Pertukaran Segala Sesuatu

Pendahuluan

Selama bertahun-tahun, Coinbase telah diberi berbagai julukan: perusahaan perwakilan pengaturan mata uang kripto di Amerika Serikat, pilihan utama investor ritel, dan saham mata uang kripto dengan potensi kenaikan yang fantastis. Ketika saya mendalami kinerja kuartalan mereka hingga 30 September 2025, saya menemukan bahwa keunggulan terbesar mereka bukanlah pada perdagangan itu sendiri, melainkan pada ekosistem yang mereka bangun dan aliran nilai yang mereka fasilitasi di dalamnya.

Setelah peluncuran pertama mereka untuk menyederhanakan pembelian dan penjualan Bitcoin selama 13 tahun, perusahaan ini telah mengubah basis pelanggan yang besar, aset yang dipegang, dan kemampuan kepatuhan menjadi saluran distribusi yang kuat. Meskipun dalam dua tahun terakhir aktivitas perdagangan mata uang kripto telah beralih dari ritel ke institusi, Coinbase tetap memperluas potensi pasar mereka melalui rangkaian produk baru yang mencakup spot, derivatif, penitipan, dan aplikasi Base (TAM).

Perusahaan menyebut visi ini sebagai “Bursa Segalanya” (Everything Exchange). Dalam analisis hari ini, saya akan membahas bagaimana bisnis beragam Coinbase dapat berkolaborasi untuk mewujudkan visi tersebut.

Sekarang mari kita masuk ke inti pembahasan.

Dari Bursa ke Ekosistem

Pendapatan dari perdagangan mata uang kripto biasanya akan menghilang saat pasar bearish, tetapi kini telah menjadi bagian dari sistem multi-produk Coinbase yang terus berkembang.

Pada kuartal ketiga tahun 2025, pendapatan bersih perusahaan mencapai 1,79 miliar dolar AS, meningkat hampir 60% secara tahunan. Pada periode yang sama, karena aktivitas perdagangan pulih, pendapatan dari perdagangan meningkat lebih dari 80% secara tahunan, sementara pendapatan dari langganan dan layanan reguler naik sekitar sepertiga.

Namun, yang saya minati bukanlah berapa banyak Coinbase menghasilkan, melainkan bagaimana mereka menghasilkan uang tersebut.

Coinbase memperoleh keuntungan dari setiap lapisan pasar dalam ekosistem kripto yang terhubung, termasuk biaya penitipan aset institusi, pendapatan dari saldo USDC, dan selisih harga derivatif yang diselesaikan. Dulu, perdagangan adalah bisnis inti Coinbase, tetapi sekarang telah menjadi pintu masuk ke berbagai layanan yang terus berkembang, termasuk penitipan, stablecoin, pembayaran, dan derivatif.

Perusahaan menyebut arsitektur baru ini sebagai “Bursa Segalanya” (Everything Exchange). Saat pertama kali mendengar istilah ini, saya mengira itu hanyalah gimmick pemasaran. Tetapi di baliknya, terdapat filosofi sederhana: saluran distribusi adalah benteng perlindungan baru yang Coinbase andalkan.

Pada bulan Agustus, Coinbase mengakuisisi platform opsi kripto terbesar di dunia, Deribit, dengan nilai 1,2 miliar dolar AS, yang memperjelas taruhan ini.

Transaksi ini, yang seluruhnya berupa saham, membangun jembatan menuju pasar derivatif global bagi bursa kripto terbesar di AS, yang selama ini beroperasi di luar yurisdiksi AS. Perusahaan yang terdaftar di AS kini dapat menyelesaikan perdagangan spot dan derivatif di platform yang sama.

Akuisisi ini secara signifikan mempercepat pengembangan bisnis institusional Coinbase. Dalam enam minggu setelah transaksi selesai, perusahaan Belanda ini menambah pendapatan kuartal Coinbase sebesar 52 juta dolar AS. Ini sekitar 40% dari pendapatan perdagangan institusional, yang meningkat dari 55 juta dolar AS tahun lalu menjadi 135 juta dolar AS, lebih dari dua kali lipat.

Permainan Stablecoin

Deribit memperluas jangkauan alatnya melalui penambahan opsi dan futures, sementara USDC membawa stabilitas kas.

Dengan volume USDC mencapai rekor tertinggi sebesar 74 miliar dolar AS, saldo USDC yang dimiliki Coinbase di platform mereka juga mencapai rekor tertinggi sebesar 15 miliar dolar AS. Pendapatan dari stablecoin naik 44% menjadi 354 juta dolar AS, menjadikannya pendapatan terbesar dalam kategori langganan dan layanan.

Coinbase melalui Base dan API pembayaran barunya memungkinkan perusahaan untuk menyisipkan simpanan USDC, pembayaran, dan aliran dana langsung ke dalam aplikasi mereka.

Seluruh infrastruktur stablecoin dan aliran dana ini telah menjadikan Coinbase sebagai bank penyelesaian di blockchain. Semua ini memberikan imbal hasil yang sangat menguntungkan: saldo stablecoin dapat menghasilkan pendapatan, pengguna yang memanfaatkan jaringan yang diperluas, dan kenyamanan yang ditawarkan membantu mempertahankan pengguna. Berbeda dengan volatilitas perdagangan, pendapatan dari USDC akan terus meningkat seiring adopsi yang lebih luas. Setiap penambahan pengembang yang menggunakan Base atau merchant yang mengintegrasikan USDC akan menambah volume peredaran Coinbase.

Faktor Kepercayaan

Kepercayaan adalah aset yang paling sulit untuk diskalakan, tetapi Coinbase meniru keberhasilan perusahaan lain dalam bisnis penitipan mereka.

Pada kuartal terakhir, total aset penitipan Coinbase (AUC) mencapai 300 miliar dolar AS, meningkat 60% dari tahun sebelumnya, terutama berkat masuknya dana ETF yang kuat dan peningkatan kepemilikan aset digital oleh perusahaan (DAT). Saat ini, Coinbase menyediakan layanan penitipan untuk lebih dari 80% BTC dan ETH dalam ETF spot AS. Ketika institusi seperti BlackRock, Fidelity, dan ARK Invest membuat atau menebus saham, aset terkait diperdagangkan melalui vault Coinbase, dan biaya layanan ini masuk ke pendapatan Coinbase.

Pendapatan penitipan menyumbang kurang dari 8% dari total pendapatan Coinbase, tetapi nilai strategisnya sangat penting. Penitipan membangun kepercayaan, dan kepercayaan ini memperluas saluran distribusi serta mempertahankan pengguna.

Pelanggan penitipan ini juga lebih cenderung mencoba rangkaian produk baru Coinbase, termasuk derivatif dan pembayaran USDC. Akuisisi terbaru mereka, Echo, akan menjadi manfaat dari faktor kepercayaan ini, karena pelanggannya sekarang dapat menerbitkan, memperdagangkan, dan menyimpan token dalam kerangka yang patuh.

Penitipan menciptakan ketahanan. Saya percaya ini adalah penghalang tak terlihat yang memungkinkan visi “Bursa Segalanya” menjadi kenyataan.

Evolusi Keuntungan

Ketika Anda melihat struktur pendapatan Coinbase dari sudut pandang makro dalam hal kuantitas dan kualitas, jejak mereka menuju visi “Bursa Segalanya” menjadi lebih meyakinkan.

Pada 2021, hampir 90% pendapatan Coinbase berasal dari selisih harga perdagangan. Kini, sekitar 40% pendapatan berasal dari biaya penitipan, pendapatan stablecoin, dan imbal hasil blockchain yang bersifat reguler. Meskipun pendapatan mereka masih sangat bergantung pada siklus pasar, siklus ini tidak lagi menentukan keberlangsungan mereka.

Produk-produk baru yang diluncurkan Coinbase akhir-akhir ini membawa pendapatan tambahan. Ini adalah manfaat dari memanfaatkan saluran distribusi untuk lini bisnis baru perusahaan.

Saya menyukai visi “Bursa Segalanya” ini karena tidak berusaha membangun portofolio produk yang acak-acakan; tentu saja itu lebih mudah. Saya menganggapnya menarik karena mereka memandang mata uang kripto sebagai ruang yang orang ingin tinggali, asalkan Anda menyediakan ekosistem produk yang dapat terhubung secara alami atau saling menciptakan nilai.

Penitipan dan stablecoin menarik institusi dan pengembang, sementara Base memperkenalkan ekonomi kreator ke dalam blockchain. Deribit menyediakan pasar leverage. Mereka bersama-sama membentuk jaringan infrastruktur, bukan sekadar platform perdagangan, dan Coinbase memanfaatkan jaringan ini untuk mendapatkan keuntungan di berbagai bidang struktur modal kripto.

Jaringan produk Coinbase yang besar ada di mana-mana, membantu mereka menjadi pilar distribusi utama di seluruh industri mata uang kripto.

Ke depan, Coinbase telah menyatakan niatnya untuk memperluas arsitektur “Bursa Segalanya” ke luar aset saat ini.

Dalam konferensi panggilan keuangan minggu lalu, CEO Brian Armstrong mengakui bahwa visi perusahaan adalah inti dari “potongan puzzle” berikut yang sedang mereka bangun, termasuk pasar prediksi dan pengangkutan aset ke blockchain. Kita harus menunggu hingga acara pameran produk Coinbase di bulan Desember untuk mendapatkan informasi lebih lanjut.

Saya melihat potensi menarik Coinbase di sini. Jika mereka dapat menjalankan pasar prediksi di platform Base, hasilnya dapat dijadikan token, diselesaikan dengan USDC, dan disimpan dalam infrastruktur Coinbase, semuanya dalam kerangka regulasi yang terpercaya.

Jika dilaksanakan dengan baik, ini akan membantu Coinbase berkembang dari platform yang dulu hanya memperdagangkan aset menjadi platform yang menyediakan informasi perdagangan, yang kembali menegaskan kemampuan distribusinya.

Kekhawatiran terhadap Coinbase adalah sebagian besar pendapatannya bergantung pada beberapa pilar yang sangat volatil. Kuartal ini, sekitar 20% dari total pendapatan mereka berasal dari pendapatan USDC, yang terkait dengan suku bunga obligasi jangka pendek. Jika suku bunga ini turun satu poin persentase, pendapatan stabilcoin kuartal tersebut bisa berkurang sekitar 70 juta dolar AS.

Coinbase menyatakan bahwa arsitekturnya dirancang secara diversifikasi, tetapi beberapa kuartal ke depan akan menunjukkan apakah diversifikasi ini dapat tetap memberikan manfaat ketika bisnis utama tidak memenuhi hasil yang memuaskan.