Чому викуп не може врятувати Децентралізовані фінанси?

作者：OXStill，比推

2025 рік для проектів DeFi не буде легким, але вони справді запозичили один хід із Уолл-стріт: використання викупу для вираження впевненості.

Згідно з доповіддю криптовалютного маркетмейкера Keyrock, провідні 12 протоколів DeFi витратили близько 800 мільйонів доларів на викуп і Дивіденд у 2025 році, що на 400% більше ніж на початку 2024 року.

Аналітик доповіді Amir Hajian писав: «Як і публічні компанії використовують викуп для передачі довгострокових зобов’язань, команди DeFi також прагнуть цим довести, що вони прибуткові, мають грошові потоки і майбутнє.»

Але на ринку з дефіцитом ліквідності та низькою ризиковою толерантністю ці дії «власників токенів» — це чи повернення вартості, чи марна трата грошей?

Хто у хвилі викупів?

Ця хвиля викупів почалася на початку року з Aave і MakerDAO і продовжилася з PancakeSwap, Synthetix, Hyperliquid і Ether.fi — майже охоплюючи всі основні напрямки DeFi.

Aave (AAVE) — один із перших провідних проектів, що запустили систематичний викуп.

З квітня 2025 року DAO Aave щотижня викупляє близько 1 мільйона доларів AAVE за протоколом, а в жовтні обговорюється «нормалізація» механізму з максимальною річною бюджетною сумою до 50 мільйонів доларів.

У день схвалення пропозиції ціна AAVE короткочасно зросла на 13%, але після шести місяців тестування прибутки були від’ємними.

MakerDAO (MKR) у 2023 році запустив Smart Burn Engine, який регулярно викупляє і знищує MKR за надлишками DAI. Перший тиждень роботи механізму приніс 28% відскоку MKR, його вважають прикладом «грошових потоків для власників токенів».

Однак через рік ринок демонструє парадокс: «відновлення довіри, але з відставанням у оцінці».

Хоча фундаментальні показники залишаються сильними (MakerDAO постійно збільшує резерви DAI через активи реального світу RWA), ціна MKR (станом на кінець жовтня 2025 року коливається навколо $1,800) все ще лише третина від історичного максимуму 2021 року (приблизно $6,292).

Останній запропонований план Ether.fi (ETHFI), безперечно, є одним із найцікавіших «великих кроків» останнього часу. DAO уповноважив викупити до 50 мільйонів доларів ETHFI за ціною нижче 3 доларів, швидко голосуючи через Snapshot, з метою «збереження ціни стейблкоїна і відновлення довіри».

Проте ринок також насторожений: якщо кошти надходять переважно з резервів, а не з стабільних доходів, такий «захисний викуп» навряд чи зможе тривати довго.

PancakeSwap (CAKE) обрав найпрограмованіший шлях. Механізм «Buyback & Burn» вже інтегрований у модель токена, щомісяця публікуються дані про чистий інфляційний приріст. У квітні 2025 року CAKE зменшив чисту пропозицію на 0,61%, увійшовши у стан постійної дефляції.

Але ціна все ще залишається трохи вище 2 доларів, значно нижче максимуму 44 долари 2021 року — покращення пропозиції сприяє стабільності, а не премії.

Synthetix (SNX) і GMX також використовують протокольні комісії для викупу і знищення токенів.

У версії 2024 року Synthetix додав модуль buyback, а GMX автоматично інвестує частину торгових комісій у пул викупу.

Обидва досягли відскоку 30–40% під час піку викупів у 2024 році, але коли стабільні стейблкоїни були під тиском і комісії знизилися, вони припинили викуп і перенаправили кошти на резерви.

А справжні «виняткові переможці» — платформа безстрокових контрактів Hyperliquid (HYPE).

Вона розглядає викуп як частину бізнес-оповіді: частина доходів протоколу автоматично надходить у пул торгівлі на вторинному ринку.

За даними Dune, за останній рік Hyperliquid інвестував 645 мільйонів доларів, що становить 46% усього сектору, а з моменту випуску HYPE у листопаді 2024 року його токен виріс на 500%.

Але успіх HYPE базується не лише на запитах, а й на доходах і зростанні користувачів — обсяг торгів за один рік потроївся.

Чому викуп часто «не працює»

З точки зору традиційної фінансової логіки, викуп користується популярністю з трьох причин:

По-перше, він обіцяє підвищити частку вартості. Протокол використовує реальні гроші для викупу і знищення токенів, зменшення обігу означає, що кожен токен матиме більший потенційний прибуток у майбутньому.

По-друге, він передає довіру до управління. Готовність запускати викуп свідчить про прибутковість протоколу, фінансову стабільність і ефективність управління. Це вважається важливим знаком переходу DeFi від «спалювання грошей і субсидій» до «операційних дивідендів».

По-третє, він формує очікування дефіциту. Якщо його поєднувати з механізмами блокування і зменшення емісії, викуп може створювати дефляційний ефект і покращувати економіку токена.

Однак ідеал недосяжний у реальності.

По-перше, вибір моменту часто буває невдалим. Більшість DAO у булран витрачали щедро, а під час ведмежого ринку зменшували фінансування, створюючи незручну ситуацію «прийняти на високій ціні, чекати на низькі».

По-друге, джерела фінансування часто викликають побоювання. Багато проектів використовують резерви, а не стабільний прибуток, і при зниженні доходів викуп стає неможливим або нерентабельним.

Ще один аспект — альтернативні витрати. Кожен долар, витрачений на викуп, — це можливість інвестувати його у розвиток продукту і екосистеми. Маркетмейкер Keyrock у жовтні попереджав: «Занадто багато викупів — один із найменш ефективних способів капіталовкладень.»

Навіть якщо викуп відбувається, його ефект легко розмивається постійним розблокуванням і новими випусками токенів. Якщо пропозиція залишається високою, обмежені викупи — це крапля у морі.

Дослідник Messari Sunny Shi зазначив:

«Ми не бачимо, щоб ринок постійно підвищував оцінку через викуп; ціна все ще визначається зростанням і нарративами.»

Крім того, у всьому ринку DeFi змінилася макроекономічна структура ліквідності. Хоча загальна заблокована вартість (TVL) вже сильно зросла до трирічного максимуму (приблизно $1600 мільярдів доларів), порівняно з історичним піком булрану (приблизно $1800 мільярдів доларів), загальний обсяг все ще має прогалини. Більш того, хоча доходи протоколів і рівень використання коштів високі, обсяг торгів і потік спекулятивних грошей ще потребують часу, щоб повністю повернутися до рівня «завзяття» попереднього циклу.

У умовах обмеженого фінансування навіть найбільші викупи не зможуть компенсувати структурні проблеми недостатнього попиту.

Довіра може бути повернута на короткий час, але лише реальні капітальні потоки і цикли зростання зможуть знову зробити DeFi самодостатнім.