs soutiennent que la stratégie Bitcoin de Strategy est acceptable puisque des analystes de Goldman Sachs ont calculé qu’un Bitcoin devrait chuter de 50 % pour créer un risque financier réel, d’autres observateurs institutionnels tirent la sonnette d’alarme.

Selon Fakhul Miah de Go Mining Institutional, les nouvelles sociétés de trésorerie Bitcoin manquent souvent de protections adéquates contre les risques. Si le prix du Bitcoin chute en dessous de 90 000 $, les déclencheurs de liquidation pourraient se propager à travers des positions de trésorerie plus importantes, créant des effets de contagion systémiques. À mesure que les cadres réglementaires évoluent pour permettre la garde autonome de Bitcoin par les entreprises, l’avantage concurrentiel des ETF Bitcoin et des actions de sociétés de trésorerie pourrait s’éroder considérablement.

De plus, certains critiques soulignent une tension dans le récit des trésoreries Bitcoin. Michael Saylor, tout en prônant publiquement l’adoption du Bitcoin, vend principalement des actions MSTR aux investisseurs plutôt que d’offrir une exposition directe au Bitcoin—une pratique que certains considèrent comme priorisant la hausse du cours de l’action plutôt que la véritable promotion du Bitcoin.

Quelles sociétés de trésorerie Bitcoin ont dépassé le seuil de 10x mNAV ?

Les données publiées par NYDIG le 6 juin 2025 ont permis d’éclaircir quelles entreprises ont atteint les multiplicateurs mNAV que Pledditor a spécifiquement mis en avant. Selon les dépôts SEC, GameStop et Nakamoto ont tous deux dépassé un ratio mNAV de 10x, tandis que Metaplanet et Strive se situent plus près du seuil, à 7,6x et 9,1x respectivement.

Le mNAV élevé de GameStop reflète principalement sa capitalisation boursière importante avant l’arrivée du Bitcoin, combinée à une allocation en Bitcoin relativement modeste—un artefact technique plutôt qu’une validation du modèle de trésorerie. La position de Nakamoto, en revanche, s’aligne davantage avec la thèse de Pledditor selon laquelle les premiers acteurs ont extrait de la valeur via le mécanisme des actions privilégiées.

Le prix actuel du Bitcoin est de 66 110 $ (en février 2026), bien inférieur aux valorisations théoriques de plus de 100 000 $ évoquées à la mi-2025. Ce contexte de prix soulève des questions supplémentaires sur la durabilité des multiples mNAV de 10x et le délai réaliste pour exécuter les stratégies de sortie décrites par Pledditor.

Alors que les sociétés de trésorerie Bitcoin continuent de se multiplier, avec Strategy, Metaplanet et de nombreux imitateurs suivant le même modèle, la critique structurelle de Pledditor gagne en pertinence. Que le marché valide ou rejette finalement cette approche de trésorerie dépendra probablement de la surveillance réglementaire, de la dynamique des cycles de marché, et de la capacité du Bitcoin à atteindre des niveaux de prix justifiant les multiples spéculatifs intégrés dans ces structures de capitaux propres. Le débat entre défenseurs de la trésorerie et critiques comme Pledditor s’intensifiera sans aucun doute à mesure que davantage d’entreprises tenteront de reproduire ces mécanismes de concentration de richesse promis.